“當前QFII、RQFII在資金跨境自由進出、投資鎖定期與外匯風險對沖等環節與滬股通、深股通基本站在同一起跑線上，但在名義投資者制度、多級托管、交易模式層面仍存在一定落差。”

    “這次外匯管理改革來得特別及時，有助于提高海外投資機構借助QFII、RQFII渠道投資A股的積極性。”一家美國對沖基金經理告訴21世紀經濟報道記者。

    他所說的外匯管理改革，是6月12日，國家外匯管理局發布《合格境外機構投資者境內證券投資外匯管理規定》，以及人民銀行會同國家外匯管理局發布《中國人民銀行國家外匯管理局關于人民幣合格境外機構投資者境內證券投資管理有關問題的通知》，其中取消了QFII每月資金匯出不超過上年末境內總資產20%的限制與3個月本金鎖定期規定，并允許QFII、RQFII資金對其境內投資進行外匯套保，對沖其匯率風險。

    在AllianzInvestmentManagement策略分析師CharlieRipley看來，當前QFII、RQFII在資金跨境自由進出、投資鎖定期與外匯風險對沖等環節與滬股通、深股通基本站在同一起跑線上，但在名義投資者制度、多級托管、交易模式層面仍存在一定落差。“所幸的是，多數海外投資機構認為中國相關部門會持續完善QFII、RQFII交易制度。”CharlieRipley進一步指出。

    兩大路徑引資爭奪戰

    一位香港量化投資機構負責人向21世紀經濟報道記者透露，年初他們在香港發行了一款基于智能貝塔策略的A股ETF，發行當天募集約10億美元，主要都是歐美機構投資者。

    在選擇投資A股的操作路徑時，機構內部經過多次討論，最終決定采取滬股通、深股通渠道。究其原因，QFII、RQFII在實際操作環節還存在不少痛點。

    一是QFII、RQFII采取額度制，導致擁有QFII、RQFII額度的部分券商或海外大型金融機構開出較高的額度使用租賃費用，其費率遠高于滬股通、深股通，不符合ETF低費率的操作特點。

    二是此前相關部門要求QFII每月資金匯出不超過上年末境內總資產20%的限制且完成3個月本金鎖定期，不便于歐洲機構投資者資金“自由”進出。

    三是在滬股通、深股通渠道下，海外機構可以在香港尋找外匯衍生品規避美元、人民幣匯率大幅波動，但QFII資金進出都采用美元結算，期間缺乏匯率風險對沖操作，往往造成額外的投資損失。

    但他認為，隨著QFII、RQFII本金鎖定期與資金匯出限制被取消，海外投資機構借道QFII、RQFII渠道投資A股的興趣將會迅速提升。究其原因，一是相比滬股通、深股通投資范疇集中在滬深股票市場特定指數成分股，QFII、RQFII的投資觸角擴展至股票、優先股、債券、基金、股指期貨、資產支持證券、新股申購、股票增發、交易所債券等，為海外投資機構多元化投資策略創造更大操作空間；二是上述政策進一步打消外資機構對QFII、RQFII操作流程不便捷的顧慮。

    不過，當前越來越多海外投資機構已經注意到QFII、RQFII與滬股通、深股通存在較大的交易制度差別。以滬股通為例，這種名義投資者與多級托管交易制度比較適合歐美金融市場的操作慣例。而QFII、RQFII依然側重一級托管與實名制開戶穿透式監管，難以兼顧境外投資機構對交易信息私密性的要求。

    此外，多數境外投資機構發現滬股通、深股通可以直接尋找交易對手完成交易，但在QFII、RQFII渠道下，他們需要借助擁有QFII、RQFII額度的券商或海外金融機構代理操作股票買賣交易，有時會影響交易效率。

    “債券通因此借鑒了滬股通、深股通的做法，包括采用國際通行的多級托管模式，并由香港金管局債務工具中央結算系統（CMU）作為境外投資者的名義持有人，為境外投資者開展境內債券投資交易提供服務。”一家國內券商債券交易員向21世紀經濟報道記者指出。這吸引越來越多境外資金更愿通過債券通進入境內銀行間債券市場尋找投資機會，對QFII、RQFII渠道下交易所債券投資的興趣反而有所降溫。

    海外機構“揚長避短”

    21世紀經濟報道記者多方了解到，海外投資機構正研究借助QFII、RQFII與滬股通、深股通的各自優勢挖掘A股投資機會。

    具體而言，由于滬股通、深股通渠道只能投資滬深兩市特定指數成分股，這些海外投資機構通過滬股通、深股通渠道買入跟蹤MSCI新興市場指數的一籃子A股股票同時，借助QFII、RQFII渠道買入股指期貨等金融衍生品對沖上述持股的價格波動風險，鎖定無風險套利收益。

    此外，部分新興市場對沖基金正在研究A股指數增強型的量化投資策略——一面通過滬股通、深股通渠道買入跟蹤MSCI新興市場指數的一籃子A股股票同時，一面借助QFII、RQFII渠道買入存在較高上漲潛力的個股，創造跑贏A股指數漲幅的超額收益。

    上述美國對沖基金經理向21世紀經濟報道記者透露，這些新興市場對沖基金之所以通過QFII、RQFII渠道配置個股，一個重要原因是多數海外投資機構內部缺乏專業的A股分析師與交易員，因此他們希望能通過QFII、RQFII渠道獲取更多A股個股研究報告，再結合自身個股研究分析模型與投資策略，擇優選擇進行配置。

    銳聯財智投資研究主管陳凡此前接受21世紀經濟報道記者采訪時表示，隨著A股納入MSCI新興市場指數，境外投資機構圍繞QFII、RQFII與滬股通、深股通兩大投資路徑，將形成截然不同的投資策略——在QFII、RQFII渠道下，不少境外投資機構要么采取自下而上的選股重倉投資模式獲取超額收益，要么買入股指期貨等金融衍生品對沖A股持倉風險；在滬股通、深股通渠道下，多數海外投資機構將配置更多資金開展A股量化投資與指數化投資。