“投資生涯中一堂重要的風(fēng)險(xiǎn)教育課”，經(jīng)歷過(guò)5年前資本市場(chǎng)那段歲月的基金經(jīng)理回望往事，不勝感慨。

    多位受訪基金經(jīng)理坦言，2015年的市場(chǎng)波動(dòng)給了他們很多感悟，進(jìn)一步認(rèn)識(shí)到回歸常識(shí)、回歸理性、重視風(fēng)險(xiǎn)的重要性。

    始終尊重并相信常識(shí)

    距離5178點(diǎn)牛市頂峰已經(jīng)過(guò)去了5年，不少基金經(jīng)理不斷挖掘優(yōu)秀成長(zhǎng)企業(yè)的投資價(jià)值，基金凈值迭創(chuàng)新高。

    在泓德基金投研總監(jiān)王克玉看來(lái)，2015年是一個(gè)市場(chǎng)環(huán)境比較特殊的年份。“A股急速上漲，與整個(gè)市場(chǎng)的流動(dòng)性充沛有直接關(guān)系。特別是權(quán)益市場(chǎng)，眾多杠桿資金注入，體現(xiàn)出非常強(qiáng)的趨勢(shì)特征。”王克玉表示，在市場(chǎng)大幅下跌之后，他積極調(diào)整組合，在后期的反彈中基金凈值有了快速的增長(zhǎng)。經(jīng)歷過(guò)極端行情，他認(rèn)為，經(jīng)過(guò)市場(chǎng)大幅波動(dòng)，很多長(zhǎng)期發(fā)展空間大的優(yōu)秀公司獲得了充足的安全邊際，作為基金經(jīng)理要充分利用市場(chǎng)提供的機(jī)會(huì)。

    國(guó)泰基金主動(dòng)權(quán)益投資事業(yè)三部負(fù)責(zé)人程洲回憶，2015年上半年的“互聯(lián)網(wǎng)牛市”中，許多貼上“互聯(lián)網(wǎng)”標(biāo)簽的公司每天都在暴漲。“一些公司用模型計(jì)算現(xiàn)金流折現(xiàn)，怎么算都是現(xiàn)金流負(fù)增長(zhǎng)的。那段時(shí)間也沒(méi)有押注某個(gè)行業(yè)，業(yè)績(jī)壓力比較大。時(shí)過(guò)境遷，我們應(yīng)該堅(jiān)信，無(wú)論什么時(shí)代，都應(yīng)該尊重并且相信常識(shí)。”

    招商醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)基金經(jīng)理李佳存直言，他恰是在2015年開(kāi)始做基金經(jīng)理，當(dāng)時(shí)所有的錢(qián)都想賺。后來(lái)遇到股市大幅調(diào)整和2016年初的熔斷，一直在不斷學(xué)習(xí)和反思。“2017年后，我開(kāi)始思考如何更科學(xué)地對(duì)公司長(zhǎng)期價(jià)值進(jìn)行定價(jià)，用更長(zhǎng)遠(yuǎn)的眼光去做未來(lái)現(xiàn)金流的折現(xiàn)。投資之前，我愿意用持有5年的角度去衡量，如果這家公司我不愿意持有5年，那一分鐘我都懶得去持有。今天中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始進(jìn)入低增長(zhǎng)的時(shí)代，真成長(zhǎng)的公司會(huì)越來(lái)越受到關(guān)注。我希望能夠跟優(yōu)秀公司長(zhǎng)期共同成長(zhǎng)，去賺有把握的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)的錢(qián)。”

    價(jià)值投資成主流

    2015年以來(lái)，市場(chǎng)發(fā)生了深刻的變化，外資、公募、社保等機(jī)構(gòu)投資者力量不斷壯大，價(jià)值投資漸成市場(chǎng)主流，一些把握住市場(chǎng)變化的公募基金脫穎而出。

    華寶基金國(guó)內(nèi)投資部副總經(jīng)理光磊表示，2015年，市場(chǎng)風(fēng)格顯著偏向中小市值股票。當(dāng)時(shí)，社會(huì)資金以各種方式進(jìn)入股市，推動(dòng)股價(jià)，而中小股票更容易上漲。移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)剛開(kāi)始興起，各行業(yè)都展開(kāi)了擁抱互聯(lián)網(wǎng)的探索。變革期的商業(yè)模式存在較大的不確定性，在市場(chǎng)環(huán)境較好的時(shí)候，證券市場(chǎng)的解讀往往過(guò)于樂(lè)觀。而在之后商業(yè)模式被不斷論證，疊加市場(chǎng)環(huán)境趨于平緩，不少公司的股價(jià)表現(xiàn)容易大起大落。光磊認(rèn)為這種現(xiàn)象完全可以理解。當(dāng)大部分中小市值公司都傾向于商業(yè)模式的轉(zhuǎn)型時(shí)，二級(jí)市場(chǎng)會(huì)更加體現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)投資的特征。少數(shù)轉(zhuǎn)型成功的公司獲得新的增長(zhǎng)空間，而大部分公司的轉(zhuǎn)型都要承受不小的風(fēng)險(xiǎn)。2015年之后股票市場(chǎng)特征的變化，與其說(shuō)是從中小票走向大白馬，不如說(shuō)是盈利能力持續(xù)增長(zhǎng)、行業(yè)地位和競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)加強(qiáng)、商業(yè)模式轉(zhuǎn)型成功或原本就處于朝陽(yáng)行業(yè)的幾類公司持續(xù)獲得了市場(chǎng)的認(rèn)可。

    “2015年是極致的‘快牛’行情，資金面受杠桿資金驅(qū)動(dòng)，市場(chǎng)迅速把并購(gòu)重組的小票推到巔峰，同時(shí)也堆積了大量的商譽(yù)。在大量的并購(gòu)重組中，傳媒、通信、計(jì)算機(jī)累積的商譽(yù)較高。之后的場(chǎng)外配資清理讓‘快牛’迅速破滅，而影響更為深遠(yuǎn)的是并購(gòu)泡沫的出清，并購(gòu)容易，商譽(yù)出清難。回頭看，85%以上的并購(gòu)是失敗的，3年業(yè)績(jī)對(duì)賭到期后，計(jì)提商譽(yù)是大概率事件。”融通轉(zhuǎn)型三動(dòng)力基金經(jīng)理林清源說(shuō)。

    “這幾年的另一個(gè)大的變化是A股被納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，外資等長(zhǎng)線資金入市，使得A股更加青睞現(xiàn)金流更好的公司，ROE有確定性壁壘的公司，不再‘以小為美’。2019年貿(mào)易摩擦成為影響市場(chǎng)的主要因素，科技板塊開(kāi)始有所表現(xiàn)。但和2015年不同的是，全年漲幅較大的僅限于少數(shù)主業(yè)清晰的龍頭公司，這也體現(xiàn)出資金對(duì)基本面的重視程度。”林清源說(shuō)。

    展望未來(lái)，安信基金總經(jīng)理助理兼研究總監(jiān)陳一峰表示，在總需求下降的背景下，部分優(yōu)秀股票的利潤(rùn)率、ROE，以及背后的市場(chǎng)占有率、企業(yè)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力會(huì)大幅提升，中國(guó)各產(chǎn)業(yè)的集中度將史無(wú)前例地大幅提升，平均值從30%向70%靠攏。“需要注意的是，價(jià)值股范疇中也在進(jìn)行集中和ROE的提升、成長(zhǎng)的價(jià)值也需要受到估值的約束。只不過(guò)價(jià)值股的宏觀周期性要高一些。對(duì)于成長(zhǎng)股而言，情緒和風(fēng)格也是有周期的。當(dāng)然，一定要注意股票的個(gè)體性差異，這個(gè)非常關(guān)鍵。”