■秦洪

    在諸多利好信息的刺激下，持續(xù)下跌的A股市場終于在周五出現了久違的長陽K線，成交量隨之有所放大，顯示出有部分增量資金開始嘗試性建倉。不過，考慮到當前A股市場所背靠的環(huán)境變化趨勢并未改變。因此，短線的大力度反抽可能難以迅速改變A股市場的近期持續(xù)調整趨勢。或者說，至少在股價結構調整上，劇烈分化的趨勢仍將延續(xù)。

    降杠桿漸成A股

    重要壓力源泉

    對于近期A股市場震蕩走勢來說，分析人士認為這一方面是源于市場參與者對經濟前景的擔憂。三季度的相關數據也顯示出經濟增長的確缺乏強勁動能，這無疑會降低市場參與者對上市公司業(yè)績增速的預期，進而影響著二級市場股價走勢；另一方面則是由于外圍市場的波動，的確，進入到10月份以后，不論是美歐股市，還是港股、日經指數等為代表的亞太股市，均出現了較為明顯的波幅放大的震蕩格局。再考慮到美元指數的強勢、油價的高企等因素，市場參與者的確有邏輯去相信美元正在回歸美國本土，這必然會影響著他們對全球資本市場的擔憂。這也迅速傳遞到A股市場，估值重心在不斷修正預期中漸次下移。

    不過，也有觀點指出，當前A股市場的下跌，其實是整個社會去杠桿的一個縮影。或者可以講，也是社會去杠桿的一個有機構成部分。因為當前A股市場有著兩個清晰的杠桿，一是股權質押市場，主要是大股東為代表的產業(yè)資本。二是融資融券業(yè)務，主要是二級市場參與者的加杠桿行為。隨著指數的下跌，股價重心的下移，不少個股的股價陸續(xù)跌近平倉線，如此就出現了兩類較為清晰的降杠桿行為。一是主動性降杠桿，因為股價逼近平倉線時，部分市場參與者為了避險，主動減倉，降低負債，這就給二級市場帶來了新增拋壓。二是被動性降杠桿，不僅僅是大股東被迫平倉，而且還包括兩融的被動平倉，這可能也是兩融余額從三季度末的9000多億元迅速降至目前的7700億元的誘因之一。

    另外還有一個不可忽視的降杠桿，那就是民間配資行為，雖然歷經打擊，但仍然有些激進者鋌而走險，通過民間配資達到加杠桿的目的。但是，在近期持續(xù)急跌過程中，中小市值品種最為受傷。這恰恰是民間配資的主要買入標的，因此，股價越低，民間配資的籌碼拋售意愿就越強烈。

    變局已開啟

    重估估值坐標

    與此同時，當前A股市場所處的大環(huán)境正在發(fā)生著重大變革，這也是當前A股市場調整的壓力源泉之一。主要體現在三個方面，一是全球經濟格局的變化，主要是自由貿易制度逐漸被單邊貿易影響著、變化著，這必然會影響到市場參與者對整個全球經濟增長前景以及我國經濟增長軌跡的重新評估。雖然出口對我國GDP影響越來越低，但自由貿易體制下，我國通過出口，可以獲得更為開闊的市場，為自身的產品精細化、產業(yè)升級提供源源不斷的能量。所以，一旦自由貿易體制受到沖擊，我國制造業(yè)產業(yè)升級、微觀層面的相關企業(yè)的產品精細化、樹立優(yōu)質品種戰(zhàn)略均會受到影響，尤其是以出口為核心的上市公司，這必然會推動著市場參與者對當前A股市場相關上市公司的業(yè)績成長邏輯進行重估。

    二是我國經濟增長軌道從高速增長階段走向有質量的增長階段，這會影響著企業(yè)競爭模式的轉變。在經濟高速增長階段，由于行業(yè)內部的諸多企業(yè)均處在同一起跑線上，所以，存在著跑馬圈地，搶食更多產業(yè)蛋糕的增長格局，此時凡是高負債、能夠獲得更多資本資源的企業(yè)就可以獲得高成長，這在園林綠化、環(huán)保，甚至房地產等諸多產業(yè)領域中體現最為明顯。但隨著有質量經濟增長軌跡的確立，高負債式的粗放式經營思路迅速落伍，進而成為近期A股市場的重災區(qū)。相對應的是，那些精細化、強化科研投入進而實現有質量增長的相關上市公司迅速脫穎而出，逐漸成為各行各業(yè)的龍頭股。反映到資本市場，就是去年以來的龍頭股的一波主升浪，近期雖然受到較為惡劣的市場環(huán)境影響，股價回落。但是，由于他們長期的科研投入所帶來的業(yè)績成長動能強勁，相信一旦資本市場企穩(wěn)，此類個股仍然是跑得最為穩(wěn)健的。可惜的是，此類個股在A股市場比重并不大，因此，對A股市場的牽引力量也相對欠缺，這其實也是當前A股“跌跌不休”的誘因之一，因為太多的上市公司趨于平庸，估值坐標重心隨之下移，以市盈率為例，此類個股的市盈率從前些年的40倍、30倍迅速降至20倍甚至更低，這必然會影響著A股市場生態(tài)和市場參與者的投資情緒。

    三是A股內在股價結構的調整。這其實與第二層面有著一定的聯系，也可以講是產業(yè)經濟格局的變化也在影響著A股市場股價結構。因為隨著龍頭股盈利能力的提升，相對應的就是經營平庸、業(yè)績表現不佳的個股將越來越邊緣化。受此牽引，越來越多的機構資金就會主動、積極地去配置龍頭股，大量的個股股價將持續(xù)邊緣化。更為重要的是，隨著A股上市公司數量以及邊緣化個股的增多，退市呼聲漸趨增強。中弘股份已停牌靜候交易所的最終決定，就目前輿情來看，退市的概率極大，從而使得該股開啟了因股價低于面值而退市的先河。

    這又將極大改變著A股市場的生態(tài)環(huán)境。因為以前A股歷來喜歡高送轉，通過歷次的高送轉，一下子將股價降低，從而增強流動性。但今后或將弄巧成拙，尤其是那些產業(yè)格局邊緣化、業(yè)績平庸的個股，將不敢再頻頻實施高送轉，市場炒作邏輯迅速轉變。與此同時，當前A股市場接近1.5元的個股股價也面臨著較大壓力。在2016年的熔斷機制下，當股指跌到5%時，市場參與者就會想到熔斷標準，從而會引發(fā)更多的拋盤，股指還就真的熔斷了。所以，當1元面值成為退市標準時，那些接近1元股價的個股股價的壓力就會增強。不少參與者為了避險，將持續(xù)減持套現，進而會加大股價跌向1元的可能性。這可能是未來A股市場一個新的動向，也有望成為后續(xù)A股股價結構調整的新壓力源泉。

    不宜刻舟求劍

    改變操作思路

    正因為如此，在當前巨變的A股市場大環(huán)境下，不能因為一個交易日的大力反抽而忽視A股市場正在走向成熟的歷史潮流，以往的操作思路、操作模式、判斷市場演繹趨勢的邏輯均需要隨之變動，以適應新的市場格局。

    具體而言，對于中期A股市場的走勢來說，目前仍不宜抱以更高的期望。一方面是因為全球貿易格局的巨變影響尚未完全體現出來，另一方面則是因為A股市場內在的股價結構調整趨勢已經形成，短線的反抽難以改變浩浩蕩蕩的歷史潮流。在操作策略上，就是要適量控制倉位，不能因為一、兩個交易日的反抽而迅速加大倉位，尤其是針對一些邊緣化的個股，不能因為他們的股價反抽而追漲，至少追漲時要明白此類個股仍然在尋找著新的估值坐標，不能戀戰(zhàn)。但是，對估值漸趨合理的藍籌股以及白馬股、大消費類龍頭股以及代表著未來科技方向的生物醫(yī)藥、通訊類個股的龍頭股的股價走勢則可以采取適量加倉的策略。

    （作者系金百臨咨詢首席分析師）