棚改貨幣化政策收緊后，牽一發(fā)而動(dòng)全身，地產(chǎn)公司和三四線房價(jià)是否就此“涼涼”？

    6月27日，據(jù)澎湃新聞報(bào)道，26日晚間，海通證券邀請國開行相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)對國開行收回審批權(quán)限等棚改相關(guān)事宜解答市場疑問，該國開行人士表示，最近兩周，國開行才將審批權(quán)限收回。就目前而言，情況沒那么嚴(yán)重。

    該負(fù)責(zé)人進(jìn)一步表示，貨幣化安置已經(jīng)是推高房地產(chǎn)價(jià)格的元兇之一，此后貨幣化安置的比例會(huì)受到一定的限制；從操作層面來講，棚改貨幣化安置收緊的另一個(gè)原因是地方債務(wù)的問題。

    針對此消息，國開行官方于27日也緊急發(fā)表聲明稱：近日，有媒體稱所謂“國開行相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)”在海通證券電話會(huì)議中就棚改融資相關(guān)問題發(fā)表了言論。經(jīng)核實(shí)，國家開發(fā)銀行從未授權(quán)任何人員參加該電話會(huì)議并代表開發(fā)銀行發(fā)表言論，有關(guān)言論不代表國家開發(fā)銀行。

    從國開行的最新回應(yīng)看，只是撇清了所謂的相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)的言論與國開行的關(guān)系，但并未正面回應(yīng)上述言論準(zhǔn)確與否。

    但綜合近日來的媒體報(bào)道和市場分析，關(guān)于棚改項(xiàng)目有以下幾點(diǎn)值得關(guān)注：

    1、根據(jù)券商中國記者此前獨(dú)家報(bào)道，國開行近期在重新全面梳理授信白名單，棚改項(xiàng)目也受此影響。目前棚改項(xiàng)目的審批權(quán)限上收至總行，且新上報(bào)的棚改項(xiàng)目暫時(shí)處于停擺狀態(tài)，待行內(nèi)完成白名單梳理和相關(guān)政策的進(jìn)一步明確，但已經(jīng)放款的存量項(xiàng)目會(huì)繼續(xù)進(jìn)行。

    2、本次棚改風(fēng)波中一個(gè)容易混淆的概念是，棚改和棚改的貨幣化安置，后者只是前者的一種實(shí)現(xiàn)手段。不少分析人士預(yù)計(jì)，按照去年國務(wù)院制定的棚改攻堅(jiān)計(jì)劃，未來三年還將繼續(xù)按計(jì)劃目標(biāo)推進(jìn)棚改，但后續(xù)棚改的貨幣化安置比例將會(huì)減少。

    3、市場普遍認(rèn)為，PSL（抵押補(bǔ)充貸款）作為棚改貨幣化安置的重要資金來源，在貨幣化安置比例趨降的同時(shí)，PSL的投放增速也將放緩，未來棚改專項(xiàng)債會(huì)擴(kuò)容，承擔(dān)部分PSL的“供血”職能。

    所謂的“國開行相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)”這樣說

    6月27日，據(jù)澎湃新聞報(bào)道，6月26日晚間，海通證券邀請國開行相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)對國開行收回審批權(quán)限等棚改相關(guān)事宜解答市場疑問，該國開行人士所說的內(nèi)容中有以下幾個(gè)要點(diǎn)：（注：以下內(nèi)容引述自澎湃新聞報(bào)道）

    1國開行棚改政策進(jìn)展

    “最近兩周，國開行才將審批權(quán)限收回，就目前而言，情況沒那么嚴(yán)重“，”目前，很多棚改項(xiàng)目是擱置狀態(tài)，待政策明朗后再繼續(xù)推動(dòng)，但是已經(jīng)審批通過的存量項(xiàng)目并不受此影響，仍繼續(xù)放款”。

    “目前國開行和住建部有溝通，雙方商議如何在穩(wěn)定房價(jià)的前提下，又能順利的推進(jìn)棚改進(jìn)行，現(xiàn)在處在政策的醞釀期，并沒有去和地方政府去談降比例的事情，可預(yù)見的是，住建部、國開行均會(huì)要求降低貨幣化安置的比例”。

    2收緊棚改項(xiàng)目政策的背景

    “棚戶區(qū)改造出臺的背景，本意是要解決去庫存和民生問題，但在執(zhí)行中走樣，影響房地產(chǎn)的價(jià)格，直接房地產(chǎn)化了，就不是棚改了”。

    “權(quán)限的上收主要是處于兩方面的考量：一是，這兩年國開行分行在審批時(shí)，違規(guī)現(xiàn)象嚴(yán)重，國開行總行擔(dān)心后期的風(fēng)險(xiǎn)隱患就比較多；第二點(diǎn)是，中央對棚改有一定的看法，棚改的貨幣化推高了房價(jià)，中央對這個(gè)有一個(gè)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)目剂?rdquo;。

    3對棚改進(jìn)程的判斷

    “現(xiàn)階段，國家對這個(gè)事情還沒完全定性，處在停擺狀態(tài)，下一步怎么走，還沒明確的意見出臺，在等高層的下一步?jīng)Q策，但其個(gè)人感覺不會(huì)特別嚴(yán)重，不太可能一刀切的將棚改業(yè)務(wù)全部停下來，這樣后果不太可控，此后對棚改的政策肯定會(huì)收緊些，但不會(huì)直接暫停不做了”。

    “6月26日，財(cái)政部發(fā)布《政府購買服務(wù)管理辦法（征求意見稿）》，其中的采購內(nèi)容依然包含“住房保障”，所以短期內(nèi)政策不會(huì)太嚴(yán)重，但是量上會(huì)是趨緊的。今年國開行在棚改上的投放任務(wù)是8000億元，截至5月底已經(jīng)達(dá)到4300億元，下半年還會(huì)有將近4000億元按計(jì)劃投放，市場不需要對投放額度過度緊張”。

    針對上述報(bào)道，國開行官方在27日發(fā)布最新回應(yīng)稱，經(jīng)核實(shí)，國家開發(fā)銀行從未授權(quán)任何人員參加該電話會(huì)議并代表開發(fā)銀行發(fā)表言論，有關(guān)言論不代表國家開發(fā)銀行。

    不過，值得注意的是，從國開行的最新回應(yīng)看，只是撇清了所謂的相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)的言論與國開行的關(guān)系，但并未正面回應(yīng)上述言論準(zhǔn)確與否。

    新增棚改項(xiàng)目審批將趨嚴(yán)，目前暫時(shí)停擺

    盡管上述消息未得到國開行的正面回應(yīng)，但根據(jù)券商中國26日的獨(dú)家報(bào)道，可以交叉驗(yàn)證部分內(nèi)容的準(zhǔn)確性。

    券商中國記者從多位消息人士處獲悉，國開行內(nèi)部近日正在重新全面梳理授信白名單，強(qiáng)化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理，受此影響，不少尚未審批通過的新增項(xiàng)目被暫停，但已獲批的存量項(xiàng)目仍在繼續(xù)執(zhí)行中。

    據(jù)了解，國開行此次重新梳理授信白名單、強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管理是面向所有業(yè)務(wù)，不僅針對棚改項(xiàng)目。目前，新棚改項(xiàng)目基本暫停審批，但已經(jīng)在放款的存量項(xiàng)目還會(huì)正常發(fā)放。

    “按照監(jiān)管部門要求，國開行正在加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理和預(yù)警，按照授信集中度等相關(guān)要求，重新梳理授信白名單，目前這一工作剛啟動(dòng)不久，尚未完成，所以一些新上報(bào)的項(xiàng)目也被暫停。”一位消息人士說。

    另據(jù)了解，年初以來，銀保監(jiān)會(huì)組織了一個(gè)十余人的工作組進(jìn)駐國開行進(jìn)行現(xiàn)場檢查，目前相關(guān)檢查仍在進(jìn)行中。近期，央行、銀保監(jiān)會(huì)等監(jiān)管部門也要求包括政策性銀行在內(nèi)的多家銀行加強(qiáng)授信集中度管理，其中包括國際業(yè)務(wù)。

    此外，國開行董事長胡懷邦26日在主持召開國開行黨委中心組學(xué)習(xí)（擴(kuò)大）會(huì)上指出，要深刻認(rèn)識防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)的極端重要性，深刻認(rèn)識國開行當(dāng)前面臨的風(fēng)險(xiǎn)形勢。從整體上看，國開行經(jīng)營運(yùn)行良好，風(fēng)險(xiǎn)基本可控，主要風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)均控制在年度目標(biāo)范圍內(nèi)。要有效防控風(fēng)險(xiǎn)，深入研究產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)和發(fā)展趨勢，提升產(chǎn)業(yè)類項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)評估能力，探索適應(yīng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展特點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)和補(bǔ)償機(jī)制，提高風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測和預(yù)警能力，加強(qiáng)全流程信貸管理。

    因此，可以看出，近期部分棚改項(xiàng)目停擺，既有國開行內(nèi)部強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管理的原因，也因相關(guān)部門正處于研究規(guī)范棚改項(xiàng)目的政策制定期，在后續(xù)政策尚不明朗的情況下，新增的棚改項(xiàng)目就放緩了節(jié)奏，但這并不影響已經(jīng)落地的項(xiàng)目的執(zhí)行。

    貨幣化安置見頂

    在近幾年的棚改投資中，國開行在市場上扮演了重要的資金提供方的角色。

    棚改總投資額主要由三大政策性銀行提供，其中又以國開行和農(nóng)發(fā)行為主（16、17年兩大政策性銀行棚改貸款占總投資額比重分別為80%和70%），國開行肩負(fù)棚改投資責(zé)任更大（16、17年國開行棚改貸款占總投資額比重分別為66%和48%）。

    而棚改項(xiàng)目中，主要分為實(shí)物安置和貨幣化安置兩種方式，后者通俗講，就是政府出錢補(bǔ)貼居民讓其購買商品住宅，或政府直接出資購買商品住宅。自2014年以來，棚改貨幣化安置比例逐年提升，2017年估算在60%或以上。因此說，棚改貨幣化安置成了當(dāng)前棚改的主要手段。

    隨著棚改貨幣化安置的逐漸深入，帶來的影響有好有壞。好的影響是，隨著貨幣化安置比例的提高，幫助三四線城市房產(chǎn)去庫存，這直接利好房地產(chǎn)企業(yè)。

    然而，另一方面，貨幣化安置也帶來了負(fù)面的溢出效應(yīng)，即由于短期內(nèi)釋放了大量三四線城市的購房需求，間接拉動(dòng)了三四線城市房價(jià)上升。

    中信證券分析師明明稱，2017年以來，三線城市的新建商品房價(jià)格和二手房價(jià)格與一二線城市同比增長變動(dòng)趨勢出現(xiàn)了背離，同比增長大幅提升，尤其是2017年，三線城市同比增長上升至高位。三四線城市作為主要人口流出地，其住房需求一大部分是由棚改貨幣化安置釋放的改善型需求，支撐了2017年其城市房價(jià)。

    此外，一些地方政府在推進(jìn)棚改貨幣化安置的過程中，還使政策“走了樣”。

    北京一不愿具名的銀行業(yè)人士對券商中國記者表示，一方面，一些地方政府和地產(chǎn)企業(yè)聯(lián)手，以棚改的名義加大房地產(chǎn)開發(fā)；另一方面，由于地方政府多是以政府購買服務(wù)的形式推進(jìn)棚改項(xiàng)目，但各地對于棚改政府購買服務(wù)是否納入政府性債務(wù)認(rèn)定不統(tǒng)一，有的就可能會(huì)增加政府的隱性債務(wù)。

    因此，不少分析人士表示，目前三四線城市去庫存任務(wù)已基本完成，貨幣化棚改將逐步功成身退。“從去房地產(chǎn)庫存，推進(jìn)城鎮(zhèn)化建設(shè)的角度來說，棚戶區(qū)改造的政策目標(biāo)已基本達(dá)到。”興業(yè)研究公司首席固定收益分析師徐寒飛說。

    PSL增速或?qū)⒎啪彛瑢ｍ?xiàng)債興起

    棚改貨幣化安置后續(xù)上升空間有限，也意味著作為貨幣化安置最主要的資金源頭——PSL，也將放緩增速。

    “當(dāng)前一些地區(qū)的貨幣化安置有些過了，是該整頓整頓。估計(jì)下一步PSL的增速也將放緩。”上述銀行業(yè)人士稱。

    但實(shí)際上，今年1-5月，PSL的新增規(guī)模依舊非常可觀。央行公布的數(shù)據(jù)顯示，截至5月24日，2018年新增抵押補(bǔ)充貸款（PSL）投放4371億元，累計(jì)同比增加48.32%，抵押補(bǔ)充貸款余額為30978億元，同比增長32%。2018年2月央行單月投放大量抵押補(bǔ)充貸款，高達(dá)1510億元，為2016年8月以來單月最高投放量。總體來看，抵押補(bǔ)充貸款投放力度顯著大于去年。

    不過，PSL投放在今年二季度也有所放緩：2018年一季度PSL投放量超過3000億，同比增速接近100%，二季度投放量逐步下滑，規(guī)模僅僅與去年相當(dāng)。

    此外，從近期政策走向來看，監(jiān)管有推行棚改債來逐步替代央行PSL貸款的意圖。

    2018年4月財(cái)政部印發(fā)了《試點(diǎn)發(fā)行地方政府棚戶區(qū)改造專項(xiàng)債券管理辦法》（下文簡稱28號文），鼓勵(lì)地方政府通過發(fā)行專項(xiàng)債的方式，募集資金專門用于棚戶區(qū)改造，償債資金來源也是棚改項(xiàng)目對應(yīng)的相關(guān)收入。

    徐寒飛表示，央行給政策性銀行的PSL將逐步被棚改專項(xiàng)債所替代。與PLS棚改貸款相同的是，棚改專項(xiàng)債期限較長，甚至可超過15年。然而，與PSL貸款相比，除了前者是結(jié)構(gòu)性的貨幣政策，而棚改專項(xiàng)債屬于財(cái)政政策之外，棚改專項(xiàng)債更加透明且成本更低。

    牽一發(fā)而動(dòng)全身，地產(chǎn)要“涼”

    值得注意的是，專項(xiàng)債替代PSL以及貨幣化安置收緊，這一系列政策變化將對包括地產(chǎn)企業(yè)、房價(jià)、地方政府等產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

    1地產(chǎn)企業(yè)

    海通證券宏觀團(tuán)隊(duì)稱，2015年以來的“棚改三年計(jì)劃”，尤其是提高棚改貨幣化安置比例，相當(dāng)于政府出資支持買房，推動(dòng)了三四線地產(chǎn)超預(yù)期熱銷，導(dǎo)致全國地產(chǎn)銷量“虛高”。考慮到未來兩年內(nèi)棚改貨幣化安置面積將見頂回落、缺乏產(chǎn)業(yè)支撐而單純依靠政府出資實(shí)現(xiàn)的地產(chǎn)銷售難以持續(xù)，預(yù)計(jì)未來棚改貨幣化對地產(chǎn)銷售的拉動(dòng)將減弱。

    徐寒飛則認(rèn)為，央行PSL與房地產(chǎn)開發(fā)資金來源息息相關(guān)，而后者往往領(lǐng)先于房地產(chǎn)投資行為。疊加當(dāng)前融資條件收緊，房地產(chǎn)企業(yè)可謂內(nèi)憂外患。作為“舊經(jīng)濟(jì)”火車頭的房地產(chǎn)，恐會(huì)因?yàn)?ldquo;缺錢”而拖累經(jīng)濟(jì)。

    實(shí)際上，地產(chǎn)行業(yè)早已“預(yù)感不妙”。國開行收緊新增棚改項(xiàng)目審批標(biāo)準(zhǔn)的消息一經(jīng)傳出，引發(fā)了市場的強(qiáng)烈反應(yīng)，尤其是最近幾日的地產(chǎn)股接連下挫。

    2三四線城市房價(jià)

    市場普遍認(rèn)為，近兩年三四線城市房價(jià)暴漲的背后，有棚改貨幣化的助推。隨著棚改貨幣化的見頂回落，預(yù)計(jì)后續(xù)三四線城市房價(jià)上漲將乏力。從更為宏觀而長期的視角看，人口凈流出的三四線城市并不足以支撐房價(jià)的堅(jiān)挺。

    3地方政府

    徐寒飛表示，棚改專項(xiàng)債對PSL的替代也會(huì)進(jìn)一步限制地方政府債務(wù)水平。PSL可以用做地方政府基建等的項(xiàng)目資本金，再去通過債務(wù)融資撬動(dòng)更多資金，屬于變相加杠桿的行為。而如果PSL減速，且換成項(xiàng)目專項(xiàng)債，地方政府項(xiàng)目資本金出資能力將受到影響，自然也限制了項(xiàng)目債的實(shí)際規(guī)模和地方政府的杠桿水平。