■張歆

    近日，央行發(fā)布了10月份金融及社融數(shù)據(jù)，央行數(shù)據(jù)顯示，10月份，社會融資規(guī)模增量為6189億元，比上年同期少1185億元?；仡?月份，社會融資規(guī)模增量為2.27萬億元，分別比上月和上年同期多2550億元和1383億元。由于市場此前預(yù)期社融增量規(guī)模在7000億元至9000億元之間，因此，不足6200億元的數(shù)據(jù)還是讓市場有些意外的。

    筆者認為，9月份與10月份社融增量數(shù)據(jù)環(huán)比反差如此之大，在數(shù)學(xué)的量化上確實是超出預(yù)期的，但是回歸到宏觀政策節(jié)奏以及大時間跨度來看，也有著非常合理的解釋。

    首先，季節(jié)性因素是社融數(shù)據(jù)反差的最重要原因。

    眾所周知，10月份是年內(nèi)信貸投放的季節(jié)性低點。在季末、半年末、年末，銀行有動力增加過橋存款，并對應(yīng)增加短期貸款，也就是傳說的“沖時點攬儲”、“沖時點放貸”。通常短期貸款在季末的下個月初會陸續(xù)到期，從而造成季末月過后的月份，短貸呈現(xiàn)明顯的負增長。央行數(shù)據(jù)顯示，10月份，新增表內(nèi)融資季節(jié)性下滑至5460億元，同比減少881億元。

    其次，多維度宏觀政策落地，對社融數(shù)據(jù)“帶節(jié)奏”。

    事實上，從各維度的宏觀政策都會對社融數(shù)據(jù)產(chǎn)生影響。例如，數(shù)據(jù)顯示，10月份，委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票這三項表外融資數(shù)據(jù)全線凈減少，合計減少2344億元，這些數(shù)據(jù)證明了前期信貸監(jiān)管政策對于此類重點關(guān)注信貸業(yè)務(wù)的壓降效果。

    同時，專項債作為今年前三季度社融數(shù)據(jù)規(guī)模的“重要推手”，在9月末已經(jīng)將預(yù)期發(fā)行額度全部發(fā)行完畢，10月份正處于政策和發(fā)行節(jié)奏的“銜接期”。反應(yīng)在數(shù)據(jù)上，地方政府專項債券融資凈減少200億元，同比多減1068億元。

    第三，單月數(shù)據(jù)能說明問題，但不能說明所有問題。

    其實，結(jié)合上述9月份和10月份社融數(shù)據(jù)的“背景差異”來看，其數(shù)據(jù)的巨大反差已經(jīng)可以說有了比較明確的解釋。

    但筆者更希望提醒的是，即便拋開社融數(shù)據(jù)的具體成因來分析，但從統(tǒng)計學(xué)原理來看，單個月度宏觀數(shù)據(jù)的政策證明力其實是非常有限的。宏觀政策和微觀經(jīng)濟、國內(nèi)和國際的政策、消息等的傳導(dǎo)，都可能對于單月數(shù)據(jù)形成非常明顯的擾動。當(dāng)然，這并非意味著宏觀數(shù)據(jù)失真，而是表示其傳導(dǎo)出的政策信號需要更多的多維度數(shù)據(jù)進行印證和修正。

    最后，對于10月份社融數(shù)據(jù)雖然不需要過度憂慮，但還是應(yīng)積極采取加大投資舉措應(yīng)對。

    雖然10月份的社融增量的低規(guī)模，主要是受到季節(jié)性、專項債發(fā)行完畢等因素影響，但不可否認的是10月份社融增量還是弱于預(yù)期的，畢竟，過去五年的同期平均社融增量是7840億元。此外，在新的專項債額度尚未下發(fā)的情況下，專項債年內(nèi)無法對社融增長起到正向貢獻，下一步要觀察，政策層面綜合內(nèi)外部因素考慮專項債發(fā)放的節(jié)奏。

    此外，筆者認為，四季度將是一個較好的政策觀察窗口，判斷是否有必要加大投資拉動以及如何更有質(zhì)量的拉動，均需要綜合研判目前運行政策的當(dāng)前效力以及未來效力。