1月15日，按照慣例，2021年第一碗“麻辣粉”（MLF，中期借貸便利）將上桌。相比最近高頻低量逆回購操作釋放的微妙信號(hào)，市場更期待從這次MLF操作中進(jìn)一步獲取春節(jié)前央行流動(dòng)性調(diào)控策略的訊息。分析人士指出，降準(zhǔn)呼聲近期又起，但概率相對有限。

    節(jié)前“送溫暖”成慣例

    歲末年初，資金面易緊難松。然而，在央行保駕護(hù)航下，這一傳統(tǒng)認(rèn)識(shí)正悄然變化。特別是，在2020年年底輕松跨年后，市場已就跨春節(jié)資金面形勢達(dá)成共識(shí)——保持寬松成為主流看法。

    從近幾年的情況看，這符合人們感受。春節(jié)是個(gè)大假，銀行現(xiàn)金投放需求大，加之年初繳稅繳準(zhǔn)等因素?cái)_動(dòng)，使流動(dòng)性供求變數(shù)多、壓力大，需特別關(guān)注和呵護(hù)。央行在春節(jié)前“送溫暖”漸成慣例。近幾年，春節(jié)前后流動(dòng)性波動(dòng)趨降，“不知不覺”“輕輕松松”完成跨節(jié)的感受越來越明顯。

    近幾月，央行流動(dòng)性投放頗為積極。市場人士認(rèn)為，對沖債券違約事件的影響是重要因素之一。2020年最后兩個(gè)月，企業(yè)債券融資大幅萎縮，表明違約事件影響沒有完全消除。機(jī)構(gòu)認(rèn)為，保持流動(dòng)性合理充裕更顯必要。

    平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生指出，2020年12月的金融數(shù)據(jù)，對近期流動(dòng)性寬松和央行超預(yù)期投放提供注解。“對非標(biāo)、套利等行為的監(jiān)管，以及信用違約事件余波，給貨幣信用環(huán)境施加顯著影響，保持較寬松流動(dòng)性環(huán)境有‘胡蘿卜加大棒’的意味。”鐘正生認(rèn)為，流動(dòng)性偏松狀態(tài)有較大可能得到延續(xù)。中金公司固收研究團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，寬松的資金面有望延續(xù)到3月-4月。

    降準(zhǔn)呼聲再起看淡聲音更多

    據(jù)測算，春節(jié)前，流動(dòng)性供求存在缺口。隨著流動(dòng)性消耗增多，央行適時(shí)出手幾無懸念。對央行可能選用的工具和手段，市場預(yù)期出現(xiàn)分歧，降準(zhǔn)率先引發(fā)爭論。

    信達(dá)證券固收分析師李一爽預(yù)計(jì)，2021年春節(jié)前央行大概率會(huì)動(dòng)用定向降準(zhǔn)等手段，補(bǔ)充流動(dòng)性缺口。申萬宏源證券首席宏觀分析師秦泰認(rèn)為，2021年央行將至少實(shí)施兩次“中性降準(zhǔn)”，每次各50基點(diǎn)。

    春節(jié)前后的確是降準(zhǔn)“高發(fā)期”。據(jù)廣發(fā)證券研報(bào)統(tǒng)計(jì)，2015年以來歷年一季度均有降準(zhǔn)動(dòng)作，多發(fā)生在春節(jié)前。有觀點(diǎn)認(rèn)為，當(dāng)前MLF存量規(guī)模過大、擔(dān)保品不足等因素也使降準(zhǔn)置換MLF變得有必要。截至1月14日的數(shù)據(jù)顯示，MLF余額已超5萬億元，逼近2018年9月歷史高位。降準(zhǔn)置換MLF，既能滿足投放流動(dòng)性需求，也可為后續(xù)MLF操作騰挪空間。

    不過，看淡降準(zhǔn)的聲音似乎更多，關(guān)鍵就在于降準(zhǔn)的信號(hào)意義過強(qiáng)。國泰君安證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家花長春稱，降準(zhǔn)會(huì)釋放強(qiáng)烈寬松信號(hào)，為大宗商品等漲價(jià)火上澆油。天風(fēng)證券首席固收分析師孫彬彬也認(rèn)為，當(dāng)前不具備降準(zhǔn)條件，降準(zhǔn)置換MLF的必要性同樣不高。莫尼塔報(bào)告強(qiáng)調(diào)，貨幣政策“不急轉(zhuǎn)彎”不意味著再度寬松，近期全面降準(zhǔn)可能性不大。

    跨節(jié)資金投放或祭出組合拳

    在這一背景下，MLF操作備受關(guān)注，可能帶有關(guān)鍵訊號(hào)。

    據(jù)機(jī)構(gòu)分析，如果1月15日央行端出一大碗“麻辣粉”，意味著春節(jié)前降準(zhǔn)可能性大降。一是央行通過開展大額MLF操作，釋放增量資金，可部分填補(bǔ)流動(dòng)性缺口；二是央行繼續(xù)開展MLF操作，相當(dāng)于證偽降準(zhǔn)置換猜想，從而否定前述降準(zhǔn)理由。

    有分析人士認(rèn)為，央行政策工具箱充足，要防范應(yīng)對春節(jié)前后流動(dòng)性波動(dòng)，降準(zhǔn)不是唯一選項(xiàng)，可能也不是適宜選擇。當(dāng)前，宏觀政策應(yīng)更注重可持續(xù)性。法定存款準(zhǔn)備金率已不高，有必要為應(yīng)對未來的不確定性留有余地。

    可替代降準(zhǔn)的工具不少，MLF是其中一項(xiàng)。2020年以來，央行基本每月開展1次MLF操作，但也有例外，2020年11月就開展兩次操作。理論上，央行可多次開展MLF操作，并配合公開市場逆回購操作，釋放中期和短期流動(dòng)性，滿足春節(jié)前機(jī)構(gòu)對流動(dòng)性的需求。

    2018年1月創(chuàng)設(shè)的臨時(shí)準(zhǔn)備金動(dòng)用安排（CRA）也是選項(xiàng)之一。CRA可起到臨時(shí)降準(zhǔn)的效果，且臨時(shí)釋放和到期回籠的資金恰好可與春節(jié)前后現(xiàn)金投放和回籠形成對沖，這一點(diǎn)已在2018年操作中得到驗(yàn)證。

    綜合考慮MLF余額的問題，一些機(jī)構(gòu)認(rèn)為，春節(jié)前，央行可能會(huì)祭出“MLF+逆回購+CRA”組合拳。廣發(fā)證券研報(bào)指出，近期重啟CRA可能性較高，這有助于展現(xiàn)相對中性的貨幣政策態(tài)度，也有助于流動(dòng)性平穩(wěn)跨節(jié)。中信證券首席固收分析師明明預(yù)計(jì)，春節(jié)前央行流動(dòng)性投放手段將是以“MLF+逆回購+普惠金融定向降準(zhǔn)”或類似CRA的臨時(shí)性流動(dòng)性安排為主的組合。