本報(bào)記者 楊潔

    4月21日，中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)（以下簡稱“交易商協(xié)會(huì)”）發(fā)布《銀行間債券市場債券估值業(yè)務(wù)自律指引（試行）》（以下簡稱《估值指引》）。

    近年來，市場成員廣泛使用債券估值作為定價(jià)參考，債券估值對市場的影響愈發(fā)重要。《估值指引》旨在促進(jìn)估值機(jī)構(gòu)展業(yè)規(guī)范，加強(qiáng)估值業(yè)務(wù)自律管理。

    中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明對《證券日報(bào)》記者表示，《估值指引》通過細(xì)化估值全流程規(guī)范、強(qiáng)化數(shù)據(jù)篩選標(biāo)準(zhǔn)、建立多層次校驗(yàn)機(jī)制等，進(jìn)而提升估值科學(xué)性和透明度。同時(shí)，鼓勵(lì)多元化估值機(jī)構(gòu)的競爭，打破單一依賴模式，推動(dòng)估值更客觀地反映市場真實(shí)價(jià)格。此舉將增強(qiáng)市場定價(jià)有效性，平抑非理性波動(dòng)，并為債券一二級市場聯(lián)動(dòng)提供支持。

    促規(guī)范、提質(zhì)量

    強(qiáng)化估值業(yè)務(wù)自律管理

    2023年12月份，為規(guī)范銀行間債券市場債券估值業(yè)務(wù)，保護(hù)投資者合法權(quán)益，促進(jìn)債券市場平穩(wěn)健康發(fā)展，中國人民銀行發(fā)布了《銀行間債券市場債券估值業(yè)務(wù)管理辦法》（以下簡稱《辦法》），自2024年1月1日起施行，明確內(nèi)部治理、數(shù)據(jù)源選取和使用、估值方法、信息披露、利益沖突等要求。

    此次發(fā)布的《估值指引》結(jié)合成熟市場經(jīng)驗(yàn)和國內(nèi)實(shí)踐，一是細(xì)化估值機(jī)構(gòu)估值生產(chǎn)全過程的規(guī)范要求，提升估值生產(chǎn)各環(huán)節(jié)的科學(xué)性；二是聚焦市場反映突出的透明度不足等問題，提出完善舉措；三是建立估值機(jī)構(gòu)、估值用戶、第三方審計(jì)等對估值結(jié)果的多層次校驗(yàn)機(jī)制，促進(jìn)市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)；四是明確估值業(yè)務(wù)禁止性行為，強(qiáng)化估值業(yè)務(wù)自律管理。

    “《估值指引》強(qiáng)調(diào)估值機(jī)構(gòu)應(yīng)‘選擇可靠的市場價(jià)格’并‘關(guān)注和評估債券交易活躍度’。這樹立了債券估值的技術(shù)核心，也與2023年中國人民銀行發(fā)布的《辦法》一脈相承。”聯(lián)合評級估值業(yè)務(wù)部總經(jīng)理徐陽對《證券日報(bào)》記者表示。

    需要注意的是，徐陽提到，并不是所有債券都具有“可靠的市場價(jià)格”，一方面，除了利率債、二永債等交易活躍度較高的券種，大部分信用債的成交筆數(shù)、規(guī)模比較有限，持續(xù)的價(jià)格信號從數(shù)量上看并不是特別多；另一方面，由于非市場化交易的存在，有待更精準(zhǔn)的技術(shù)去識(shí)別，才能使得數(shù)據(jù)在“質(zhì)”的方面更加“可靠”。

    此前銀行間債市估值業(yè)務(wù)存在估值方法透明度不足、對單一機(jī)構(gòu)依賴度高等問題。上海金融與法律研究院研究員楊海平對《證券日報(bào)》記者表示，《估值指引》針對此前行業(yè)的一些痛點(diǎn)對估值業(yè)務(wù)管理體系提出了新要求，將估值業(yè)務(wù)推向規(guī)范化發(fā)展軌道。同時(shí)，也在一定程度上避免了債券市場的非理性波動(dòng)。

    對理財(cái)產(chǎn)品投資策略

    提出了更高要求

    《估值指引》要求“估值機(jī)構(gòu)應(yīng)披露對估值產(chǎn)品有重要影響的信息，包括但不限于估值產(chǎn)品信息、編制方法、數(shù)據(jù)來源及使用層次、內(nèi)部控制安排、質(zhì)量檢驗(yàn)報(bào)告等”，并提到應(yīng)持續(xù)完善估值使用數(shù)據(jù)的治理和篩選工作，建立完善的利益沖突防范機(jī)制等內(nèi)容。

    明明認(rèn)為，這可能將推動(dòng)具備特色數(shù)據(jù)源或技術(shù)優(yōu)勢的機(jī)構(gòu)崛起。但頭部機(jī)構(gòu)因市場慣性，仍占據(jù)主導(dǎo)地位，中小機(jī)構(gòu)需通過差異化服務(wù)（如信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)、特殊債券估值）爭奪份額，行業(yè)或?qū)⒊尸F(xiàn)出“多元化競爭”與“頭部集中”并存的發(fā)展格局。

    在徐陽看來，鑒于債券市場數(shù)據(jù)的質(zhì)量特征，估值機(jī)構(gòu)不能僅僅是交易價(jià)格的“翻譯器”，需要結(jié)合自身的經(jīng)驗(yàn)與資源稟賦提供更高質(zhì)量的估值服務(wù)。

    交易商協(xié)會(huì)表示，下一步，將持續(xù)開展估值業(yè)務(wù)自律管理，推動(dòng)提升債券估值質(zhì)量和透明度，強(qiáng)化債券市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，鼓勵(lì)估值機(jī)構(gòu)多元化競爭，促進(jìn)銀行間債券市場高質(zhì)量發(fā)展。

    資管產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型后，估值準(zhǔn)確性直接影響投資者收益。《估值指引》發(fā)布后，對銀行理財(cái)?shù)挠绊懸彩艿綐I(yè)內(nèi)關(guān)注。

    “隨著凈值化轉(zhuǎn)型，銀行理財(cái)資金由傳統(tǒng)配置屬性逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)榕渲脤傩耘c交易屬性兼具，穩(wěn)穩(wěn)享有票息的同時(shí)，資本利得的獲取也成為了跑出超額收益的關(guān)鍵之一。這也使得估值對于銀行理財(cái)?shù)闹匾圆粩嘣鰪?qiáng)。”徐陽提到。

    《估值指引》中提到“估值機(jī)構(gòu)應(yīng)關(guān)注和評估債券交易活躍度”。徐陽認(rèn)為，這表明債券流動(dòng)性將對債券估值造成重要影響，而這對理財(cái)產(chǎn)品的投資策略則提出了更高要求，在個(gè)券篩選和組合管理層面都需要考慮到流動(dòng)性，形成風(fēng)險(xiǎn)和收益的平衡。但需要注意的是，當(dāng)債券市場出現(xiàn)極端情景時(shí)，部分券種因其主要投資人負(fù)債端的不穩(wěn)定，流動(dòng)性面臨枯竭，市場上即便有部分成交，成交價(jià)格也是不斷下跌，出現(xiàn)了“下跌—贖回—下跌”的負(fù)反饋機(jī)制。而這就要求估值機(jī)構(gòu)不能僅僅“就市論市”，過度依賴市場價(jià)格，而是要發(fā)揮出“穩(wěn)定器”的作用，緊抓“信用”的估值錨，給出更加穩(wěn)定、更具有前瞻性的估值結(jié)果。

    明明表示，銀行理財(cái)子公司需加強(qiáng)內(nèi)部估值體系建設(shè)，結(jié)合持倉券流動(dòng)性特征以選擇更穩(wěn)健的估值模型。在投資策略方面，或傾向配置成交活躍的利率債及評級較高的信用債，減少對低流動(dòng)性信用債的依賴，進(jìn)而降低估值偏差風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)還需強(qiáng)化投資者教育，提升投資者對凈值波動(dòng)的容忍度。