創新企業發行上市，關鍵不在數量，而應通過先行先試，取得制度創新成果，然后再將此成果推廣到整個市場。

    目前試點創新企業股票、存托憑證的發行、上市、交易等制度規則基本出臺完畢。證監會負責人表示，此次創新試點工作強調好中選優，選擇少數企業作為試點，重在制度建設，不追求數量、規模。筆者認為，先選擇個別創新企業進行試點，打牢制度基礎后再穩步推進，這是審慎做法。

    試點創新企業在發行上市交易等方面，有一系列制度創新，有創新就可能有漏洞，這些需要經過時間和實踐才能發現。而目前有資格納入試點的創新企業，一般都是較大型企業，發行募資往往幾十億甚至幾百億元，這些都決定了不能隨便通過大量案例的試錯來逐漸完善制度，而必須在將制度漏洞基本封堵的基礎上，才能擴大試點。

    試點創新企業在發行上市等方面的制度創新，將來還可予以固化并在整個市場予以推廣。第一個有可能取得突破并予推廣的創新點，就是虧損企業也可上市。《股票首發辦法》特別明確了虧損創新試點企業也可IPO，與此相配套，其退市規則也有特點，比如按上交所《試點創新企業股票或存托憑證上市交易實施辦法》第十條，認定境內創新公司股票是否觸發退市風險警示、暫停上市或者終止上市情形時，相關會計年度從公司股票上市后首個完整會計年度起算。也就是說，試點企業上市前與上市后的虧損年份不連續計算，當然上市后連虧四年同樣終止上市。

    這里面有個問題，就是滬深市場以及投資者，到底能承受多大虧損體量的創新企業上市。創新企業只顧燒錢鋪攤子，先虧損幾十億甚至上百億元，由此債權人、銀行處于高度風險中，然后在滬深市場發行股票或CDR，風險可能再轉嫁到境內投資者。當然，對于發行CDR的，境外市場也發行了基礎證券，境外投資者也有投資，但不能以此作為境內投資者就可承受此類風險的佐證。因此，雖可允許虧損企業上市，但對虧損體量應設限，若是天量虧損，將來多年盈利也難以扳本，投資者幾無勝算。

    第二個可能取得突破并予推廣的創新點，就是詢價制度。2006年詢價制度實施以來，人情報價、串通報價等違規行為時有發生；再后來一些詢價對象以募集資金量或市盈率來倒算報價，可以說目前境內市場還缺乏真正有定價能力的詢價對象。此次監管部門將要求參與詢價的專業機構投資者必須出具研究報告，并強調詢價機構應增強責任意識，這些制度創新應有一定效果。當然筆者認為僅此還不夠，還需從基金治理制度等基礎層面，來推動基金公司等真正擔負起信托責任，否則，拿投資者的錢不當錢、人情報價現象就難根治。

    第三個可能取得突破并予推廣的創新點，就是抑制炒新制度。此次上交所為防范創新企業股票或存托憑證出現非理性投機炒作，明確提出要防止游資大戶通過連續拉漲停等異常交易手法，要防止在上市初期漲停板打開后出現新一輪投機炒作，可以說這恰當總結了當前A股市場炒新和題材概念炒作的主要手法，也即主力通過兇悍操作讓新股短期連續大漲，誘導投資者把股票內在價值拋到九霄云外、而只顧其投機價值，今后，抑制創新企業股票或CDR高舉高打式炒作的措施，也可推廣到整個市場來用。當然，在筆者看來，這其中很可能涉嫌市場操縱，唯有從市場操縱角度予以嚴厲打擊，才能遏制此類炒作歪風。

    推動試點創新企業股票、存托憑證的發行、上市、交易，其著眼點不應局限于為投資者拓寬投資路徑，若倉促爭搶優質上市資源，制度準備不足可能讓投資者付出代價。事實上，目前投資者要投資創新企業以及其他紅籌股，只要開通港股等境外賬戶就可辦到，有的甚至只需開通港股通賬戶即可，通過CDR等創新渠道，反而增加不少中介成本；而且，除了美國存托憑證發展較好之外，其他市場的存托憑證家數都不多，香港主板的存托憑證只有三兩只，CDR或不宜作為主流品種來發展。

    總之，推動試點創新企業發行上市，關鍵不在數量，而應通過先行先試，取得制度創新成果，然后再將此成果推廣到整個市場。