近日，海航系破產(chǎn)重整有序推進，隨著遼寧方大集團、海南控股等實力雄厚的戰(zhàn)投入局，海航將迎來新生曙光。

    海航重整是上市公司積極化解風險的一個典型縮影。過去一年，在《國務院關于進一步提高上市公司質(zhì)量的意見》（下稱《意見》）引領下，資本市場各方凝心聚力解難題，為資本市場高質(zhì)量發(fā)展清障提氣。上交所“開門辦服務、上門解難題”也在此背景下深入推進，滬市公司市場化、法治化的風險化解之路也走出了新氣象。近日，記者分別采訪了一線監(jiān)管人員、成功化解風險的上市公司、多手段紓困上市公司的產(chǎn)業(yè)資本及資管公司，多方探尋過往成功經(jīng)驗，叩問下一步紓困重點及要義。

    因地制宜探尋“紓困路徑”

    作為推動提高上市公司高質(zhì)量發(fā)展的綱領性文件，《意見》明確提出，解決上市公司突出問題，包括積極穩(wěn)妥化解上市公司股票質(zhì)押風險，嚴肅處置資金占用、違規(guī)擔保問題。據(jù)記者了解，截至今年上半年，滬市控股股東或第一大股東質(zhì)押比例超過80%的公司較最高峰已減少近六成，質(zhì)押融資余額也進一步下降。

    成功紓困的案例，有哪些經(jīng)驗做法可資其他公司借鑒？據(jù)記者梳理發(fā)現(xiàn)，近年來，上市公司主要借助重整紓困、產(chǎn)業(yè)紓困、股權紓困、多維紓困、重組紓困五種市場化的方式，靈活、主動、積極化解風險“難題”。

    以海航為例，其正在通過破產(chǎn)重整來力挽狂瀾。9月12日，*ST海航、*ST基礎分別確定遼寧方大集團實業(yè)有限公司（簡稱“遼寧方大”）、海南省發(fā)展控股有限公司（簡稱“海南控股”），為航空、機場兩大業(yè)務板塊的戰(zhàn)略投資者。遼寧方大、海南控股均資產(chǎn)實力雄厚，前者坐擁炭素、鋼鐵、醫(yī)藥、商業(yè)四大核心產(chǎn)業(yè)，具有較強國際競爭力，后者則是海南省人民政府為海南經(jīng)濟發(fā)展而設立的綜合性投資控股國有獨資公司。若投資完成，遼寧方大、海南控股將分別成為海航系兩家公司的控股股東，有望為海航旗下航空、機場兩大業(yè)務開創(chuàng)新格局。

    產(chǎn)業(yè)紓困的典型案例是妙可藍多定增引入蒙牛。2019年，公司原控股股東旗下港股公司出現(xiàn)債務危機，為挽救家族企業(yè)，公司出現(xiàn)控股股東關聯(lián)方非經(jīng)營性資金占用的情況。對此，公司積極應對采取整改措施，當年全部償還了占用資金的本金和利息。2020年底，妙可藍多籌劃定增擬引入國內(nèi)乳業(yè)巨頭蒙牛進行產(chǎn)業(yè)合作。今年7月，蒙牛成為公司新控股股東，雙方將在銷售渠道共建、營銷資源共享、產(chǎn)能布局提升等多方面多維度開展業(yè)務合作，攜手開拓中國乃至全球極具潛力的奶酪市場。紓困完成后，公司經(jīng)營提質(zhì)增效，盈利能力大幅提升。2021年上半年，公司實現(xiàn)收入20.67億元，同比增長90.8%，實現(xiàn)歸母凈利潤1.12億元，同比增長247.12%。

    浙江廣廈則探明了股權紓困之路。前期，公司曾一度聚集“三大風險”：存單質(zhì)押擔保風險、經(jīng)營風險、控股權不穩(wěn)定風險。今年7月12日，公司完成控制權變更，東科數(shù)字成為公司新控股股東，東陽市國資委正式入主，從而化解了原控股股東高比例質(zhì)押、控制權不穩(wěn)定的風險。值得一提的是，在監(jiān)管督促下，公司現(xiàn)任控股股東披露了解決存單質(zhì)押擔保問題的方案，預計2021年內(nèi)可以解決大部分存單質(zhì)押。據(jù)半年報顯示，公司2021年6月30日存單質(zhì)押對應的融資余額為11.24億元，較2020年12年31日下降8.07億元，下降比例為41.81%。

    多維紓困不僅讓九州通醫(yī)藥流通業(yè)務“四通八達”，而且為風險化解提供了新樣本。2018年之前，公司控股股東楚昌投資及其一致行動人合計持股比例53.55%，累計質(zhì)押股份占合計持股比例長期高于80%。為解決債務危機，同年10月公司控股股東楚昌投資與信達資管簽訂了《債務重組合同》，信達資管以19.9億元向原債權人收購其對楚昌投資的債權。一年后，重組債務全部實施債轉(zhuǎn)股以后，楚昌投資及一致行動人的股權質(zhì)押比例從83%降至69%。此后，信達資管也選派董事積極參與公司治理，為九州通更加規(guī)范運營注入新動力。今年上半年，公司經(jīng)營穩(wěn)健增長，實現(xiàn)營業(yè)收入18.68億元，歸母凈利潤2.75億元，分別同比增長85.34%、112.32%。

    此外，ST宏盛、飛樂音響的重組紓困等也都為上市公司風險化解積累了有益經(jīng)驗。

    “解鈴還須系鈴人”，市場中誘發(fā)的風險還需要用市場化手段來解決。而事實上，靈活運用多元化紓困模式的前提是，上市公司及其大股東要有積極主動的風險化解意識和態(tài)度，這也直接決定著風險化解的效率和難度。

    “去年，我們已經(jīng)通過多種方法緩解了資金壓力，包括改善公司基本面、引入戰(zhàn)略投資者、督促大股東優(yōu)化貸款結構、處置部分不良資產(chǎn)等等，使得大股東公司質(zhì)押率從最高時超過99%下降到了目前的72.87%。”通化東寶董事長冷春生告訴記者，公司業(yè)績恢復增長，基本面改善，銀行對公司未來發(fā)展信心由此顯著增強，進而用各種靈活的方式協(xié)助控股股東降低質(zhì)押風險。

    堅定信念風險化解還需“啃硬骨頭”

    隨著化解風險工作逐漸進入“攻堅期”，接下來要做的就是耐心“啃硬骨頭”。從實際案例來看，更多高風險公司的窘境、難題往往是綜合性、復雜性的。

    一位資產(chǎn)管理公司的人士向記者介紹稱，困境企業(yè)綜合性特征包括了短期流動危機和中長期債務危機并存、上市公司經(jīng)營危機和大股東債務危機并存、大股東現(xiàn)金流嚴重依賴上市公司分紅且公司業(yè)績下滑明顯等種種境況。

    這些常年沉積的綜合性“疑難雜癥”為上市公司風險化解帶來諸多障礙。整體來看，當前上市公司風險化解還存在兩方面的難題：一是部分風險公司質(zhì)地不佳，難以覓得紓困方；二是紓困完成后存在整合風險。

    具體來看，有的公司經(jīng)營不善、持續(xù)發(fā)生虧損，面臨較大經(jīng)營風險；有的公司存在流動性危機，甚至已資不抵債；有的公司控股股東高比例質(zhì)押疊加輪候凍結，控制權穩(wěn)定性較差；還有的公司存在資金占用或違規(guī)擔保尚未解決，甚至存在財務造假或其他重大違法違規(guī)行為；更有公司各類風險交織，情況復雜。

    在市場人士看來，隨著注冊制穩(wěn)步推進，常態(tài)化退市機制逐步穩(wěn)固，殼資源的價值日益下降。對于風險公司，無論是地方政府、資管公司、同業(yè)公司，出于自身風險收益平衡的考量，都會傾向于選擇優(yōu)質(zhì)標的進行投資，而對應上述質(zhì)地不佳公司的投資則會較為審慎。

    同時，紓困后的整合風險亦不容忽視。風險公司紓困有賴于紓困方對公司原有資源及其他資源的有效整合，但是風險公司或存在較多歷史遺留問題，或情況復雜、牽涉廣泛，在此情況下，紓困后的整合未必能夠?qū)崿F(xiàn)預期效果。此前就有上市公司原控股股東為解決資金壓力和股權問題，兩度轉(zhuǎn)讓控制權。紓困方進入后，發(fā)現(xiàn)公司業(yè)務真實性存疑，內(nèi)控存在重大缺陷，且可能存在前控股股東大額資金占用。為此，公司2020年年報延遲3個月披露，2020年審計報告出具無法表示意見，內(nèi)控審計報告出具否定意見，公司也因此“披星戴帽”。

    群策群力合力打贏“攻堅戰(zhàn)”

    “近年來，我們想了很多辦法化解風險，一個深切的感受是，風險化解單靠證監(jiān)系統(tǒng)、交易所不能完全解決，更多需要依靠地方政府，遵循市場化、法治化原則，發(fā)揮市場的力量，才能使防范化解風險事半功倍。”來自一線的監(jiān)管人士如此向記者表示。事實上，服務在風險化解前線的銀行、券商、資管公司等也都在“聚合力、解難題”上達成共識。

    “2017年以來，我們對數(shù)十家上市公司開展相應幫助，總結了包括債轉(zhuǎn)股、上市公司違約貸款定向收購、針對控股股東融資支持、階段性代持、對大股東實質(zhì)性重組、對上市公司業(yè)務板塊整合等10種模式。”信達資產(chǎn)管理公司相關人士說，信達資產(chǎn)曾經(jīng)推動暫停上市的中毅達“死而復生”。

    此外，信息共享也是一個重要方面。東方資產(chǎn)相關負責人就表示：“很多公司出現(xiàn)問題，找了一圈投資人來化解風險卻無果，最終才找到資產(chǎn)管理公司參與其中。這增加了風險救助和化解風險的難度，如果能在信息披露之后盡快對接會更加有利。”

    一位接近監(jiān)管的資深專家告訴記者，上市公司風險化解工作是一項長期性、系統(tǒng)性的工作。隨著工作的不斷深入，難度會進一步上升，風險化解進入“啃硬骨頭”階段，對市場各方的化解能力和應變實力都帶來新考驗、新挑戰(zhàn)。

    特別需要注意的是，化解風險并不意味著“姑息”，對于罔顧市場規(guī)律，毫無風險意識和合規(guī)底線的公司，監(jiān)管要始終保持“零容忍”，堅決出清。今年以來，上交所按照“重組一批、重整一批”的多元化退出機制，推動了部分風險公司完成重整、脫胎換骨。同時，上交所支持部分公司通過資產(chǎn)重組，注入新鮮血液，緩解經(jīng)營風險，提升公司經(jīng)營質(zhì)量和盈利能力。

    據(jù)了解，上交所將繼續(xù)組織專門力量，因地制宜，對重點地區(qū)派出專項工作組，多形式持續(xù)凝聚市場各方力量推動風險化解，從實際問題出發(fā)，群策群力多措并舉，共同答好資本市場高質(zhì)量發(fā)展的“答卷”。