再融資新規出臺一周年，通過定增方式變更實際控制權的案例較往年增多。

    多家上市公司采用一攬子解決方案變更實控人，即“協議轉讓+鎖價定增”或“表決權委托+協議轉讓+鎖價定增”。有投行人士解釋，該模式受到追捧，究其原因是因為再融資新規實施后，定價定增吸引力上升，可以攤薄收購者的綜合成本，解決上市公司資金困境等問題。

    上述模式逐漸成為國資收購上市公司的主流方式。有投行人士指出，目前國企混改大多選擇在上市公司控股股東層面進行，造成這種“繞路”的重要原因之一，是鎖價發行實際操作中“戰投”身份難以認定通過，因此有必要明確標準，提高可操作性。

    鎖價定增“易主”成潮流

    據了解，上市公司“易主”主要通過協議轉讓、無償劃轉、要約收購等方式完成。再融資新規實施后，定增易主的方式受到市場追捧。

    3月4日，ST羅普的定增股份上市。據了解，公司去年4月披露《股份轉讓協議》及定增預案，控股股東羅普斯金控股轉讓29.84%股權給江蘇大型建筑承包商中億豐建設集團的控股股東蘇州中恒。而根據定增方案，ST羅普向蘇州中恒增發股份，8折鎖價發行，募集資金5.06億元。定增順利完成后，控制權變更，蘇州中恒將持有上市公司45.97%股份，羅普斯金控股將持有27.43%的股份。

    鐵漢生態也是同類案例，2月5日，公司定增股份上市。公開資料顯示，去年4月10日實際控制人劉水及其一致行動人木新勝投資向中國節能協議轉讓合計10.11%股權；同時中國節能認購鐵漢生態定增，最終中國節能及其一致行動人合計持有上市公司27.64%股權，中國節能成為新控股股東，實際控制人變更為國務院國資委。

    定增并購在今年2月18日獲得深交所受理的蘇交科，計劃通過3個步驟實現控制權變更。蘇交科實際控制人符冠華、王軍華與珠江實業集團及其一致行動人廣州國發基金簽署了《合作框架協議》及附生效條件《股份轉讓協議》以及《股份認購協議》。根據上述協議，第一，符與王合計放棄表決權比例22.30%；第二，珠江實業集團認購蘇交科定增，順利完成后，擁有公司表決權比例為23.08%，獲得控制權，實際控制人變更為廣州市國資委；第三，定增若獲得批文后，廣州國發基金受讓符與王的股權，完成后珠江實業集團及其一致行動人廣州國發基金持股26.92%，并擁有相應比例的表決權。

    有業內人士表示，目前“協議轉讓+鎖價定增”或“表決權委托+協議轉讓+鎖價定增”已經逐漸成為國資收購上市公司的主流方式。深圳一家券商投行人士談到，進行“定增易主”的上市公司多為中小市值企業。

    根據證券時報記者統計，計劃通過定增“易主”的上市公司中，市值普遍在50億元以下，其中30億元以下的占比已超過一半。另外，多數企業盈利能力不佳，有8家上市公司2019年虧損，另有7家凈利潤低于5000萬元。

    政策紅利下一舉三得

    談及上述模式受熱捧的原因，多名券商投行人士表示，“降低成本”是主因。

    一名華東券商的并購人士向證券時報記者解釋，這個模式主要可以達成三個目的。首先，當上市公司已經步入經營困難的時候，老股東一般減持得差不多了。收購方不能讓實控人全部轉讓完股份，否則企業可能就沒人管。收購方通過協議轉讓拿到一部分上市公司股權，然后再通過增發確保提高收購的股權比例；其次，可以攤薄成本，協議轉讓的價格可能可觀，然后再通過8折鎖價定增方式提前鎖定成本，如此一來綜合成本不會太高；最后，上市企業在“賣身”時，不僅大股東可能存在資金流問題，上市公司本身資金面也不寬裕，引入新實際控制人可以為這家上市公司補充資金。

    “通過定增的方式收購上市公司，資金不會被原大股東套現，而是直接進入上市公司體內。”該名券商并購人士解釋。

    聯儲證券投行業務負責人尹中余與其并購團隊在2020年度并購報告中談到，截至目前，國企混改大多選擇在上市公司控股股東層面進行，造成這種“繞路”的重要原因之一，就是鎖價發行實際操作中“戰投”身份難以認定通過。

    尹中余表示，對事先鎖定戰投的鎖價發行不應停留在模糊階段或是“窗口指導”階段，應當明確標準，提高可操作性。如果戰略投資者身份難以認定，建議從鎖定的時間維度考量，比如自愿鎖定超過36個月的戰略投資者可以享受鎖價定增。如此明確標準后，才能真正有利于上市公司引進戰略投資者，也有利于如火如荼的國企混改。