張歆

    買賣雙方對于價格的博弈，亙古存在。當然，博弈的底線是依法合規。

    在注冊制下新股發行的價格博弈中，部分網下投資者重策略輕研究，為博入圍“抱團報價”，已經干擾了發行秩序，嚴重者甚至涉嫌操縱。因此，監管部門和行業協會對此聯手整治。如今，詢價新規已實施。從實踐來看，在新規撐腰下，發行人確實更有能力對“抱團報價”說不。

    在設置高價剔除比例環節，上市公司通過打消投資者顧慮的方式，對“抱團報價”行為釜底抽薪。

    根據監管新規和行業倡議，網下詢價環節高價剔除比例應在1%-3%區間。從新規落地以來7家發行人的實踐來看，全部選擇“向1%看齊”。這能在很大程度上緩解網下投資者對于自主報價被剔除的心理顧慮，鼓勵其表達真實投資意愿，從而消除“抱團報價”的最重要驅動力。當然，1%剔除并不一定適合所有上市公司，目前應該是市場對于10%剔除規則變更后的激烈反應，究竟剔除多少最為合適、是否應該因公司而異等問題，后續還有待觀察。

    在后續定價環節中，通過新規撐腰，發行人能夠切實降低拒絕“抱團報價”的時間成本。

    根據此前的定價規則，發行人定價突破“四個值”（網下投資者有效報價的中位數和加權平均數、五類中長線資金有效報價的中位數和加權平均數）將付出較高的時間成本，且向上突破的空間有限，因此，過去發行人難以對“抱團報價”進行有效對抗。而新規明確，初步詢價確定的發行價格如超過網下投資者報價平均水平，僅需在申購前發布一次投資風險特別公告，無須采取延遲申購安排。也就是說，發行人對于顯著不合理的詢價結果，可以采用自主性更高的定價方式。當然，前提是其投資價值確實與自主定價相匹配。

    更重要的一點是，IPO發行融資的定價，表面上看是零和博弈，但實際上相關各方追求的是共贏。因此，對于惡意報價和違規行為，監管已經預設了“行刑合力”的打擊方式。

    發行人募集資金，是為了更高速的發展，合理的資金規模是發展的保障，也是共贏的基礎。理性的一級市場應該是根據發行人的質地，在“買方市場”“賣方市場”之間切換，以市場化的方式作出定價和持有期限等選擇。而對于惡意報價，監管部門已經明確，發行承銷業務或者詢價報價過程中涉嫌違法違規的，交易所將相關線索上報中國證監會查處，涉嫌構成犯罪的，由司法機關依法追究刑事責任。

    近期，監管部門與司法機關合力打擊二級市場操縱并取得了階段性成果，這體現了市場各方捍衛交易秩序的決心和能力。其實，對于一級市場發行秩序而言，各方態度也是如此。因此，有新規撐腰，發行人更有能力對“抱團報價”說不！