中國債券市場正在不斷地創造與刷新歷史。財政部日前一次性離岸發行了規模為40億歐元的主權債券，其中7.5億歐元的5年期國債發行收益率為-0.152%，為截至目前我國境外主權債券發行的最低收益率，同時也是我國以負利率發行的首只主權債券。

    此次財政部發行的主權債券期限共分為5年、10年、15年三檔。從銷售情況看，市場共計動用了180億歐元的資金進行認購，訂單規模達到發行量的4.5倍。從投資者結構來看，既有歐洲地區各國央行，也有一些國家的主權財富基金，此外還有養老金、資管和銀行等，而且競購陣營中歐洲投資者最終占比高達72%。其中，5年期和10年期債券基本上被各國央行和主權投資基金收入腰包，而15年期債券則受到歐洲資產管理公司、保險公司和養老基金的偏愛。這些國際投資者的積極認購行為，無疑佐證了中國主權債券非同凡響的市場認可度。

    鑲著“金邊”的國債一向是安全性較高的投資品種。不過，如果債券收益為負，也就是若購買100元債券最終只能拿回99元甚至更少，相信不少人會對這樣的債券敬而遠之。那么，為什么中國主權債券在標出負利率的情況下，依然受到境外投資者的青睞？首先應當歸因于主權債券的高性價比以及二級市場投資回報率。

    為應對新冠肺炎疫情對經濟的影響，今年以來歐洲央行加碼貨幣寬松，在歐元區負利率已經存續多年的情形下，歐洲國家的主權債券收益率齊刷刷地一路創出歷史新低，如德國5年期國債收益率為-0.76%，法國5年期國債收益率為-0.65%，整個歐元區主權債券平均收益率為-0.45%。相較而言，此次發行的中國5年期國債收益率則總體高出了0.3個百分點，在投資者看來，即便是認購負收益率的中國主權債，也比購買歐元區國債更劃算。

    貨幣政策取向是投資者判斷債券市場利率長期走勢的重要依據。從歐盟寬松貨幣政策的運行節奏看，基于疫情的反復，歐央行大概率會延續即將于2020年年底到期的購債計劃，并且有可能繼續加碼。與此同時，歐盟還要在明年二季度正式開啟歐洲復興計劃，因此總體來看，歐洲央行的擴表速度或超美聯儲，成為全球最寬松央行，因而勢必進一步壓制歐元利率，從而使得歐元區國債收益率繼續走低。

    從這個角度看，投資者接受以歐元計價的中國負利率主權債券，錨定的是一種收益預期，即在歐元利率可能繼續走低的前提假設下，投資負利率中國債券獲得的動態收益將更高。即雖然投資者在一級市場買進收益率為負的債券，但由于存在可預期的一、二級市場套利空間，依然可以在二級市場拋售獲利。

    理論上說，決定債券品種二級市場價格走向的除了收益率之外，一國貨幣價值以及匯率表現也會對債券價格形成直接影響。今年以來，中國的宏觀調控政策張弛有度，央行一直執行穩健的貨幣政策，沒有像海外貨幣管理機構那樣大幅降息或者啟動QE，使基本利率保持在穩定狀態。從國際金融市場看，人民幣兌美元匯率逐步上行，截至目前升幅已超過了5.7%。很顯然，在貨幣價值與匯率價值的“雙力”驅動下，中國國債未來在二級市場的價格還會保持堅挺，包括負收益率在內的主權債受到投資者的歡迎也就順理成章。

    一個更為重要的客觀事實是，中國在疫情防控取得積極成效的同時，經濟率先在全球復蘇。自今年三度以來，無論是投資、消費還是出口的增長均聯袂轉正。按照國際貨幣基金組織的判斷，今年全球經濟將萎縮4.4%，但中國經濟可以實現1.9%的正增長，而且是全球唯一收獲正增長的主要經濟體。盡管2021年全球經濟有望回升5.2%，但中國經濟將依然拔得頭籌。宏觀經濟的持續穩定增長，進一步增強了海外投資者持有中國主權債券的信心。

    同時，中國作為主權國，歷史上從未發生過主權債務違約事件，3萬億美元外匯儲備構成了對外可以有效按期支付債務本息的強大底氣。同時，經濟穩定增長也為主權債券在國際金融市場持續融資，以及確保債務良性循環輸入了充沛的動能。今年以來，中國國債先后正式納入摩根大通全球新興市場政府債券指數和完全納入彭博巴克萊全球綜合指數，明年還將正式進入富時羅素世界政府債券指數，中國主權債券在全球的影響力日益提升。另據資料顯示，最近三年，海外投資者投資中國債券市場的規模年均增幅高達40%，總持債規模升至2.94萬億元。人民幣國債受到熱烈追捧的鏡像，也會映射到以非人民幣計價的中國主權債券上。據悉，標普全球評級和惠譽評級均授予此次發行的歐元主權債券“A+”評級，與中國“A+”主權評級一致。在海外市場看來，全球安全資產非常稀缺，投資中國主權債就是投資級別較高的中國政府信用度，加大中國的債務敞口于是很自然地成為了國際投資者的一致性行動。

    （作者系中國市場學會理事、經濟學教授）