股票投資是要用望遠鏡看未來，而不是用后視鏡看過去。今年以來，經濟數據震蕩回升，經濟復蘇進程偏慢，但已經充分反映了各種悲觀預期的股市，接下來是否會存在更加樂觀的前景呢？

    股市存在行業反轉機會 有的“近在眼前”

    經濟和政策的三個重要預期差顯示，市場忽視了一些正面因素：一是盡管市場對房地產預期悲觀，但穩地產政策持續發力，地產逐漸走出谷底；二是疫情沖擊緩和快于預期，我國實施擴大內需戰略，穩增長政策并沒有在疫情后退出；三是海外加息對國內流動性的掣肘減弱，央行一季度再次降準呵護流動性，美聯儲加息結束的時點也早于年初市場預期。

    鵬揚基金資深絕對收益風格基金經理吳西燕具有17年證券從業經驗（包括6年公募基金管理經驗），還曾任著名海外投資機構中國區股票總監。吳西燕對消費、金融等行業的研究尤其擅長，期間覆蓋了大量的行業和公司，對很多公司長期跟蹤研究，能夠在較合理價格買入未來景氣向上的行業和公司。“基于上述三個正面預期差，股市正在進入‘人棄我取’的階段，有的機會已近在眼前。”吳西燕稱。

    短期的下跌，可能是A股在起跳前一次習慣性的深蹲蓄力。從歷史對比來看，2013年、2016年和2019年，歷史上歷次由跌轉漲的第一年，股市均會在中段出現一個季度左右的明顯回撤，但即使后續經濟驗證不及預期，下半年依然會出現第二波上漲。“可以類比2013年2-6月、2016年4-5月、2019年4-7月的調整，中期回撤調整接近結束，拐點在經濟重新向上時刻。”

    基于今年經濟三季度復蘇再次反轉、企業盈利修復將帶動市場熱情的邏輯，吳西燕認為各個板塊或將均有表現，諸如受益于經濟復蘇的消費，信貸需求持續回升的大金融，受到產業政策支持的高端制造等，分布均衡。此外，在吳西燕重點關注的行業中，有一些行業近期存在基本面反轉的機會。

    今年一季度，我國服務業增加值同比增長5.4%，比上年四季度加快3.1個百分點。我國居民消費需求集中釋放，社會消費品零售總額114922億元，同比增長5.8%。“在服務業回升疊加暑期旺季即將來臨，消費場景豐富，細分領域機會包括乳制品、啤酒、白酒、休閑零食，紡織服裝，家具家電等地產鏈，機場景區等旅游出行鏈。”

    吳西燕認為，國內經濟動能恢復的另一個機會是電力需求回升，今年全社會用電量有望呈現環比逐季改善態勢。我國已提出2030年碳達峰、2060年碳中和的發展目標，風光建設成為實現目標必由之路，然而風光發電出力不穩將增加電網負荷。“在此情況下，火電、水電調節作用凸顯。從企業盈利能力看，燃料價格的回落帶來的火電成本端改善預期可能依然明確；過去的2021-2022年均為枯水年，國家氣候中心預計2023年即將迎來厄爾尼諾年，帶來我國南方流域的降水增加，利好水力發電，水電公司折舊到期、財務費用下降，水電成本也會進入下行通道。”吳西燕說。

    農林牧漁當中的養殖、動保行業也是吳西燕認為會有顯著機會的行業。她預計2023年豬價波動或相對較小，但成本管控優秀的企業仍可維持盈利。未來隨豬價中期回暖，板塊盈利有望向好。“另外，從2023年主要動保企業公布的一季報來看基本面修復主要表現為收入和利潤同步增長。長期來看，下游規?；M程以及寵物賽道開拓持續預計仍將推動動保市場擴容。”

    多次“人棄我取” 成功挖掘牛股

    2018年1季度，吳西燕通過研究發現輪胎行業在快速去產能，大量中小企業退出，通過對管理層、研發投入、產能布局、戰略制定、市場營銷策略等方面的深入比較，她發現了一家優秀公司。“公司當時估值處于12倍PE，我們判斷未來3年公司可獲得15%-20%的利潤增長，估值具備性價比，買入，當時幾乎沒有賣方覆蓋，全年進行了不下20次的公司調研和專家訪談。”

    值得一提的是，在吳西燕持有這家公司股票的3年多時間里，這家公司經歷了歐盟對中國輪胎的反傾銷、2018年的熊市、美國對泰國輪胎加征關稅等一系列沖擊，無數投資者中途下車，但股票上漲的格局并沒有改變，吳西燕拿到了2021年公司盈利周期的高點。

    對此，吳西燕表示，能夠長期持有這只股票的原因是持續跟蹤使得對企業價值和行業格局的理解足夠深入：“在3年多的時期內，這家公司的業績增速一直超過了我買入時的預期，海外產能布局獲得超預期回報、公司前瞻的研發和品牌投入打開了配套端的市場、國產替代的投資邏輯兌現，公司在二級市場的投資交流也不斷進步。”隨著二級市場投資者越來越多的廣泛關注和公司超預期的業績兌現，這只股票的估值一度從當初的12倍PE提升到高點的30倍，疊加盈利增長，實現了200%多的漲幅。

    國內有一家工業自動化控制行業的龍頭公司，長期以來一直是外資的重要持倉。但在2019年3季度行業景氣低谷，很多外資受不了長達2年的業績低于預期，紛紛選擇了賣出。吳西燕在買入之前曾持續跟蹤1年多的時間，在2019年4季度公司估值已經跌到30倍歷史估值區間的下限，但業績沒有反轉跡象，她選擇繼續等待。

    機會在2020年來臨。中國裝備制造業在全球貿易中的競爭力提升，帶給公司超額的進口替代訂單，公司也在業績低谷期完成了3年的內部管理變革，開始向規模要效益，這一年的1季報超預期，吳西燕在32倍PE處大量買入，在后面持續4個季度里，這家公司的業績持續超預期，股票大幅上漲。

    相比于這些超預期成長性業績爆發帶來的機會，吳西燕在自己熟悉的行業內選擇穩健績優公司投資，更是十分擅長。從選股邏輯來看，吳西燕尤其喜歡通過產業趨勢的變遷來選股，“比如消費股，我會長期跟蹤消費趨勢、數據和渠道的變化，對看好的公司市場風口來臨時，在合理的價格和時點買入。”

    一個典型的例子是投資者們十分熟悉的乳品。吳西燕通過長期對乳制品行業的跟蹤與研究，判斷乳制品行業的中長期拐點將顯現，消費者的習慣逐漸偏向低溫奶。“2022年底，乳品行業的機會從常溫奶逐漸轉向低溫奶，即使是細分領域的龍頭公司，通過調倉也能產生超額收益機會。我們判斷未來3-5年有的企業有望迎來每年復合20%的增長。”

    通過對零食行業新型銷售渠道的早期挖掘，吳西燕還注意到一家新公司。“通過調研我們發現這家公司通過各細分渠道特征進行產品線梳理，為各渠道打造最適配的產品庫，通過一系列的改革，公司產品動銷能力與渠道擴張能力顯著增強。今年很有可能出現業績和估值的戴維斯雙擊。”

    買賺錢的公司 均衡持倉 降低波動

    吳西燕十分堅定地認為，股票投資的收益最終來源于公司的盈利增長，因此她執著于通過基本面分析和自下而上的個股選擇來尋找投資機會。“聚焦于優質的、能賺錢的公司，這是股票投資收益的土壤。”

    在建倉策略會上，吳西燕傾向于避免持股集中度過高，前10大公司約占持倉的30%-40%，組合一般保持40只左右的個股。“如果集中持股在一兩個行業上，對投資者擇時交易的要求較高，波動容忍度較大，普通基民很難駕馭。通過相關度較低行業的組合投資，降低組合波動，不做極端的行業配置和高集中度持倉，體驗會更好。”

    吳西燕進一步解釋說，通過長期深入的行業和個股研究跟蹤，可以提高選股的勝率，積小勝避大虧。“持倉低集中度有利于做長期投資，在個股有意外大幅下跌時，組合承受力更強。能夠部分平衡資產和負債的匹配問題。”

    展望6月下旬至三季度的建倉節奏，吳西燕表示，市場除個別熱點板塊外，整體估值處于歷史較低分位數，系統性風險不大，同時隨著經濟的復蘇兌現，市場信心和流動性將逐步改善。在6-7月建倉階段，預計以低估值的消費、金融和順周期板塊為主。吳西燕測算指出，當前消費估值多數集中在20-25倍的PE水平，是歷史上比較低的位置，具有相當的買入性價比；如果市場因為TMT吸金導致估值進一步下跌，在20倍當年動態PE的位置買入，看一年的持有維度，收益預估也非常可觀。

    隨著Q2上市公司業績增長兌現，吳西燕認為市場中期將回歸經濟復蘇驅動的業績主線，可以重點配置銀行、建材等低估值板塊。“尤其是重點配置中特估，在未來業績改善空間大、持續性強的公司中進行選股。此外，考慮到科技可能是長期政策的支持方向，視建倉的股價位置，少量倉位會配置在科技上。”

    （CIS）