近日，新三板企業特瑞斯的一則定增公告引發市場關注。

    此次定增中，特瑞斯主辦券商中信建投證券的另類投資子公司中信建投投資入股。根據附帶協議，如果特瑞斯的北交所IPO材料沒有在2022年12月31日前被受理，則該公司股東需購回中信建投投資所持的定增股份，并附帶賠償利息。去年底，特瑞斯已經提交了北交所上市的輔導報告，輔導機構正是中信建投證券。

    投行+投資+對賭，這一模式漸趨普遍。證券時報記者注意到，實際上，并非中信建投獨一家，東吳證券、東海證券等券商也有過類似案例。投行資深人士稱，這一現象比較常見，科創板的跟投很多也有對賭協議，但是當時企業還未上市，不需要公告，而新三板掛牌企業要公告，所以很容易為市場所見。

    保薦+投資+對賭

    特瑞斯此次定增發行股份392萬股，其中中信建投投資入股242萬股。

    特瑞斯公告稱，此次發行對象中信建投投資系該公司持續督導主辦券商中信建投證券另類投資子公司。根據附帶協議條款，中信建投投資與該公司股東共同為公司設定的經營目標為，自簽訂合同之日起，該公司在2022年12月31日前向北交所遞交IPO申請并獲得正式受理。

    如果上述目標沒有達成，中信建投投資有權以書面通知（下稱“回購通知”）的形式，要求該公司股東按條款所約定的價格，回購中信建投投資因此次發行所持有的該公司全部或部分股權，該書面通知一經發出即告生效。除了有權主張回購，中信建投投資亦有權要求特瑞斯股東以認購款為基數按照年化8%的利率計算資金實際占用期間的投資收益后，連帶支付。

    公告還稱，此補充協議自該公司向屬地證監會派出機構提交IPO輔導驗收申請并獲取輔導驗收通過無異議函自動中止。若因為任何原因該公司IPO申請未被北交所受理、未審議通過或被撤回、失效、被終止審查、否決、不予注冊，則此補充協議自動恢復效力。此補充協議自該公司通過北交所上市委審議并完成證監會注冊程序，自動終止且自始無效、不附任何恢復條款。

    涉及券商的相關人士向證券時報記者表示，“從實際業務的開展及外規限制上看，對賭條款的設計不違反監管要求，是被投企業和投資人商務談判的自行選擇。”

    “條款的核心是推動企業去北交所申報，并不是傳統意義上的和業績或上市申請成功與否掛鉤的對賭。”上述人士說。

    對賭現象并不罕見

    證券時報記者注意到，對新三板企業而言，對賭現象并不罕見，也并非中信建投獨有。去年至今，包括東吳證券、東海證券等在內的券商至少發生過3個類似的案例。

    2021年3月25日，合順興定增，東吳證券作為主辦券商入股，且附帶對賭條款——企業要2022年5月1日前完成公開發行并進入精選層；2021年12月15日，太湖雪定增，主辦券商為東吳證券，東吳證券入股，對賭條款為，該公司2023年底申報IPO材料或2024年底上市；2022年，帝斯博定增，東海證券創新投資入股，東海證券為主辦券商，前者為后者的另類投資子公司，對賭條款為，該公司2024年12月31日前完成上市。

    對于北交所擬IPO企業而言，保薦機構的入股是符合規定的。去年11月底，證監會發布的《監管規則適用指引——機構類第1號（2021年11月修訂）》規定，“發行人擬公開發行并在北京證券交易所上市的，在保薦機構對發行人提供保薦服務前后，保薦機構或者控股該保薦機構的證券公司，及前述機構的相關子公司，均可對發行人進行投資。”

    至于對賭條款是否合規的問題，有相關人士向證券時報記者表示，條款的設計并不違反監管的規定。

    也有資深投行人士表示，對賭現象比較常見。保薦機構對科創板企業是可以跟投的，跟投的過程中，大多數也是有對賭條款的。不過，這些科創板企業當時還沒有上市，所以不需要公告，當然也就不為投資者所熟悉了。而市場容易見到新三板對賭案例的出現，是因為新三板掛牌企業需要公告相關事項，定增屬于重大事項。

    根據證監會《首發業務若干問題解答》的規定，投資機構在投資發行人時約定對賭協議等類似安排的，原則上要求發行人在申報前清理，但同時滿足以下要求的可以不清理：一是發行人不作為對賭協議當事人；二是對賭協議不存在可能導致公司控制權變化的約定；三是對賭協議不與市值掛鉤；四是對賭協議不存在嚴重影響發行人持續經營能力或者其他嚴重影響投資者權益的情形。

    “有的對賭條款要求在申報前解除，不過也不能一概而論。”某資深投行人士稱。

    保薦+投資增厚收益

    投資+保薦，券商一方面可以獲得投資收益，一方面又有承銷保薦的收入。科創板的實踐表明，券商投資收益頗豐。

    安信證券諸海濱團隊稱，券商直投科創板累計收益達149%。截至今年1月，券商的科創板跟投共計386次，獲配投入資金合計184.42億元，實現跟投浮盈274.87億元，平均單只浮盈0.712億元，跟投收益整體達149%。承銷保薦費則合計265.83億元，平均值0.705億元。

    另外，券商跟投市場前十的集中度高達60%，其中跟投次數前十券商的跟投次數合計占比達63.7%。最高的分別為中信證券、華泰證券、中信建投證券；跟投收益額前十合計占比達74.0%，最高的為中信證券、海通證券、中金財富，分別達37.9億元、32.9億元、32.1億元。

    北交所現在也可以采用“先保薦、后直投”模式。諸海濱稱，此舉可以增強券商獲利能力，并解綁其持股限制，增強其參與新三板定增、做市、直投積極性，北交所直投有望成為券商未來投行、自營、直投等業務的新增長點，同時券商也可以將直投“前移”，側重上市前投資機會，降低投資成本。