本報(bào)記者 謝誠

    政策調(diào)控、融資渠道受限，對(duì)當(dāng)下的中小房企而言，是一項(xiàng)不小的考驗(yàn)。在行業(yè)三千億到五千億規(guī)模像滾雪球一般成倍增長的情況下，中小房企若想突圍，需另辟蹊徑。在其中，融信中國近年來以快速穩(wěn)健發(fā)展的勢(shì)頭，成功引得市場(chǎng)注意，也為當(dāng)下房企突圍打造了一個(gè)成功樣本。

    2018年6月24日，海通證券發(fā)布研究報(bào)告指出，融信中國在2015-2016年踩對(duì)了長三角板塊上行周期，提早布局長三角改善型產(chǎn)品，享受地價(jià)房價(jià)雙重上漲的紅利。受益于品牌溢價(jià)以及強(qiáng)勁的銷售，公司規(guī)模正快速增長。

    “伴隨著銷售持續(xù)向好，公司將有能力持續(xù)優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，降低負(fù)債率并提高流動(dòng)性。”海通證券看好融信中國未來銷售和財(cái)務(wù)業(yè)績的雙重改善，并給予公司「優(yōu)于大市」評(píng)級(jí)。

    最新數(shù)據(jù)顯示，2018年上半年，融信總合約銷售額約人民幣545.31億元，按同口徑計(jì)算，同比增幅高達(dá)75.73%。公司上半年完成全年1200億目標(biāo)的45.44%，超出原計(jì)劃的40%。

    規(guī)模穩(wěn)健增長的同時(shí)，公司近年來致力于維持合理的負(fù)債水平。“搶在周期前擴(kuò)張土地儲(chǔ)備，經(jīng)歷了快速擴(kuò)張、初步完成全國化布局后，融信適時(shí)調(diào)整財(cái)務(wù)策略，如提出明確的降債目標(biāo)及計(jì)劃，以及提高流動(dòng)性的計(jì)劃，加強(qiáng)公司財(cái)務(wù)安全邊際、保障充足流動(dòng)性。”海通證券認(rèn)為，公司調(diào)整財(cái)務(wù)策略是管理層具有較強(qiáng)前瞻性的表現(xiàn)，該調(diào)整將使公司快速擴(kuò)張后步入穩(wěn)健發(fā)展期。

    踏準(zhǔn)周期 先行重倉長三角

    除了海通證券，還有更多投行正在關(guān)注這家內(nèi)房企業(yè)。

    6月7日，融信中國獲得國際投行花旗的首次覆蓋，給予「買入」評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)為19.80港元，較目前的股價(jià)有超過80%的上升空間。作出該評(píng)級(jí)的依據(jù)，花旗認(rèn)為，市場(chǎng)正逐步認(rèn)可該公司的增長潛力，公司具有高增長與估值吸引的特征。

    6月19日，中投證券發(fā)布年內(nèi)關(guān)于融信中國的第三份研報(bào)，維持「強(qiáng)烈買入」評(píng)級(jí)。“銷售回款將為降債的主要驅(qū)動(dòng)力，隨著更多項(xiàng)目推出，預(yù)料銷售將持續(xù)強(qiáng)勁，有望協(xié)助集團(tuán)負(fù)債率于2019年達(dá)致行業(yè)平均水平。”中投證券稱。

    正如多家機(jī)構(gòu)所指出，規(guī)模的快速增長是融信近年來給市場(chǎng)留下的一大深刻印象。公開數(shù)據(jù)顯示，2015-2017年，公司銷售合約、結(jié)轉(zhuǎn)收入、凈利潤、總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)規(guī)模均取得優(yōu)于同行業(yè)平均水平的成長。其中，合約銷售金額、結(jié)轉(zhuǎn)收入、總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)的年復(fù)合增速均超過100%。

    “公司銷售和資產(chǎn)規(guī)模的快速增長得益于公司踩對(duì)了板塊周期時(shí)點(diǎn)，先于周期上行前重倉潛力長三角城市。”海通證券指出。

    查閱公司2015-2016年報(bào)可發(fā)現(xiàn)，公司新增土儲(chǔ)主要聚焦于杭州和福州。而杭州和福州成交樓面均價(jià)近年漲幅明顯，公司提前布局杭州和福州鎖定較低成本土地。其次，杭州和福州在2015-2017年公司合約銷售貢獻(xiàn)最高，公司在這兩個(gè)城市的成交平均房價(jià)穩(wěn)定上升。

    無獨(dú)有偶，花旗同樣認(rèn)為，2016至2017年公司因收購而負(fù)債增加是良好時(shí)機(jī)，通過準(zhǔn)確踩點(diǎn)獲得了大量低成本的土地。

    尤其值得一提的是，2017年Q3和2018年Q1，公司分別收購寧波海亮55%股權(quán)、安徽海亮55%的股權(quán)，以及鄭州清華園房地產(chǎn)公司100%股權(quán)。通過收購，公司獲得鄭州、成渝、西部（西安、蘭州、西寧、銀川）超過530萬平方米土地儲(chǔ)備。

    “通過股權(quán)收購的方式，積極開拓中西部潛力城市，土地布局從東部沿海擴(kuò)展到內(nèi)陸。”海通證券指出，至2017年底，公司實(shí)現(xiàn)了全國化的戰(zhàn)略布局。形成全國八大核心城市群的布局：海峽西岸、長三角、長江中游、大灣區(qū)、京津冀、中原、成渝、西北城市群。

    截至2017年12月31日，融信中國總土儲(chǔ)面積達(dá)2315萬平方米。其中58%分部在公司市場(chǎng)份額領(lǐng)先的三大重點(diǎn)城市，包括杭州、上海和福州。而平均土地成本僅為人民幣6568元/平方米，平均售價(jià)卻超過21000元/平方米。

    規(guī)模實(shí)現(xiàn)快速增長，利潤率也將反彈。按照花旗分析，融信中國目前正處于“豐收”的時(shí)期，預(yù)計(jì)該公司在2017-2020年的毛利率約為22-25%，凈利率為7-10%。海通證券也指出，2017年毛利率受收購影響較低，未來結(jié)轉(zhuǎn)有提升空間。

    靈活調(diào)整 提高財(cái)務(wù)安全邊際

    2017年實(shí)現(xiàn)高速增長的情況下，融信中國進(jìn)一步提出了千億的目標(biāo)，將2018年銷售額定為1200億元（含合聯(lián)營公司）。據(jù)悉，如果該目標(biāo)得以實(shí)現(xiàn)，融信中國從百億到千億用時(shí)僅3年。

    最新數(shù)據(jù)顯示，2018年上半年，融信總合約銷售額約人民幣545.31億元，按同口徑計(jì)算，同比增幅高達(dá)75.73%。公司上半年完成全年1200億目標(biāo)的45.44%，超出原計(jì)劃的40%。

    從地區(qū)銷售情況來看，融信中國始終維持著在杭州、福州、上海三地的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。克而瑞統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2018年上半年，融信在杭州的權(quán)益銷售金額位列地區(qū)排行榜第2位，在福州的銷售額位列第1位，在上海的權(quán)益銷售額位列第4位。

    據(jù)了解，融信中國全年計(jì)劃首推37個(gè)項(xiàng)目，在下半年將有29個(gè)新項(xiàng)目推向市場(chǎng)的背景下，公司銷售業(yè)績也將迎來新的增長。業(yè)績穩(wěn)健增長的同時(shí)，融信還試圖通過兩步走戰(zhàn)略，在進(jìn)一步保持規(guī)模增長的同時(shí)致力于維持合理的負(fù)債水平。

    “公司搶在周期前擴(kuò)張土地儲(chǔ)備后主動(dòng)提高公司財(cái)務(wù)安全邊際、降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，使公司快速擴(kuò)張后步入穩(wěn)健發(fā)展。”海通證券認(rèn)為，公司調(diào)整財(cái)務(wù)策略是管理層具有較強(qiáng)前瞻性的表現(xiàn)。

    實(shí)際上，在2018年3月，融信中國管理層便在投資者會(huì)議上明確要提高公司的財(cái)務(wù)安全邊際，措施包括調(diào)整公司負(fù)債，下調(diào)資產(chǎn)負(fù)債率和凈負(fù)債率，計(jì)劃在2018年將凈負(fù)債率調(diào)至100%；提高公司流動(dòng)性，最低現(xiàn)金余額應(yīng)保障足以滿足未來12個(gè)月基礎(chǔ)運(yùn)營資金支付，以保障充足的流動(dòng)性。

    就具體提高公司流動(dòng)性而言，公司擬堅(jiān)持“輕資產(chǎn)”合作發(fā)展策略，保持財(cái)務(wù)健康平衡發(fā)展，收購?fù)恋貢r(shí)嚴(yán)謹(jǐn)參照內(nèi)部測(cè)算（回款金額50%），平衡整體利潤率及流動(dòng)性充裕度，審慎拍地、并通過合作開發(fā)減少資金壓力。

    中投證券預(yù)計(jì)，銷售回款將為降債的主要驅(qū)動(dòng)力，隨著更多項(xiàng)目推出，預(yù)料銷售將持續(xù)強(qiáng)勁，有望協(xié)助集團(tuán)負(fù)債率于2019年達(dá)至行業(yè)平均水平。

    “集團(tuán)過去數(shù)年積極拿地，由本年起，集團(tuán)將獲益于前期拿地的銷售回款，正式步入收成期。盡管部分土地是集團(tuán)以溢價(jià)獲得，但以現(xiàn)時(shí)價(jià)格，特別是上海和杭州的項(xiàng)目，近期該批土地鄰近的項(xiàng)目大多獲得比集團(tuán)地價(jià)高的預(yù)售價(jià)格，因此集團(tuán)因拿地而產(chǎn)生的高負(fù)債終會(huì)因集團(tuán)步入收成期，銷售大規(guī)模回款而錄得下降。”中投證券稱。

    值得注意的是，2017年公司通過發(fā)行優(yōu)先票據(jù)和股權(quán)配售的方式，拓寬融資渠道、替代高成本的信托貸款，降低了融資成本。2018年，公司將重點(diǎn)拓展ABS融資、進(jìn)一步優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)。6月5日，融信以先舊后新方式配售股份，募集資金約11億港元，有助于進(jìn)一步擴(kuò)大股東基礎(chǔ)、優(yōu)化股東結(jié)構(gòu)、降低杠桿率。