2020年A股漲幅名列全球前茅

    2020年的新冠疫情造成了巨大的沖擊，各國央行為應(yīng)對經(jīng)濟下滑積極釋放流動性，但因為隔離等防疫政策導(dǎo)致的制造業(yè)停滯，大量無處可去的資金流入了資本市場。我們看到，全球股市在一季度大跌之后，均陸續(xù)開啟反彈行情，其中A股依靠更快的基本面復(fù)蘇表現(xiàn)亮眼。全年來看，標普500上漲15.62%，德國DAX也累計微漲1.28%，但同期英國富時100和法國CAC40仍累計下跌1.54%和9.78%。得益于中國對疫情的成功控制和順利復(fù)工復(fù)產(chǎn)所帶來的基本面優(yōu)勢，上證50、滬深300和創(chuàng)業(yè)板在2020年分別上漲18.85%、27.21%和64.96%，在全球市場中名列前茅。

    2020年全球主要市場漲跌幅

    2020年制勝的關(guān)鍵詞

    政策導(dǎo)向、市場熱點切換、龍頭

    跟隨疫情發(fā)展的政策導(dǎo)向和經(jīng)濟環(huán)境變化是2020年A股的投資主線。春節(jié)后疫情最嚴重的階段，中國央行啟動貨幣投放，A股受增量流動性驅(qū)動而反彈，彼時的領(lǐng)漲行業(yè)多為基本面在防疫需求（如醫(yī)療保健）、居家隔離（如游戲、IDC）等方面存在需求或受疫情影響較小的行業(yè)（如食品飲料）。隨著經(jīng)濟逐漸重啟，市場關(guān)注點轉(zhuǎn)向經(jīng)濟復(fù)蘇的趨勢節(jié)奏，符合中長期政策的光伏和汽車、受益于內(nèi)循環(huán)的免稅以及接受全球產(chǎn)能轉(zhuǎn)移的周期品行業(yè)表現(xiàn)更佳，年初強勢的醫(yī)藥和TMT相對疲軟。全年來看，行業(yè)輪動帶來了申萬28個一級行業(yè)收益率的巨大偏離，一方面，2020年僅有40%的行業(yè)跑贏滬深300指數(shù)，另一方面，收益率排名第一的休閑服務(wù)（99.38%）和排名最后的房地產(chǎn)（-10.85%）的收益率差距高達110.23%。

    除了行業(yè)的輪動，市場對行業(yè)龍頭的青睞程度在疫情后有增無減。剔除2020年上市的新股之后，A股3744只股票的收益率中位數(shù)為2.79%，46.50%的股票在2020年收益率為負，僅有27.24%的股票跑贏滬深300指數(shù)。這種收益率集中的風格在年末表現(xiàn)的更加極致，2020年12月跑贏滬深300指數(shù)的股票占比僅有19.26%。全年看，無論是食品、家電、輕工等消費行業(yè)，還是電子、生物藥等創(chuàng)新驅(qū)動行業(yè)，甚至在化工、有色這樣傳統(tǒng)的周期性行業(yè)的龍頭企業(yè)均得到偏愛。其中固然有市場總體風險偏好降低的原因，但疫情催發(fā)的產(chǎn)能出清推動行業(yè)龍頭市占率提升或許是更重要的驅(qū)動因素。

    2021年全球經(jīng)濟形勢展望    

    流動性邊際收緊

    站著2021年之初的這個時點上，疫情的衍化路徑是我們展望新一年市場的關(guān)鍵變量，疫苗成功推廣帶來的群體免疫或是病毒變異導(dǎo)致疫情持續(xù)反復(fù)這兩個情景會帶來完全不同的基準假設(shè)。匯總當前的信息，我們傾向前一種情景發(fā)生的概率更大。在這種假設(shè)下，復(fù)蘇是2021年全球經(jīng)濟的大背景，中美歐等全球主要經(jīng)濟體的貨幣政策將在2021年中之后逐步回歸常態(tài)，這意味著寬松政策逐漸退出和流動性的邊際收緊。歷史經(jīng)驗看，在應(yīng)對衰退的寬松政策退出但經(jīng)濟活動尚未恢復(fù)增長之際，資本市場的估值都會出現(xiàn)一定程度的下滑，新一年投資中我們將對組合中個股的估值水平給予更高的關(guān)注。

    2021年A股市場展望    

    結(jié)構(gòu)性機遇

    相對于全球其他股票市場，我們更看好2021年中國A股的表現(xiàn)，疫情留下的痕跡與進一步轉(zhuǎn)型開放的交織將成為中國經(jīng)濟的重要特征。疫情下半場的供需新格局以及“十四五”規(guī)劃下的轉(zhuǎn)型升級可能會成為貫穿全年的結(jié)構(gòu)性趨勢。

    新冠疫情對實體經(jīng)濟來說是一個巨大的外生沖擊，經(jīng)濟活動的強制中斷從供給側(cè)和需求側(cè)兩端破壞平衡。抗風險能力差的企業(yè)受到流動資金和訂單需求下滑的雙重打擊，弱小者被強制清退，大多數(shù)存活的企業(yè)也選擇減少資本開支以改善財務(wù)質(zhì)量，但各行業(yè)龍頭憑借信用優(yōu)勢和規(guī)模化供應(yīng)能力反而在全面復(fù)工之后得以快速恢復(fù)。一方面，全球其他主要經(jīng)濟體的生產(chǎn)下滑使得大量海外訂單轉(zhuǎn)移到完全復(fù)工復(fù)產(chǎn)的中國企業(yè)，各行業(yè)龍頭在新增訂單中占據(jù)了最大的份額，市占率持續(xù)提升。另一方面，疫情降低了中國品牌走出去的門檻，讓更多的海外消費者有機會體驗到中國制造，為龍頭企業(yè)全球化、品牌化和高端化的升級提供了難得的機遇。

    在需求端，疫情推動了線上消費和居家辦公的廣泛應(yīng)用，“騰訊會議”之類的線上會議模式已經(jīng)融入了我們的工作生活，推動了數(shù)字經(jīng)濟和線上經(jīng)濟的提速，擴充了消費的內(nèi)涵，培育了新的需求。而這種由新場景、新技術(shù)和新商業(yè)模式培育出的需求，正好契合了十四五規(guī)劃中提出的需求側(cè)管理精神。我們判斷，“雙循環(huán)”的頂層規(guī)劃、需求側(cè)管理以及十四五產(chǎn)業(yè)規(guī)劃的升級，將成為中國的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中新的推動力。當前經(jīng)濟中“房地產(chǎn)投資強而終端消費需求弱”的特征有望在未來幾年中得以改善，并帶來新的趨勢性投資機會。

    2021年重點行業(yè)    

    受益于“雙循環(huán)”及政策加持行業(yè)

    綜合來看，我們認為可選消費、新能源、化工等行業(yè)將在2021年受益供需再平衡，具備品牌效應(yīng)、優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和服務(wù)的消費、醫(yī)療服務(wù)相關(guān)企業(yè)在“雙循環(huán)”支持下或?qū)⑦M一步崛起，而軍工、網(wǎng)絡(luò)安全、科技國產(chǎn)替代等方向在中長期有望獲得政策的持續(xù)加持。

    展望一季度，在全球復(fù)蘇的宏觀背景下，汽車家電等可選消費以及化工油氣等順周期行業(yè)有望繼續(xù)受益通脹預(yù)期升溫和低基數(shù)帶來的同比高增長紅利。同時，估值已經(jīng)在2020年四季度率先展開調(diào)整的科技板塊，特別是其中成長性相對確定的重點公司，值得密切跟蹤。

    （作者系富榮基金研究部總監(jiān)郎騁成）

（編輯 張明富）