自2015年上證綜指5178點(diǎn)以來，A股市場起起落落，數(shù)場大戲接連上演，而與之同成長的證券類私募亦風(fēng)起云涌。2015年百億元級證券類私募有28家，今年一季度為31家，雖然數(shù)字變化不大，但是名單變臉率高達(dá)57%，3年間16位玩家在名單中“消失”，而一些執(zhí)著于投研的私募成為新晉成員，這些無不說明私募行業(yè)的激烈競爭與殘酷。

    名單大變臉

    “這兩年市場變化太快，2017年的藍(lán)籌市我們沒有及時轉(zhuǎn)換過來，2018年整個私募行業(yè)絕大部分在虧錢，出現(xiàn)客戶贖回、管理規(guī)模下降再正常不過。”某大型私募人士告訴中國證券報(bào)記者，他們公司在2017年退出了百億元級私募名單。

    據(jù)中國證券報(bào)記者了解，在2015年以來的歷次市場調(diào)整與風(fēng)格切換之中，不少百億元級大型私募由于難以適應(yīng)短期內(nèi)的巨大變化，業(yè)績出現(xiàn)持續(xù)性虧損。對于私募而言，業(yè)績代表一切。據(jù)格上研究中心統(tǒng)計(jì)，截至一季度，管理規(guī)模超過百億元級的證券類私募管理人共31家，相比2015年的28家，絕對數(shù)量僅增3家。但3年間百億元級私募名單大幅變動，與2015年相比，目前僅有12家管理規(guī)模依舊在百億元以上。出局者大致分為三類：既有選擇“私轉(zhuǎn)公”的，也有因違規(guī)被罰的，更多還是因業(yè)績表現(xiàn)不佳導(dǎo)致規(guī)模大幅縮水。與此同時，有19家機(jī)構(gòu)在市場考驗(yàn)下脫穎而出，邁入百億元級私募行列，述說著私募行業(yè)“物競天擇，適者生存”法則。

    在不斷變遷的市場中，通常每家規(guī)模達(dá)到百億元級的私募都不簡單，基本形成了完備的團(tuán)隊(duì)和成熟的投資理念。但在近3年波動較為明顯的市場中，半數(shù)以上私募從名單中出局，為何它們?nèi)绱?ldquo;脆弱”？

    “規(guī)模與成熟的投資理念和策略沒有絕對正相關(guān)關(guān)系。牛市中很多百億元私募是資金‘催熟’的，不能線性地認(rèn)為他們的投資能力有多高。很多人認(rèn)同一句話：牛市里大家都是‘股神’，熊市來了才知道誰在‘裸泳’。”鉅陣資本投資副總監(jiān)鐘恒說。

    在鐘恒看來，市場缺乏對私募的甄別能力是一些百億元級私募出局的重要原因。“私募與公募不同，最主要差異在于透明度。普通投資者可以從基金業(yè)協(xié)會、基金公司網(wǎng)站了解基金的具體情況。但私募的很多信息無法及時、充分地獲知，即便有機(jī)會與基金經(jīng)理面對面交流，也不知道他們具體的操作和持有標(biāo)的情況。在2015年大量資金涌入的環(huán)境下，投資者的選基標(biāo)準(zhǔn)多數(shù)是誰的凈值漲得快，資金就涌向誰。這導(dǎo)致2015年大調(diào)整后，業(yè)績不好私募遭遇贖回，業(yè)績堅(jiān)挺或者凈值修復(fù)較好的私募受資金追捧。因此，百億元級私募名單變化顯著是必然的。”

    “新百億”屢現(xiàn)

    不同于之前牛市中出現(xiàn)的百億元級私募，在這幾年市場環(huán)境不佳的背景下，同樣有私募向百億元級私募名單進(jìn)發(fā)。格上研究中心數(shù)據(jù)顯示，僅在2017年就有源樂晟等11家私募新晉百億元級私募名單，業(yè)績是其規(guī)模增長的主要驅(qū)動因素。

    源樂晟方面指出，成立10年，源樂晟在不同特征的市場中通過調(diào)倉、精選個股、嚴(yán)格止損跨越牛熊，表現(xiàn)出中低風(fēng)險、高收益的業(yè)績特征。“戰(zhàn)略性機(jī)會一定來自對最本質(zhì)的基本面（大趨勢和大格局）的理解。2017年我們?nèi)〉檬找娴闹饕蚴前盐兆×藢?jīng)濟(jì)和盈利周期的機(jī)會，同時對各產(chǎn)業(yè)景氣度和產(chǎn)業(yè)格局（龍頭集中趨勢）做出前瞻性判斷。”

    一季度新晉百億元級私募明達(dá)資產(chǎn)董事長劉明達(dá)早在2014年指出，之后兩三年的A股市場，績優(yōu)藍(lán)籌股會變成稀缺品，藍(lán)籌股將普遍出現(xiàn)估值溢價。2016年底劉明達(dá)進(jìn)一步提出“寡頭時代”的觀點(diǎn)，即供給側(cè)改革、環(huán)保監(jiān)察標(biāo)準(zhǔn)和執(zhí)行力提升等政策的累積和疊加，有利于“寡頭”型企業(yè)通過市場競爭獲得行業(yè)絕對領(lǐng)先的市場份額及利潤份額，這些公司成為明達(dá)資產(chǎn)的主要配置品種，明達(dá)資產(chǎn)也因此在2017年為投資人取得優(yōu)異的投資回報(bào)。

    與明達(dá)資產(chǎn)和源樂晟類似，近兩年在弱市情況下取得不錯業(yè)績回報(bào)的公司都在規(guī)模上持續(xù)增長，而業(yè)績較差私募的規(guī)模只能持續(xù)萎縮。同時，從這兩年的私募行業(yè)發(fā)展來看，“二八分化”趨勢持續(xù)，投資業(yè)績好、市場影響力大的知名私募受資金追捧，呈現(xiàn)資金集中效應(yīng)，這也是一些新晉百億元級私募的特征。鐘恒表示，他們在研究私募或者公募的時候更多關(guān)注的是在震蕩市和熊市里的alpha和風(fēng)險控制能力。

    事實(shí)上，除自身投研能力外，極端行情是考驗(yàn)百億元級私募風(fēng)控能力的“試金石”，此時能否有效控制回撤直接決定私募能否長期存活。如果回撤失控，即使沒有觸及清盤線，也有可能因回撤幅度過大引發(fā)投資者贖回踩踏，而這也是部分大型私募最終從百億元級私募名單中“消失”的原因。

    比拼耐力

    對于近3年來百億元級私募名單的變化，尤其是持續(xù)保持規(guī)模在百億元級以上的星石投資、景林資產(chǎn)等12家私募，其穩(wěn)定的投資業(yè)績以及風(fēng)格都頗引人關(guān)注，他們堪稱私募界的“耐力型選手”。

    那么規(guī)模不斷擴(kuò)大的“耐力型”私募到底具備了哪些特質(zhì)？一些成立期限超10年的私募機(jī)構(gòu)給出了自己的答案：隨著A股市場逐步成熟、制度不斷完善，投資者結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，創(chuàng)造超額回報(bào)越來越難，獲得穩(wěn)定的業(yè)績回報(bào)需要團(tuán)隊(duì)合力、與時俱進(jìn)的投資方法和嚴(yán)格的風(fēng)控體系。

    在如何保持穩(wěn)定的投資能力上，星石投資首席執(zhí)行官楊玲表示，“我們的投研團(tuán)隊(duì)采用‘研究員——基金經(jīng)理助理——行業(yè)基金經(jīng)理——基金經(jīng)理（板塊類別）——基金經(jīng)理（全行業(yè)）’的階梯式機(jī)制。在成為全行業(yè)基金經(jīng)理前，個人要長期對特定行業(yè)板塊進(jìn)行跟蹤。這種機(jī)制下，個人可經(jīng)歷完整的牛熊歷練，而團(tuán)隊(duì)可實(shí)現(xiàn)全行業(yè)覆蓋。”

    鐘恒表示，成為“耐力型”百億元級私募，一是要具備成熟、穩(wěn)定的投資理念和策略；二是必須有獨(dú)立思考能力，不易受外界干擾；三是想與做保持一致，即言行一致；四是有強(qiáng)大的投研體系；五是有完善的風(fēng)險管理體系，這一點(diǎn)在資金量越來越大的過程中變得更為重要。

    “私募需要舍得投入成本進(jìn)行合規(guī)建設(shè)，方能成為大浪淘沙中的幸存者。目前的百億元級私募無一不注重合規(guī)。不合規(guī)的私募即使做大，遲早也會被清理出歷史舞臺，這在過去兩年無論在國內(nèi)還是在國外已有例可循。”楊玲說。

    根據(jù)目前的行業(yè)生態(tài)，私募“強(qiáng)者愈強(qiáng)”的態(tài)勢繼續(xù)上演。一方面，大型私募有管理大資金的能力，大型配置型資金要找大型資金管理人，這類資金來自銀行、企業(yè)、家族；另一方面，大型私募一般伴隨著明星基金經(jīng)理效應(yīng)，銷售機(jī)構(gòu)募資難度較小，如之前某大券商推出的明星私募FOF基金，便是利用明星基金經(jīng)理的賣點(diǎn)吸引了大量資金申購。

    據(jù)中國證券報(bào)了解，目前已出現(xiàn)管理規(guī)模超千億元級私募，迅速增加的規(guī)模迫使一些巨型私募不得不控制銷售節(jié)奏和規(guī)模。“我們現(xiàn)在管理的錢足夠多，基金經(jīng)理并沒有太大意愿繼續(xù)做大規(guī)模。”一位來自巨型私募的人士表示，他們已不再接受申購。