■周麗莎

    2017年12月份，中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)要著力提高國有資本運作效率，放大國有資本功能。2018年1月份國資委召開中央企業(yè)、地方國資委負責(zé)人會議提出，國資央企要加強市值管理增強股東回報。市值管理成為國有資本管理從“管資產(chǎn)”向“管資本”轉(zhuǎn)變的重要手段。在新一輪的國企國資改革中，國有資本布局優(yōu)化，混合所有制改革穩(wěn)妥推進，國企結(jié)構(gòu)調(diào)整成效顯著。整體上市、資產(chǎn)重組、兼并收購、引進戰(zhàn)略投資者等市值管理方法正在得到廣泛運用，國有控股上市公司迎來價值重估的歷史性機遇，探索建立市值管理制度正當(dāng)其時。

    一、樹立以提升內(nèi)在價值為核心的市值管理理念

    隨著資本市場的完善和發(fā)展，傳統(tǒng)“利潤最大化”經(jīng)營目標的弊端日漸凸顯，國有控股上市公司積極推進市值管理，有利于減少“利潤最大化”標桿指導(dǎo)下經(jīng)營管理中的短視行為，促進經(jīng)營理念向市值（股東價值）最大化轉(zhuǎn)變，進而實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。在國企市場化改革的大背景下，國有控股上市公司積極打造主業(yè)、實現(xiàn)優(yōu)秀的價值創(chuàng)造，同時綜合運用股權(quán)激勵、并購重組、引入機構(gòu)投資者等多種價值經(jīng)營手段，進行市值管理實踐，有利于改善經(jīng)營管理，強化競爭力，贏得投資者對公司的長期認同和支持，實現(xiàn)國有資本的做強做優(yōu)、保值增值。

    市值管理絕不是股價操縱、股票炒作行為，國有控股上市公司肩負著國有資產(chǎn)保值增值的使命，其市值的提升應(yīng)當(dāng)以優(yōu)秀的價值創(chuàng)造為支撐。國有控股上市公司可以從以下兩個方面完善價值創(chuàng)造：一方面，樹立價值導(dǎo)向，打造主業(yè)，優(yōu)化業(yè)務(wù)經(jīng)營的各個環(huán)節(jié)，提高盈利能力和資本效率。另一方面，積極引入戰(zhàn)略機構(gòu)投資者和外部董事，建立董事問責(zé)機制，強化經(jīng)營投資責(zé)任追究，從股權(quán)、股東、董事會等多方面完善公司治理，健全現(xiàn)代法人治理結(jié)構(gòu)。

    二、發(fā)揮上市公司并購重組、產(chǎn)業(yè)整合的平臺作用

    當(dāng)前央企及下屬企業(yè)中混合所有制企業(yè)占比已達68.9%，半數(shù)以上的國有資本集中在公眾化的上市公司。從2013年至2017年，央企及央企控股上市公司共實施IPO、增發(fā)、配股、發(fā)行優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)債等融資事項247項，央企控股上市公司共實現(xiàn)資產(chǎn)重組事項67項，累計注入資產(chǎn)近5000億元。國有控股上市公司綜合運用多種合規(guī)手段提升市值管理績效，以優(yōu)秀的市值表現(xiàn)吸納更多的社會資本，贏得投資者及資本市場的認同，增強國有資本價值創(chuàng)造能力。譬如，長江電力通過收購其控股股東中國三峽集團的發(fā)電資產(chǎn)，以承接500億元中國三峽集團債務(wù)，向中國三峽集團非公開發(fā)行股份201億元，以及支付372億元現(xiàn)金的對價方式進行了收購，交易完成后，長江電力資產(chǎn)規(guī)模大幅增加，盈利能力呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，抗風(fēng)險能力顯著增強，行業(yè)龍頭地位進一步鞏固，取得了規(guī)模和效益的快速增長，獲得了市場的廣泛認可。

    國有控股上市公司可以考慮靈活運用子公司分拆上市、資產(chǎn)重組、兼并收購等資本運作手段進行動態(tài)市值管理，提升集團整體估值水平。目前我國國有控股上市公司估值整體偏低，首先，建議國有控股上市公司可考慮將具有相對獨立的成熟業(yè)務(wù)模式和核心競爭優(yōu)勢的子公司，采取分拆上市的方式令其估值得到正確體現(xiàn)，從而推高集團整體估值水平。其次，建議一些成熟的業(yè)務(wù)模塊亦可以按照市場化原則重組整合，考慮設(shè)立事業(yè)部制等強化該模塊的市場價值，為進一步的分拆上市創(chuàng)造空間。同時，對于契合自身特點和優(yōu)勢的標的資產(chǎn)，亦可考慮通過兼并收購方式進行戰(zhàn)略或財務(wù)投資，整合產(chǎn)業(yè)鏈、價值鏈高端優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，增加股東回報。

    三、盤活上市公司的存量股份，強化資本運作能力

    股市瞬息萬變，國有控股上市公司在市值管理的實踐中，應(yīng)當(dāng)根據(jù)市值的變化情況、結(jié)合資本市場環(huán)境，運用股指期貨等投資工具或并購重組、再融資等資本運作項目進行風(fēng)險管理和價值經(jīng)營，充分發(fā)揮價值經(jīng)營在市值管理中的杠桿作用，獲取資本溢價，促進市值的持續(xù)優(yōu)化、穩(wěn)定提升。為建立管理層的長效激勵機制，國有控股上市公司應(yīng)當(dāng)將市值納入股權(quán)激勵計劃，將高管收入與股票的市值表現(xiàn)直接掛鉤，擴大管理層與股東的利益交集，提高管理層的市值意識和股東回報意識，同時引入經(jīng)濟增加值、資本成本等多重考核指標，以國有資產(chǎn)的長期保值、增值為市值管理目標，避免單純追求市值短期最大化的市值管理投機行為。

    此外，通過利用殼資源配合國有企業(yè)戰(zhàn)略性改組也是一種處理存量資源的方式。在實踐中，通過深化國有企業(yè)改革，積極發(fā)揮存量殼資源的功能主要有以下幾方面：一是通過國家股或國有法人股的轉(zhuǎn)讓或減持，盤活上市公司的國有資產(chǎn)；二是通過資產(chǎn)置換等注資方式將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司；三是優(yōu)化上市公司自身的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，改善資源配置。譬如，中國石油集團旗下的金融業(yè)務(wù)借殼ST濟柴整體上市，以755億的交易金額組建中油資本，創(chuàng)下2016年A股市場并購重組交易規(guī)模之最。作為中石油集團下屬金融業(yè)務(wù)管理的專業(yè)化公司，中油資本將成為中石油集團金融業(yè)務(wù)整合、金融股權(quán)投資、金融資產(chǎn)監(jiān)管、金融風(fēng)險管控的平臺。

    四、加強投資者溝通交流，增強市場和投資者認同感

    市值管理實質(zhì)是我國資本市場環(huán)境下、具有中國特色的價值管理，由于我國資本市場發(fā)展尚不完善，上市公司內(nèi)在價值與市值之間存在偏離，這就需要上市公司加強投資者關(guān)系管理，積極推進與投資者等利益相關(guān)者之間的良性互動，爭取投資者的認同，促進價值實現(xiàn)最優(yōu)化。為進一步提高國有控股上市信息公開的透明度，打造“陽光國企”，在新一輪的國企市場化改革背景下，國有控股上市公司應(yīng)加強投資者關(guān)系管理，積極進行充分的信息披露，與投資者不斷的溝通，一方面可以消除誤解，贏得投資者對其價值認知基礎(chǔ)上的支持和認同，提高資本市場對國有控股上市公司未來經(jīng)營的信心；另一方面，可以讓國有控股上市公司更好地置于公眾監(jiān)督之下，保障公眾對國有資產(chǎn)運營情況的知情權(quán)和監(jiān)督權(quán)，減少國有資產(chǎn)的流失，促進國有資本的保值增值。

    總之，通過市場為評價標準的市值數(shù)據(jù)真實，客觀公允，有利于檢驗國企國資改革的效果；國有控股上市公司在資本市場不斷擴大股本規(guī)模和提升公司市值，有利于國有資本吸納更多的社會資本，擴大國有資本的影響力；加強市值管理促進國有控股上市公司經(jīng)營者關(guān)注股價，使其利益與股東利益保持一致，有利于提升上市公司生產(chǎn)經(jīng)營能力。通過加強國有上市公司市值管理，增強國有資本價值創(chuàng)造能力，實現(xiàn)國有資本做強做優(yōu)做大。

    （作者系國務(wù)院國資委研究中心副研究員）