萬麗

    上海黃浦區南京東路99號，是一棟建于上世紀30年代的老建筑，中國首家證券研究所——申萬宏源證券研究所落戶于此，令這里成為過去30多年資本市場很難繞開的信息聚集地和人才集散地。

    申萬宏源證券研究所董事長鄭治國第一次走進這里，是2001年。在這里，他從研究新人成長為新財富最佳分析師、杰出研究領袖，而今，他擔任申萬宏源證券研究所黨委書記、董事長，把好研究傳承關的同時，繼續帶領研究所開拓新模式。

    穿越30年，申萬宏源證券研究所的影響力延綿而深厚，其背后，是包括鄭治國在內的數代研究人的堅守和傳承。開拓、創新和傳承，透過鄭治國和申萬宏源研究所的成長歷程，能一窺中國證券研究行業發展的諸多細節，他們照見的，也是中國證券研究行業的過去、當下和未來。

    中國證券研究拓荒者

    申萬宏源證券研究所的前身——上海申銀證券研究所的成立時間是1992年10月16日，它也是國內最早登記成立的證券研究機構。1993年5月，上海萬國證券組建研究發展部，吸納人才，并開始摸索學習國外證券研究報告的寫作模式。三年后，申銀證券和萬國證券合并，隨后研究所更名為申銀萬國證券研究所。

    1998年，華夏基金管理有限公司等“老十家”公募基金公司相繼成立，以公募基金為代表的證券研究“大買家”出現。申銀萬國證券研究所為代表的證券研究機構抓住機會，于1998年12月在蘇州舉辦“申銀萬國研究產品推介會”，這是國內證券研究機構首次舉辦面向基金經理的產品與服務推介活動。

    1999年5月，其又在上海舉辦基金客戶交流會，向10家基金公司重點推介網絡板塊。5月19日，以網絡板塊為主流的行情發動，研究的價值得以快速驗證。研究機構向基金公司銷售研報，為基金投資提供參考，并從中收取傭金的商業模式得以成型，也奠定了中國證券研究行業此后20年的商業模式，所有從業者的市場化大發展之路從此開啟。

    由于前瞻性地把握了中國證券市場飛速發展的脈搏，2000年7月，申銀萬國證券研究所從母公司單飛。獨立后的申銀萬國證券研究所徹底從原來的對券商內部服務，轉變為對外部機構投資者服務，由原來的內部評價轉變為自負盈虧。

    鄭治國自加入申銀萬國證券研究所以來，先后從事基礎化工、石油化工等行業研究。他親身體會到，由于充分市場化，在服務機構的過程中，通過路演與投資者溝通，促使分析師不斷反思并提高自己的專業能力。

    彼時，申銀萬國證券研究所迅速建立起一套市場化的機制。2005年開始，其在業內首創“派點制”，并制定了“高級分析師成長機制發展綱要（SAGA）”，以完善分析師的考核、激勵和晉升制度，提升研究效率。

    “市場化道路盡管讓員工危機感、壓力感倍增，但是也大大釋放了活力和效率。”鄭治國稱。在這樣的體系下，鄭治國快速成長為一名成熟的分析師。2003年，新財富推出最佳分析師評選。2005年~2010年，鄭治國連續6年9次上榜，成為基礎化工和石油化工領域最佳分析師。

    30年穩如磐石背后的細節：

    積累、迭代、創新

    2015年，申銀萬國證券與宏源證券合并組建申萬宏源證券，兩個研究團隊也順利完成融合。

    而今，穿越30年，申萬宏源證券研究所依然強勢，當前，其在中國證券業協會登記的分析師人數排名全行業第四，完成了對近1000家海內外重點公司的高質量覆蓋。

    截至2021年，申萬宏源證券研究所已連續19次躋身新財富“最具影響力研究機構”、“本土最佳研究團隊”榜單前列，其中，14次名列“最具影響力研究機構”前三，9次名列“本土最佳研究團隊”前三，是業內唯一連續19次上榜兩個重量級團體獎項的機構。

    2011年開始，鄭治國升任申萬宏源證券研究所副總經理，主要工作轉為研究所的管理，他對研究機構的平臺化建設和傳承，深有體會。

    首先，申萬宏源證券研究所高度重視研究體系建設。而今，其已實現了對國內外宏觀經濟及投資策略、大類資產配置、固定收益、金工衍生品、戰略及產業、政策研究的全覆蓋，和所有行業研究中觀領域、A股及中概股重點上市公司的全覆蓋。

    其次，以“一表兩會”為抓手，形成了以宏觀研究為指導，以策略研究為核心，以公司及行業研究為基礎，兼顧固定收益、基金和衍生品等各領域的完整的證券投資研究體系。

    這一全面的體系搭建并非一蹴而就。鄭治國介紹，申萬宏源的研究體系一直在迭代更新，從而保持研究的有效性。2008年，研究所在市場上首次提出“預期差”理論，后續幾年創立并不斷優化了以“一表兩會”為特征的研究體系，一表指“關鍵假設表”，涵蓋所有影響市場的關鍵指標，“兩會”指研究執委會的周度例會和分析師的月度觀點交流會。在實踐過程中，“驅動力+信號驗證機制”、“基本面趨勢投資”等研究思想開始顯現價值。2014年，研究所還提出了“驅動力VS生命周期”的分析框架，對新經濟行業進行了系統的研究，以匹配企業所處不同階段的估值方法。

    近年來，申萬宏源證券研究所順應市場需求，加大了資產配置的研究和應用。而由其于2003年開始發布的“申萬行業分類”是業內設立早、體系全、運用廣泛的行業分類之一，“申萬指數”也是行業內外廣泛使用的證券指數。

    證券研究界“黃埔軍校”：

    走出千余金融精英

    研究體系的不斷迭代之外，申萬宏源證券研究所影響力不斷延續和擴大的另一秘訣在于傳承。獨到的培訓體系和人才培養戰略，是其研究得以傳承和發揚的關鍵。

    多年積累和沉淀，申萬宏源證券研究所內部已有針對長期實習生、新員工、中生代及業務骨干的培訓，形成了“行研精英訓練營”、“投研特訓營”、“外灘研學堂”等系列品牌課；建成了一套全周期的人才培養體系，包含全面的培訓課程框架、分階段培養項目、帶教體系，以及配套的人才發展保障制度、能上能下的競爭機制。

    說起30年來申萬宏源證券研究所對資本市場的人才貢獻，鄭治國如數家珍，“創立至今，研究所已先后培養了1300多名活躍在資本市場上的各種優秀人才，他們有一部分已經成長為證券公司、公募基金、私募基金、研究所、保險資管、PE、上市公司等機構的高管，有一部分成為了投研總監、明星基金經理、優秀分析師、上市公司IR（投資者關系）等優秀專業人才”。

    近年來，隨著資本市場的不斷擴容以及研究價值的不斷擴展，分析師服務的群體不再局限于二級市場。申萬宏源證券研究所的人才培養體系，也基于內外部環境的變化而持續迭代更新，包括通過戰略布局，加強產業研究人才的引進和培養；更新配套業務課程體系，不斷豐富人才培養框架；結合業務發展，完善考核激勵機制等方面。

    基于體系化的人才培養模式，充分發揮“傳幫帶”的傳統，申萬宏源證券研究所打造了一支具有合理化梯隊的老中青結合的研究隊伍，其中近70%由應屆生成長而來，人才培養的內生機制已然成型。

    鄭治國也深受“傳幫帶”文化的影響。“在上層，歷任公司領導對研究所發展戰略的引領與支持，讓研究所在專業道路上能時刻保持獨立性，行穩致遠。而在我的成長過程中，很多總公司領導、同事、同仁也都給予了無私的幫助和指導，包括李劍閣老師、莊東辰博士、秦曦所長、陳曉升所長等老領導言傳身教。我們研究所1300余名新老員工的共同奮斗及相互支持，也是讓我們不斷進步的重要力量。”

    如今，申萬宏源證券研究所秉持“打造百年研究團隊”戰略，以“培育百年團隊、拓展人才價值”的理念，兼容并蓄，吸引優秀人才。

    擔時代新使命，造百年研究團隊

    2020年，鄭治國將申萬宏源證券研究所總經理的重任交到了周海晨手里，這一老牌研究所再一次實現班子的傳承。

    當前，中國經濟進入新發展階段，全市場從資金端到資產端乃至政策制定者，對深度研究的需求都在不斷提升。新形勢下，證券研究的使命再次被提到新高度。

    以申萬宏源證券研究所為代表的機構，具備長期的平臺化建設和專業積累基礎，如何敏銳地把握住時代使命，以服務國家戰略為己任，“建體系，出思想”，在保持傳統研究市場影響力的同時，厚積薄發，加大政策研究力度，大幅提高對決策的影響力，成為新的命題。

    鄭治國認為，當前傭金模式不能完全體現證券研究創造的價值，研究機構還需要其他路徑來擴大其價值。近年來，申萬宏源證券研究所緊跟控股公司轉型步伐，啟動內部轉型布局，包括以“研究搭臺，聯合展業”為模式，從單一傭金收入向以機構傭金為主、其他證券投資咨詢服務及綜合收入共同發展的模式轉變。目前，申萬宏源證券研究所的收入雖仍以分倉傭金為主，但其他證券投資咨詢收入及內部業務協同收入占比逐年提高。

    鄭治國介紹，國際化布局和金融科技也成為申萬宏源證券研究所未來的重點。

    “金融科技給證券研究和服務都將帶來深刻改變，目前國內整體處于數據建設階段，今后將進入到知識創新階段。未來，金融科技對于證券研究的戰略意義重大。”鄭治國稱。

    當前，申萬宏源證券研究所已通過數據平臺建設，在金融科技方向做戰略性投入，通過平臺完成數據積累、知識沉淀，實現一體化的數字研究，使分析師具有更強大的數據處理能力，并在前沿的人工智能方面加強投入，探索新視野。

    一邊把好研究傳承的關，一邊繼續帶領研究所開拓新模式，鄭治國和申萬宏源證券研究所的使命都在繼續。