一邊是經濟指標持續好轉、企業盈利增長，另一邊是流動性邊際收緊，2021年以來A股整體走勢曲折，賺錢效應較去年明顯回落。業內人士認為，2021年是企業盈利大年，盈利因素可望提振股市，但受流動性影響，市場在估值方面存在較大向下壓力。對投資者而言，把握結構性行情格外重要。

    關注盈利驅動的結構性行情

    股市是宏觀經濟的晴雨表。國家統計局數據顯示，2021年1-2月國民經濟保持恢復性增長，其中貨物進出口總額同比增長32.2%，全國固定資產投資（不含農戶）同比增長35%，社會消費品零售總額同比增長33.8%。

    不過，今年以來的股市震蕩行情卻與宏觀經濟修復態勢并不“匹配”。數據顯示，截至4月8日收盤，2021年以來上證指數僅微漲0.27%，深證成指與創業板指均下跌超過3%，部分成長風格板塊累計跌幅甚至超過10%。

    興業證券首席經濟學家王涵指出，在經濟階段性的高脈沖背景下，一季度市場投資者更關注短期因素，因此股票市場是由交易而非投資主導。考慮到未來經濟基本面或弱于一、二季度，市場對于政策收緊的擔憂減弱，二季度A股或將呈現震蕩走勢，三、四季度表現會相對更好。

    民生證券首席宏觀分析師解運亮表示，鑒于經濟復蘇持續過程較長，2021年將是企業盈利大年，對股市是一大利好，但估值方面市場仍然有較大向下壓力，預計股市整體表現或不會太佳，結構性行情仍會存在。

    從企業整體盈利情況看，1-2月全國規模以上工業企業利潤同比增長1.79倍，比2019年1-2月增長72.1%，兩年平均增長31.2%，延續了去年下半年以來較快增長的良好態勢。A股方面，截至4月8日記者發稿時，已有超過360家公司預告今年一季度凈利潤同比增長或扭虧。部分上市公司披露一季報翌日股價隨即大漲，凸顯市場對“季報行情”的參與熱情。

    中航證券研究所所長董忠云認為，二季度市場風格方面，估值驅動將轉為業績驅動，并由盈利確定性轉為盈利彈性，建議自下而上挖掘具備盈利增速與估值性價比高的標的股。

    緊信用寬貨幣

    2020年新冠肺炎疫情重創全球經濟，但在流動性“呵護”下，不少主要經濟體的資本市場卻誕生正收益。2021年疫情持續好轉，流動性是否收緊成為考驗后市行情的重要變量。

    中國人民銀行披露的數據顯示，2021年2月社會融資規模增量為1.71萬億元；人民幣貸款增加1.36萬億元，同比多增4529億元。從貨幣供應看，2月末廣義貨幣（M2）余額223.6萬億元，同比增長10.1%，狹義貨幣（M1）余額59.35萬億元，同比增長7.4%。

    在解運亮看來，2020年流動性寬松使得股市估值水平出現相當大的躍升，但隨著流動性呈現邊際收緊特征，股市估值調整壓力非常大；考慮到流動性收緊未來或將延續，股市估值調整大概率還未結束。“參照2003-2004年、2006-2007年和2010年的歷史經驗，經濟復蘇持續超預期帶來的結果可能是房地產調控和金融調控加強，市場投資難度也在加大。”

    不過王涵認為，后期市場信用相對偏緊較確定，但考慮到中長期經濟增速和利率要匹配等因素，流動性狀況相對一季度更加溫和，這對股票市場的風險偏好有一定提升，“緊信用寬貨幣”組合對利率債也是利好因素。

    除了流動性，通脹也是影響權益市場的重要因素。根據國家統計局披露數據，2021年1-2月我國CPI同比下降0.3%，分月看，1、2月CPI同比分別下降0.3%和0.2%。不少機構預測后續CPI或將階段性上行，也有聲音擔憂近期上游資源品價格上漲會帶動國內CPI抬升。

    在開源證券首席經濟學家趙偉看來，大宗商品漲價帶來的輸入性通脹對國內CPI的傳導作用非常有限；綜合考慮基數、疫情后線下消費修復節奏等因素，二季度核心CPI或仍以修復為主，抬升幅度或相對有限。“整體來看，二季度CPI抬升不會成為影響貨幣流動性的核心因素，也不會成為市場整體行情的核心影響變量。市場研究要聚焦于企業盈利能力、未來發展前景等更內核的支撐上。”

    三條配置主線顯現

    談到后市如何在機構性行情中把握機會，解運亮表示看好兩大方向：一是符合我國經濟未來發展方向的行業和板塊，例如制造業創新等，長期表現值得期待；二是經濟發展周期的中下游板塊，當下經濟復蘇主要邏輯是需求改善，因此中下游板塊的景氣度恢復持續性會比較好。

    王涵指出，未來隨著各方對宏觀經濟增長預期從較高水平回落到正常水平，投資者關注重點也將從短期因素轉變為長期因素。從投資角度看，中國經濟社會長期轉型的方向，例如消費轉型、老齡化醫療等將成為市場關注重點，長線資金也將回歸到相應行業及板塊中，其長期配置價值將凸顯。

    董忠云表示看好三條主線：一是民航、酒店、旅游、餐飲、銀行等前期疫情沖擊大的消費服務等具備性價比的板塊；二是家電、輕工、機械、電氣設備、汽車及零部件等需求呈現繼續改善的板塊；三是以軍工和半導體為代表的高景氣、國家安全及自主可控板塊。

    對于利率債，趙偉認為，CPI通脹升溫等可能干擾交易行為，但在“緊信用、寬貨幣”的宏觀環境下，經濟見頂、溫和CPI通脹的基本面組合對利率債的利好支撐逐步顯現，長端收益率已進入下行通道，繼續重申“利率債行情確定、買點已現”的觀點。