統計數據顯示，截至目前，境外（不包括香港）上市的中概股數量共有334只，與之相對的是，已有242只中概股摘牌退市。也就是說，每10家赴海外上市的企業中，就有4.2家最終以退市結束其海外上市之旅。

    在剛剛過去的2017年，國內企業掀起了一股境外上市潮。一方面，一批教育、互聯網金融企業赴美上市引起當地資本市場的關注；另一方面，美圖赴港上市業績搶眼引發追隨效應，港股也在制度上正式向國內高成長科技企業伸出“橄欖枝”，境外市場對國內企業的關注熱度正在不斷升溫。對于國內擬上市企業和創投機構而言，境外市場的開放和活躍無疑給予了它們更多元的選擇，但是，海外市場真的是“伊甸園”嗎？什么類型的企業才適合到海外上市？在不斷升溫的海外上市熱潮中，企業和投資機構或許都需要來個冷思考。

    逾200家中概股摘牌

    上市要求低、有利于企業提升產品國際競爭力、法律障礙少……相比在國內上市，在部分國內企業看來，境外市場就是它們的“伊甸園”，但是實際情況真的是這樣嗎？

    統計數據顯示，截至目前，境外（不包括香港）上市的中概股數量共有334只，與之相對的是，已有242只中概股摘牌退市。也就是說，每10家赴海外上市的企業中，就有4.2家最終以退市結束其海外上市之旅。

    分市場來看，截至目前，從納斯達克退市的中概股數量最多，達62只，排名第二的是新加坡證券交易所，已退市中概股為59只，緊隨其后的是紐約證券交易所和倫敦證券交易所，已退市的中概股數量分別為35只和30只。

    海外市場聽上去很美，但究竟是什么原因導致中概股退市的比例如此之高呢？一位香港投行人士告訴記者，首先是海外市場嚴厲的監管機制。以美國為例，美國資本市場實行的是注冊制而不是審批制，所有的監管標準是公開的，沒有監管歧視，也沒有暗箱操作，無論是誰只要達到標準就可以上市。在此體制之下，企業的自制與信譽就是賴以生存的根本。但這對于那些誕生于并不完全成熟、規范的市場競爭環境里的企業，能否適應當地“嚴酷”的監管制度是一個很大的疑問。而且，還有諸多如渾水的做空機構時刻盯著上市公司財務問題。除此以外，價值被嚴重低估、股票交易量偏低也是中概股主動選擇退市的主要原因。

    以納斯達克市場中的中概股為例，截至目前，112只中概股的平均市值為30.22億美元，中位數市值僅1.27億美元；成交量方面，2017年以來，累計平均成交量為51.06萬股，中位數為15.71萬股。對比整個納斯達克市場來看，該市場個股平均總市值為48.99億美元，中位數市值為3.95億美元；2017年以來累計平均成交量為66.47萬股，中位數為16.82萬股。可以看出，從市值以及活躍度來看，納斯達克市場中的中概股整體水平低于整個市場的平均水平。

    對于這種情況，深圳某券商人士謝先生指出，成熟市場的馬太效應非常強，強者恒強，業績和分紅比較穩定，投資風險比較可控，中小企業的買點在高成長性，但時間維度拉長，中小盤股有成長性的企業不多，沒有高成長性的話，配置就沒必要，小票的成交量都不足，在所有成熟市場都是這樣的。他認為，境外中小市值的中概股股價表現不好，主要與其沒有足夠的“干貨”支撐有關。另外自身的主營業務不清晰，公司的治理和內控水平也相對不足。

    中晟基金總裁葉亮也表示，部分中概股上市初期可能被當地市場認可，但經過一段時間的市場磨合，發現投資邏輯對上市公司的認識不足，投資偏好上也不是很青睞，在美國的流動性和估值水平都成問題，在這種情況下，對于這些中概股而言，還不如回到A股。

    三大指標決定

    企業在哪上市

    面對三地市場各自的特殊性，企業該如何給自己選擇上市之地？總結多位受訪人士的看法，大致可以分為三類指標：一個是企業的盈利性和成長性；第二個是當地投資者的偏好；再一個是企業所屬行業。

    從企業的盈利和成長來看，謝先生指出，盈利周期較長的企業就無法在A股上市，可考慮美股或港股。以共享單車為例，這類平臺型的企業需要很長一段時間去搭建平臺積累用戶，短時間內看不到盈利；再比如新能源電動車領域，前期需要很大的投入，頭幾年都不可能賺錢，但未來潛力巨大。“這兩類企業都屬于厚積薄發型，目前也有大量的資本進入，未來肯定需要尋求退出的渠道，海外市場應該是首選。”

    在謝先生看來，現在A股和港股有一定的默契，再加上港交所有了新的制度安排，許多南下的資金會追逐這個概念，因此，那些利潤沒有完全釋放，還需要燒錢培育的內地科技企業赴港上市會受到內地投資者的歡迎。

    從投資者的偏好來看，謝先生認為，A股的投資者比較傳統和保守，對行業的判斷能力，特別是對新興行業的專業判斷能力不足，要么看不懂，要么就似懂非懂盲目追高；此外，每個市場的投資者對某些行業的定價能力是不同的，他們的資金期限不一樣，資產配置就有所區別，歐美的投資者一般可以慢慢等待企業成長，但A股的投資期限普遍比較短。因此，一些新興領域，需要慢慢培育的企業或許就更適合到海外上市。

    葉亮分析，從行業的角度來看，目前在美國的中概股多集中在能源、房地產、互聯網、科技和醫療領域，但要么是業內龍頭企業，要么是國內知名的新興企業，才比較被美國市場接受。而謝先生分析，從2017年赴美上市的企業來看，多集中在金融科技、物流公司、教育類企業，這些公司采用美元架構更加合適，因為它們在國內受到非常嚴格的監管，基本不可能上A股。

    對于盈利指標符合國內上市要求、同時在國際上有比較好的知名度的企業，赴美上市可能會取得更好的效果；但如果企業利潤薄，在國際上不太知名，則在A股或者香港上市更好，畢竟內地投資者更加了解國內的公司。

    對于港股市場，如果有海外業務布局需求的內地企業，基于香港與內地和海外市場的連接性都強，這類企業去香港上市不僅可以借助香港布局海外，還可以引起內地資本的注意。而如果是技術類的企業，在市場的知名度不是很高，盈利能力也一般，未來融資有A+H的安排，或者是國資企業在融資上有特定的要求，就更適合在香港上市。

    創投機構：企業上市路徑

    要“科學”也要“藝術”

    對于創投機構而言，被投企業上市地的選擇既關乎到其能否順利成功地實現項目退出，還關乎到退出之后的收益水平。毅達資本創始合伙人尤勁柏分析，目前A股估值最高，交易最活躍，但同時上市門檻也較高，上市申請周期較長，監管也最嚴。相對而言，港股和美股的上市審核相對寬松，但是市場估值總體偏低，交投活躍度偏弱。對面向國內市場的企業而言，國內上市占盡天時地利人和，A股仍然是首選上市地。

    盡管三地市場各有利弊，但受訪的創投機構認為，境外市場對國內企業的開放度的確正在提升，這對創投機構和創業企業而言無疑都是利好。“美股和港股市場的開放讓創業者多了一條融資渠道，讓創投機構多了一條退出渠道，特別是在A股審核趨嚴的情況下，境外上市或許會成為創投機構的重要退出渠道。”華睿投資董事長宗佩民說。在尤勁柏看來，多元退出渠道還會引導一級市場投資機構調整投資結構，加強對新業態、新模式、新技術的投資力度。

    “企業上市地的選擇是對企業基本面、估值、流動性、再融資等因素的綜合動態權衡，不可一窩蜂更不能一時沖動。”尤勁柏認為，越是熱就越要冷靜思考。宗佩民則認為，那些行業發展空間大、模式創新、容易被境外市場認可的項目，可以優先考慮境外上市。

    “面對更多上市地的選擇，我們還是建議被投資企業在做資本市場規劃時保持冷靜和理性，既要科學，又要藝術。”何為“科學”和“藝術”？尤勁柏分析，首先，資本市場規劃必須實事求是，充分考慮產業周期、企業階段、股權結構、經營情況、對標企業情況以及各地證券市場發行和上市規則、再融資政策、估值情況、市場活躍度，去選擇那個最懂你的市場。這是所謂“科學”的部分。“藝術”即相機抉擇，在合適的時點，選擇合適的方式，登陸合適的市場。