站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，對(duì)于下半年的市場(chǎng)并不悲觀，市場(chǎng)正在構(gòu)筑一輪底部形態(tài)，且需要以時(shí)間換取空間。預(yù)計(jì)下半年宏觀經(jīng)濟(jì)將保持韌性，不會(huì)大起大落，對(duì)應(yīng)企業(yè)盈利增速平穩(wěn)，結(jié)構(gòu)上繼續(xù)分化；貨幣政策或延續(xù)邊際寬松，下半年仍將有1-2次定向降準(zhǔn)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率大概率溫和下行；國(guó)內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)仍將持續(xù)，密切關(guān)注貨幣邊際放松、去杠桿態(tài)度等的微妙變化，市場(chǎng)中期底部有望在三季度當(dāng)上述風(fēng)險(xiǎn)因素逐漸釋放的過(guò)程之中得以確認(rèn)。

    市場(chǎng)研判：謹(jǐn)慎樂(lè)觀靜待中期底部構(gòu)建

    今年以來(lái)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)不斷上升，受近期A股下跌影響，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)快速升高，計(jì)算得出全部A股（非金融石油石化）當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為0.88%。回顧歷史上A股底部時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)情況，2008年11月對(duì)應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)4.06%，2013年7月對(duì)應(yīng)1.12%，2014年6月對(duì)應(yīng)0.64%。當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已經(jīng)高于2014年6月水平，但與其他低點(diǎn)位置仍有一定差距。

    回顧2018年上半年，宏觀經(jīng)濟(jì)相對(duì)韌性的情況下，市場(chǎng)震蕩走弱主要源于風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)因素增多。目前也存在一些有助于提升風(fēng)險(xiǎn)偏好的正面因素。改革方面，今年以來(lái)金融開(kāi)放步伐加快，未來(lái)將有更多外資流入市場(chǎng)；監(jiān)管層不斷釋放出擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求的政策信號(hào)。金融監(jiān)管方面，由去杠桿轉(zhuǎn)向穩(wěn)杠桿，監(jiān)管政策轉(zhuǎn)松有利于緩和信用風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性方面，MSCI資金入市有利于緩解流動(dòng)性壓力。

    展望2018年下半年，當(dāng)前底部特征日益顯著，政策基調(diào)亦在邊際變化，市場(chǎng)向上空間大于向下空間。風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)并非一蹴而就，市場(chǎng)中期底部構(gòu)建需以時(shí)間換取空間。預(yù)計(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)不會(huì)大起大落，對(duì)應(yīng)企業(yè)盈利是結(jié)構(gòu)分化格局；國(guó)內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)仍將持續(xù)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的下降更多取決于貨幣邊際放松、去杠桿態(tài)度等微妙變化，市場(chǎng)中期底部有望在上述風(fēng)險(xiǎn)因素逐漸緩解的過(guò)程之中得以確認(rèn)。

    2018年下半年行業(yè)配置分析

    從當(dāng)前的估值情況來(lái)看，滬深300、上證50、創(chuàng)業(yè)板、中小板估值均回落至歷史相對(duì)低位水平。2018年以來(lái)全部A股、創(chuàng)業(yè)板、大小盤指數(shù)PEG逐漸向中樞靠攏，各行業(yè)PEG呈現(xiàn)擴(kuò)散態(tài)勢(shì)。受6月A股下跌的影響，各行業(yè)的股價(jià)和估值均有所下降，目前A股幾乎所有行業(yè)的PEG值均小于1。目前多數(shù)行業(yè)相對(duì)估值已經(jīng)低于歷史50%分位，輕工制造、黑色金屬、傳媒、電氣設(shè)備、化工等行業(yè)的市盈率已接近歷史最低位。

    股市仍是結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，2018年下半年建議選擇確定業(yè)績(jī)方向優(yōu)于風(fēng)格判斷。短期關(guān)注市場(chǎng)超跌反彈機(jī)會(huì)，預(yù)計(jì)成長(zhǎng)股有望成為反彈先鋒。中期注重布局，市場(chǎng)主線大概率仍在“成長(zhǎng)”+“消費(fèi)”之中，重點(diǎn)關(guān)注成長(zhǎng)板塊的新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈（長(zhǎng)邏輯清晰，短期政策驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)，關(guān)注優(yōu)質(zhì)龍頭）、國(guó)防軍工（受益業(yè)績(jī)預(yù)期逐漸兌現(xiàn)及軍工領(lǐng)域改革持續(xù)推進(jìn)），消費(fèi)板塊的醫(yī)藥（產(chǎn)業(yè)利好政策不斷落地兌現(xiàn)，未來(lái)增長(zhǎng)預(yù)期明確）、大眾消費(fèi)行業(yè)（具有一定后周期屬性，景氣改善是核心驅(qū)動(dòng)）；此外關(guān)注金融周期等細(xì)分子行業(yè)的預(yù)期差修復(fù)機(jī)會(huì)，包括銀行、電力等，估值優(yōu)勢(shì)顯著，適合作為底倉(cāng)配置。

    2018年下半年主題投資分析

    2018年下半年應(yīng)密切關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)偏好以及政策邊際寬松對(duì)于主題投資的影響。下半年主題投資主要分為事件驅(qū)動(dòng)和產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)兩個(gè)主要方向。事件驅(qū)動(dòng)型主題要關(guān)注重要事件可能發(fā)生的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，并根據(jù)市場(chǎng)投資熱情提前做出應(yīng)對(duì)措施，判斷參與時(shí)機(jī)和退出節(jié)點(diǎn)；產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)型主題則要視政策制定的高度、政策催化的密度和市場(chǎng)反應(yīng)的熱度而定。

    在當(dāng)前國(guó)際貿(mào)易形勢(shì)復(fù)雜的大背景下，國(guó)內(nèi)創(chuàng)新成長(zhǎng)領(lǐng)域的短板日益凸顯，相關(guān)指導(dǎo)政策不斷傾斜，科技興國(guó)戰(zhàn)略中的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈、5G通信產(chǎn)業(yè)鏈值得關(guān)注。擴(kuò)大內(nèi)需要求在傳統(tǒng)消費(fèi)增量的同時(shí)，國(guó)內(nèi)消費(fèi)不斷升級(jí)。