作為養老目標基金的重要類型，目標日期基金長期業績突出，在海外受到推崇，也成為國內基金業最被看好的養老基金類型。目標日期基金中最具投資競爭力、對基金長期業績影響較大的下滑曲線設計受到基金公司的格外重視。中國基金報記者從多家上報了目標日期基金的公司投資人士處了解到，業內下滑曲線設計方案主要有直線型和階梯型兩類，由于國內資本市場歷史短、股市波動大以及參數假設空間大等因素，下滑曲線如何適應中國國情成為產品設計者的重要考慮。

    直線型和階梯型

    設計方案為主流

    目標日期基金的“下滑曲線”是指基金持有人在不同年齡階段匹配的股票、債券等各類資產動態配置比重的曲線和軌道。目標日期基金下滑曲線的設計需要準確刻畫和模擬投資者的生命周期和投資環境，以達到產品收益助力投資者養老的目的。

    華北一家大型基金公司投資總監告訴記者，從目標日期基金的設計流程看，首先需要制定符合投資者真實養老需求的投資目標；二是充分考慮投資者生命周期、經濟環境和資本市場的長期變化趨勢，做出合理的參數假設；三是結合海外先進方法進行本土化改造，設計產品模型。

    “下滑曲線的設計是其中的關鍵環節，人的生命周期、資本市場長期趨勢、替代率都是重要的影響因素，”該投資總監稱，“從人的財富的角度來說，分為目前已擁有的金融資本和未來薪酬收入折現值的人力資本，這些財富未來是增值還是萎縮取決于財富的分配。隨著年齡的增長，合理的資產配置是權益類資產倉位由高到低的過程，在具體設計下滑曲線時，還需要考慮股票、債券等資產的波動率、長期預期收益率以及第三支柱替代率等因素。”

    該公司資產配置部門負責人介紹，他所在公司的下滑曲線為平滑直線型。“比如初始權益倉位是60%，每年下滑1%，30年后股票倉位下降為30%，整體呈現平滑下降的趨勢，可以逐次降低資產配置的風險暴露，實現長期投資收益的穩健增長。”

    除了直線型下滑曲線設計方案，該部門負責人還介紹，階梯型設計是根據不同時段來匹配不同的股票倉位區間。

    滬上一位中型公募基金經理透露，他所在的公司下滑曲線采用的就是階梯型方案。“舉例來說，我們把30年分為6個投資階段：第一個五年股票類資產為80%~90%，第二個五年是60%~80%，以此類推，最后一個階段倉位降低到20%以下，是五年一次穩步降風險的階梯型下滑曲線。”

    適應中國國情

    是重要考慮

    多位業內人士告訴記者，國內資本市場歷史相對較短，權益市場波動較大，疊加子基金收益貢獻的不穩定，在下滑曲線之外仍存在許多影響長期收益率的因素。如何讓下滑曲線適應中國國情，也成為產品設計者的重要考慮。

    上述華北基金公司投資總監稱，他所在的公司在回測時只有15年的數據可用，輸入投資人工資、人口結構和未來平均增長參數，資本市場波動率和預期收益率等指標。“需要預測30年平均收益率是多少，平攤到每年收益率是多少，我國資本市場較短的歷史，回測數據的參考性有限。”

    除了下滑曲線匹配的權益類倉位比重對長期收益率的影響，子基金的收益表現也是長期業績的重要影響因素。

    華北上述資產配置部門負責人表示，他所在團隊傾向于主動子基金，可以獲取市場上的阿爾法收益，但也會對持有基金定期考察，考察阿爾法收益的獲取能力是否具備持續性。如果市場整體阿爾法在減少或者相關子基金風格漂移，也會考慮配置被動基金。

    不過，該負責人認為，下滑曲線的設計中，參數假設才是影響長期風險暴露和長期收益率最關鍵的因素。“從下滑曲線設計的流程看，假設階段是最關鍵的。比如假設目標日期基金平均年化收益是8%，工資增長率是5%，股債市場波動率、預期收益率等各項假設指標輸入程序后，模型就設計出來，相關的下滑曲線也出來了。但這些元素中很多都是假設的。如果預期收益率高風險暴露高，對最終的收益率結果都會有一定影響。如此多的影響因素，下滑曲線的設計也會各不相同，跑下來的結果也會大相徑庭。” 該負責人說。