證券時報記者 張婷婷 許孝如

    賣方研究走到發(fā)展變革的“十字路口”，異化與創(chuàng)新并存，爭議與機(jī)會同在，如何在這片“紅海”中翻騰出亮眼的“浪花”，是行業(yè)的最大關(guān)切。

    近兩年來，雖然各大研究所的運營和創(chuàng)收難度不斷增大，但各家頭部研究所依然在加碼研究投入，也有不少新興研究所發(fā)力賣方研究，希望抓住新形勢下彎道超車的機(jī)遇。而成立五年的天風(fēng)證券研究所可算是成功范例，就分倉傭金來看，2016年成立之初，“名不見經(jīng)傳”的天風(fēng)證券研究所獲得6591萬元的分倉傭金收入，位居行業(yè)第三十名；成立第二年，該研究所分倉傭金就猛增至3.08億元，排名躍居行業(yè)第七；2018年和2019年分倉傭金均超過2億元，2019年行業(yè)排名第十五名。

    證券時報記者近日專訪天風(fēng)證券副總裁、研究所所長趙曉光，對天風(fēng)證券研究所的發(fā)展路徑、可借鑒經(jīng)驗以及一些行業(yè)關(guān)注的話題進(jìn)行暢聊。

    談經(jīng)驗：

    時、實、勢把握深度研究

    自成立以來，天風(fēng)證券研究所迅速建立起自身的核心客戶服務(wù)體系與深度研究體系，在新財富等各項評選中都穩(wěn)居前五名。天風(fēng)證券研究所在如此短時間內(nèi)異軍突起，都有哪些秘訣和經(jīng)驗？

    趙曉光介紹，秘訣主要在于兩個方面，一是重視提升深度研究能力，二是“以客戶為中心”。

    2018年下半年開始，賣方研究回歸研究本源成為行業(yè)共識，深度研究能力為行業(yè)所重視。趙曉光表示，“天風(fēng)證券研究所的研究理念是時、實、勢。即研究第一要經(jīng)得起時間的考驗；第二要符合實際，符合真實的產(chǎn)業(yè)情況和公司情況；第三要看準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)的大趨勢，我覺得這是深度研究的核心。目前來看，深度研究是我們的核心競爭力。”

    成立以來，天風(fēng)證券抓住了熊牛結(jié)合的一輪周期，依托于深度研究，天風(fēng)證券的研究跟市場的風(fēng)格正好有一個非常好的契合。

    研究的核心在于分析師。據(jù)了解，天風(fēng)證券研究所除了聚集一群行業(yè)內(nèi)有影響力的分析師外，還借助外部力量，與各個產(chǎn)業(yè)組織、產(chǎn)業(yè)合作伙伴建立深度的聯(lián)系，能夠更有前瞻性和預(yù)測性地對行業(yè)趨勢和公司價值做出判斷。

    趙曉光特別提到了為分析師賦能，“我們整合各方面資源，除了日常的培訓(xùn)之外，通過各種合作伙伴和研究生態(tài)為他們賦能，讓分析師更快地成長，擁有更強(qiáng)的研究能力，這點也是非常重要的，只有擁有優(yōu)秀的深度研究能力，才能有定價權(quán)和影響力，也才是客戶所需要的。”

    回應(yīng)爭議：

    天風(fēng)研究所每年都盈利

    近兩年來，以天風(fēng)證券為代表的中型券商研究所異軍突起，有聲音認(rèn)為多家研究所通過“高舉高打”的模式，高薪招聘成熟分析師，雖然短期內(nèi)對提升研究所知名度卓有成效，但是“高投入”未必會獲得“高回報”。天風(fēng)證券研究所到底有沒有實現(xiàn)盈利，是很多賣方研究人士閑聊時的一大“八卦點”。

    趙曉光在專訪中明確回應(yīng)了這個問題，“我可以非常確定地說，從2016年開始以來，包括今年，我們研究所都是盈利的狀態(tài)。我們的客戶主要是幾部分，第一是公募基金，第二是保險資管、銀行等大型金融機(jī)構(gòu)，第三是私募基金和外資客戶。這是我們的傭金來源，今年以來我們傭金效益是不錯的，上半年我們研究所的效益創(chuàng)出了歷史新高。”

    據(jù)了解，未來，天風(fēng)證券研究所將特別重視三個領(lǐng)域，一是全球的科技趨勢，隨著信息化在5G時代深入發(fā)展，各行各業(yè)與信息化的聯(lián)系都越來越緊密；二是數(shù)據(jù)團(tuán)隊，“通過數(shù)據(jù)分析讓研究變成一件科學(xué)的事情”；三是外部合作伙伴。

    “就發(fā)力的具體研究領(lǐng)域來看，未來，我們會圍繞一些子行業(yè)進(jìn)行深度覆蓋，比如現(xiàn)在有專門研究面板行業(yè)、半導(dǎo)體、物聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)療器械的分析師，對每個細(xì)分子行業(yè)進(jìn)行覆蓋，未來會通過這種模式持續(xù)發(fā)力。”

    談路徑：

    天風(fēng)研究所可以被復(fù)制

    近年來，一方面公募基金交易的傭金率降低已是行業(yè)趨勢，另一方面隨著資本市場改革加碼，多家中小券商研究所開始發(fā)力賣方研究。在賣方研究這個“紅海”中，類似天風(fēng)證券研究所的發(fā)展路徑還可以復(fù)制嗎？

    趙曉光給出了肯定的答案，“天風(fēng)證券研究所的發(fā)展模式，如果以正確的路徑，我認(rèn)為是可復(fù)制的。”

    不過趙曉光也提到，現(xiàn)在在任何一個行業(yè)，資源向龍頭集中，規(guī)模效應(yīng)越發(fā)明顯。“我覺得現(xiàn)在很多新設(shè)研究所一定要好好想想，通過深度研究、通過好的機(jī)制，去建立起一個成規(guī)模、有效率的團(tuán)隊，能夠為客戶做出貢獻(xiàn)。因為當(dāng)它不足規(guī)模效應(yīng)的時候，它的收入和影響力是非線性的，這時候團(tuán)隊就比較難維持，對客戶的價值也就不高，因為客戶現(xiàn)在是越來越集中，要求也越來越高。”趙曉光給同業(yè)提出中肯建議。

    談標(biāo)準(zhǔn)：

    傭金分倉未必反映全實力

    回顧賣方研究的發(fā)展歷程，行業(yè)最初就形成了研究服務(wù)換取分倉傭金的模式，這種模式為行業(yè)發(fā)展起到了什么作用？除了分倉傭金外，行業(yè)還可以有哪些評價標(biāo)準(zhǔn)來反映一家研究所的整體實力？

    趙曉光表示，研究服務(wù)換傭金的模式，是為了提升公募基金、資管行業(yè)的投資能力而確立的，也可以幫助券商維持研究所的運營，是一種性價比很高的路徑和模式。

    “我們的大客戶，頭部的基金客戶、保險客戶，根據(jù)分析師每個月、每個季度做出的貢獻(xiàn)，就是買方的分析師或者基金經(jīng)理打分，這個打分匯總起來，就形成了券商研究所的排名、分析師個人的排名和分?jǐn)?shù)。這種排名分?jǐn)?shù)與傭金對比，就算出其對整個研究所的貢獻(xiàn)，這個貢獻(xiàn)就轉(zhuǎn)化成對分析師的收入成本的一個考核，形成薪酬制度和激勵制度。”

    那么明星分析師能否反映研究所的整體實力呢？趙曉光認(rèn)為，“一定程度上可以反映研究所的實力，畢竟是客戶評選出來的，雖然某幾個行業(yè)不一定很客觀，但總體來看還是比較客觀的，我覺得能比較真實地反映研究所的實際情況。”

    此外，研究報告被客戶閱讀的數(shù)量、深度報告的數(shù)量以及研究報告對公司股價的判斷等都是評價研究所實力的量化指標(biāo)。“我覺得其實能較好地反映研究所實力的，應(yīng)該是這個客戶研究派點的打分”。

    談未來：

    應(yīng)是3倍于現(xiàn)在之規(guī)模

    除了分倉傭金之外，研究所還有哪些收入來源，以實現(xiàn)投入和成本的平衡，甚至盈利？理想狀態(tài)下，研究所應(yīng)有怎樣的商業(yè)運營模式，又應(yīng)如何實現(xiàn)？

    趙曉光提到了行業(yè)產(chǎn)能過剩的狀態(tài)。近兩年來大量新興研究所進(jìn)入行業(yè)，產(chǎn)能處于過剩的狀態(tài)，但是深度研究的產(chǎn)能卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。“至今仍然沒有把研究變成一個科學(xué)的、生態(tài)的、數(shù)據(jù)的創(chuàng)新成果，依然是沿著過去的傳統(tǒng)模式在做研究。我認(rèn)為，不論各研究所采取何種差異化的發(fā)展路徑，最終都是要把產(chǎn)業(yè)深度研究透徹，當(dāng)你的客戶水平越高、上市公司質(zhì)量越好時，賣方研究靠什么生存，一定是深度研究。”

    他認(rèn)為，研究所商業(yè)模式很簡單，就是以深度研究為核心，做好優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和資金的整合撮合。

    趙曉光進(jìn)一步表示，研究所目前的創(chuàng)收能力還有很大的提升空間，即如果一個研究所按一年5個億收入計算，未來研究所的價值應(yīng)該是3倍于現(xiàn)在的規(guī)模。

    盈利的增量在哪里產(chǎn)生呢？“除了傳統(tǒng)研究業(yè)務(wù)之外，如何把深度的研究轉(zhuǎn)化出來，這個空間是非常大的。包括對內(nèi)，通過研究品牌的打造為公司形成投行客戶、上市公司客戶的引入；對外給頭部的資金方，通過我們的研究提供咨詢服務(wù)，產(chǎn)生的合規(guī)的收入，我覺得這些都是未來的空間。”