■蘇向杲

    近日，中國人民銀行（以下簡稱“央行”）貨幣政策委員會2025年第一季度例會（以下簡稱“例會”）多次提到結構性貨幣政策工具，包括“有效落實好存續的各類結構性貨幣政策工具”“優化科技創新和技術改造再貸款政策，研究創設新的結構性貨幣政策工具”等。這些提法引發了資本市場廣泛關注。

    我國貨幣政策工具箱主要由總量工具和結構性工具構成。前者通過調整存款準備金率、政策利率等全局性參數，對市場流動性和信貸總量進行宏觀調控；后者則通過定向支持機制，引導金融資源配置到國家戰略領域和薄弱環節，兼具結構優化與總量調節雙重功能。近幾年，我國綜合運用兩類工具有力地支持了經濟發展。

    就下階段貨幣政策主要思路，在總量工具方面，上述例會建議，“擇機降準降息”。這與央行近期表態一致。筆者認為，在降準降息時機待定的情況下，用好結構性貨幣政策工具格外重要，具有多維積極意義。

    首先，結構性貨幣政策工具既能避免“大水漫灌”，又能精準支持實體經濟。

    總量貨幣政策工具具有覆蓋面廣、傳導直接、預期引導強等特點，但也有缺點，包括可能引發流動性過度寬松，無法有效解決經濟中的深層次結構性問題。結合現實來看，2023年第四季度及2024年第四季度的貨幣政策執行報告均提到“貸款加權平均利率持續處于歷史低位”。利率反映的是資金價格，貸款利率持續創新低說明資金供給持續大于需求。在這種背景下，繼續降準降息的邊際效果是遞減的。

    結構性工具的定向投放機制，恰好能破解“寬貨幣難以轉化為寬信用”的困局。該類工具既能避免資金空轉和資產泡沫，又可精準灌溉科技創新、消費等重點領域。這種“滴灌式”調控，既契合經濟轉型升級的融資需求特征，又為貨幣政策留足了操作空間。

    其次，結構性貨幣政策工具兼顧了銀行高質量發展與服務實體經濟的可持續性。

    當前商業銀行凈息差持續承壓的狀態，凸顯出傳統總量工具的局限性。2024年第四季度商業銀行凈息差收窄至1.52%，已連續8個季度低于1.8%的“警戒線”。這表明，若單純依賴總量工具，可能會削弱銀行盈利能力，加劇其資本充足率壓力，不利于信貸投放的可持續性。結構性工具通過建立“激勵相容”機制破解這一難題，這種設計既保證了銀行獲得合理利差，又實質性地降低了實體經濟融資成本，形成金融機構“愿貸敢貸”與實體經濟“可得易得”的雙贏局面。

    最后，結構性貨幣政策工具對債市擾動較小，有利于長期國債收益率保持在合理區間。

    貨幣政策需兼顧債市穩定性。總量工具雖能增加市場流動性，但也可能引發債市期限利差過度壓縮，導致長端收益率脫離基本面。而結構性工具對債市的擾動明顯較小，既能滿足重點領域融資需求，又能避免過量流動性涌入債市，有利于長期國債等券種的收益率保持在合理區間，為利率市場化改革創造穩定環境。

    需要說明的是，在現階段用好結構性貨幣政策工具，并非否定總量貨幣政策工具的重要性，而是強調在總量工具推出時機不成熟時，用好結構性工具將對多領域產生積極影響。筆者也相信，未來監管部門對兩類貨幣政策工具的靈活運用，將持續推動我國宏觀經濟向好發展。