張歆

    險資權益類投資的分類監管政策使勁“扇動著翅膀”，資本市場能收集到多少“暖風”？

    國務院總理李克強12月9日主持召開國務院常務會議，會議指出，提升保險資金長期投資能力，防止保險資金運用投機化，強化資產負債管理，加強風險防控。對保險資金投資權益類資產設置差異化監管比例，最高可至公司總資產的45%。

    實際上，該項會議內容是對4個月前銀保監會發布的政策的“升維”推動。今年7月17日，銀保監會發布《關于優化保險公司權益類資產配置監管有關事項的通知》，內容包括根據險企償付能力充足率、資產負債管理能力及風險狀況等指標，設置差異化的八檔權益類資產監管比例，最高可到占上季末總資產的45%。

    筆者認為，國務院常務會議對險資分類監管作出部署，重點在于對保險機構發揮資本市場重要機構投資者作用進行“頂層引導”，以及提升優質險企對于險資運用的自主決策空間，從而在提升險企發展質量的同時，推動資本市場高質量發展。

    首先，“最高至45%”的權益類資產監管比例是對于風控表現優異險企的特別授權，為其加速成長提供更大空間和可能。

    目前，險企主要的資金運用渠道包括存款、債券等固收類投資以及權益類投資。由于存款和固收類投資更多的是依靠規模獲取收益，因此險企的個性化競爭賽道主要集中于權益類投資。

    數據顯示，截至2020年一季度末，保險公司權益類資產余額為4.38萬億元，占保險資金運用余額的22.57%，占上一個季度末總資產（2019年年底）的21.3%，而彼時險企權益類投資的占比上限為30%。也就是說，險企對于權益類投資權限的使用還是比較積極的。

    這種積極一方面是源于行業服務實體經濟、實體企業高質量發展的初心；另一方面，也在借此實現差異化競爭，提升險企自身經營業績，以及其應對經濟周期波動的能力。

    其次，資本市場歡迎中長期資金，但必然需要對資金設定“質量門檻”。

    在供給非常充分的商品流通市場，只要是善意的資金，其進出的自由度通常較高，因為流通基本上是買賣雙方的權利兌現，并不會對市場中其他個體產生比較大的擾動。但是，金融市場尤其是資本市場需要對進場資金的質量設限，質量的評價維度包括資金的風險承受能力、運作方式等。

    這是因為，一方面，資金的風險承受能力需要與多層次資本市場的具體板塊相匹配，這一點在散戶方面，體現為科創板、創業板、新三板中的不同層級對投資經驗和資金門檻的設置；對機構而言，雖然門檻不像散戶那樣直觀，但是差異化監管顯然明示了政策導向。另一方面，資金的運作期限等具體運作方式也需要適合資本市場。資金達到一定規模后，其行為與資本市場生態可能產生明顯的交互作用，并進而可能影響其他資金權利的實現。因此，監管部門一直強調的是推進中長期資金入市。

    保險資金先天具有長期性，且具有相對低風險下的相對高回報需求，與資本市場“氣質匹配”。因此，監管部門愿意給予其中的風控“優等生”以更高的投資權限。

    第三，險資權益類投資比例上限提升，雖然并不等于“直接入市”增加，但是資本市場越來越有能力從中贏取更多“流量”。

    有部分觀點認為，險資對于股票和證券投資基金的投入在整個險資運用余額和權益類資產的配置比例中均不突出，如今上限的提升，可能并不會產生明顯影響。筆者對此不敢茍同。

    銀保監會數據顯示，截至10月末，險資年內投資運用余額20.85萬億元，較去年年底的18.53萬億元增長12.52%。其中，股票和證券投資基金2.75萬億元，較去年年底的2.44萬億元增長12.7%。截至10月末，股票和證券投資基金在保險資金運用余額中的占比為13.19%，較去年年底的13.17%小幅上升。此外，從一季度末的數據來看，股票、股基及混合型基金余額在權益類投資余額中的合計占比略低于50%。

    從上述數據來看，險資好像對于A股投資的主動性略有不足，但實際并非如此。其一，險資大量的權益類投資可以跟隨企業登陸多層次資本市場，因為險資對于實體企業的投資可能潛伏于從孵化期到PRE-IPO之間的任何階段，這部分資金實際上為A股市場培育了優秀的擬上市、擬掛牌公司；其二，即便是暫時沒有入市的險資，其考察的投資方向中也必然包括多層次資本市場。而近年來不斷深化改革、提高質量的資本市場，自然有動力和能力吸引更多的險資進駐。

    筆者認為，監管部門通過分類監管賦予險資的雖然是投資的權利，但是鑒于險資服務實體經濟的核心職能、建設高質量資本市場的共同目標，鑒于險企自身的發展訴求，有能力的險企和險資將必然更好地行使權利，而主動變革、主動作為的資本市場有望收集到更多的政策“暖風”。