截至4月21日，上交所科創板已經披露了89家企業的招股書申報稿。在眾多申請企業中，木瓜移動關注度居高不下，其招股書（申報稿）中展現的“大數據”公司人設引發了不少爭議。在推進科創板的過程中，監管層始終強調信息披露的重要性，能否真實、準確、完整、及時地披露信息成為申報企業的必修課。

    對比木瓜移動此前掛牌新三板時的公開轉讓說明書，《每日經濟新聞》記者發現，此次木瓜移動科創板上市招股說明書（申報稿）少披露了很多關鍵內容，其中包括必要的風險提示和業務變遷過程，而這些因素或將影響監管部門和投資者的決策。

    對于試水注冊制的科創板而言，信息披露的充分程度成為一個關鍵因素。如何讓投資者清晰準確地理解公司并作出投資判斷，是擺在所有申報科創板企業面前的新課題。

    在經歷了新三板市場的起伏徘徊之后，2019年，北京木瓜移動科技股份有限公司（以下簡稱木瓜移動）向科創板發起沖刺并獲得首批受理。但木瓜移動的信息披露讓外界頗為疑惑，瑕疵也相繼出現。

    《每日經濟新聞》記者研究發現，對比掛牌新三板的公開轉讓說明書，木瓜移動科創板上市招股說明書（申報稿）少披露了很多關鍵內容，包括必要的風險提示和業務變遷過程等影響投資者決策的關鍵因素。

    顯然，要成功邁入科創板，木瓜移動及其后來者在信息披露上還有很長的路要走。

    ●更高的信披要求VS更少的風險提示

    一直以來，信息披露在中國上市公司監管中都極其重要。在科創板上市招股說明書（申報稿）的信息披露方面，對于風險提示的披露也被認為是關鍵披露因素。

    據新華社報道，4月19日，中共中央政治局召開會議，會議要求，要以關鍵制度創新促進資本市場健康發展，科創板要真正落實以信息披露為核心的證券發行注冊制。

    而在上交所近期發布的科創板申報問題中，就包括部分企業“風險因素的披露缺乏針對性，對發行人自身的特有風險披露得很少，對共有的風險披露得多”。

    雖然木瓜移動在申報稿里也進行了風險提示，但似乎很難說是披露充分的。最直接的問題是，與2016年掛牌新三板時的公開轉讓說明書相比，風險提示差別頗多，且明顯減少。

    先從數量上看，木瓜移動掛牌新三板的公開轉讓說明書一共披露了27條風險。而在木瓜移動科創板上市招股說明書（申報稿）中，這一數字降至21條。

    前后相隔三年時間，兩次申報文件內文有一定差異不足為奇。但仔細對比卻能發現，前后文件的區別主要集中在自身業務屬性和產業鏈上游的風險披露方面，而公開轉讓說明書顯然說得更為直白。

    譬如，木瓜移動在公開轉讓說明書中提到“因無法取得足夠業務數據而導致公司業務發展受影響的風險”“第三方服務商中斷或延遲對公司服務而影響公司業務開展的風險”。但在木瓜移動科創板上市招股說明書（申報稿）中，并未提及這些風險。

    從木瓜移動的業務模式來看，產業鏈的風險集中在供應商一端。在木瓜移動的前五大供應商中，最穩定的就是Facebook（臉書）、谷歌以及Amazon（亞馬遜）。單一的供應路徑依賴隱藏著風險，因為存在著這樣一種可能：若Facebook自身經營策略調整，或者中斷與木瓜移動的交易，那么木瓜移動的經營又該走向何方？

    在供應商依賴的風險層面，木瓜移動在公開轉讓說明書提到了兩條風險，分別是“主要供應商停止向公司供應媒體資源而導致公司無法在相應互聯網媒介開展業務的風險”“互聯網媒介資源采購價格上漲導致公司業績下滑的風險”。

    當然，木瓜移動科創板上市招股說明書（申報稿）也提到了供應商問題，但只籠統歸納為供應商集中的風險。

    西部證券投資銀行總部董事總經理王克宇對《每日經濟新聞》記者表示，在IPO過程中，如果供應商過于集中，是比較重要的風險點。

    企業供應商集中帶來的另外一點隱憂便是成本，即企業對上游供應商的議價能力。木瓜移動根據客戶需求為客戶制定投放策略，并根據策略方案向各互聯網媒介采購相應的媒介資源。木瓜移動主要成本即互聯網媒介資源采購。

    2014年以來，木瓜移動的營業成本占營業收入比重均超過七成。另外，最近兩年，木瓜移動的采購向頭部供應商集中，以2018年為例，木瓜移動從Facebook采購的金額為38億元，占總成本比重91.99%，而在2017年，這一比重為87.81%。

    這一商業模式背后隱藏的風險可能是，如果Facebook等供應商提高要價，對于客戶和成本的影響都會侵蝕木瓜移動的凈利潤。木瓜移動并未在申報稿里說明這一風險點。但在2016年的公開轉讓說明書里，木瓜移動對此進行了重點風險提示。

    彼時，木瓜移動的風險提示這樣表述：“此類優質媒介資源相對稀缺，媒介價格呈穩步上升趨勢。不斷增長的媒介采購價格給服務商及客戶帶來一定沖擊，短期內給互聯網營銷服務商帶來一定經營風險。如果媒介資源價格上漲過快，將會影響公司客戶投放需求，也會影響公司經營業績。”

    不過，從木瓜移動方面來看，其與Facebook是相輔相成，并非由供應商單一主導。“從牌照授權的角度來講，Facebook等頭部流量需要找一個在中國有市場拓展能力，且有資金運營管理能力的伙伴。”木瓜移動一位高管回應稱，在沒有成為Facebook正式合作商之前，公司已經對Facebook有了很大的流量采購。“Facebook看重我們的開發能力和服務能力，這也是我們成為其在華官方合作伙伴的原因。”

    ●避而不談曾靠游戲賺錢VS低調剝離聚焦當前主業

    對比公開轉讓說明書披露內容，在科創板上市招股說明書（申報稿）中“消失”的還有木瓜移動游戲業務。曾幾何時，游戲業務是木瓜移動業績驅動的雙引擎之一。

    從業績來看，2013年，木瓜移動游戲運營開發的收入占比達67.84%。在2015年1月~9月，木瓜移動游戲運營開發收入占比仍然達到21.89%。彼時木瓜移動直言，主營產品就是移動數字營銷以及移動游戲研發運營。

    在2016年半年報中，木瓜移動提道：“移動數字營銷業務以及移動游戲研發運營業務的有效協同，共同發展使公司保持持續的市場競爭力。”

    游戲行業一直以高毛利率著稱，木瓜移動的游戲業務也不例外。2013年到2015年1~9月，公司游戲運營業務的毛利率均高于80%，而木瓜移動的搜索展示類業務毛利率一直都在5%以下。

    從內部架構來看，2016年，在木瓜移動內部組織架構中，共有8個平行子部門，游戲推廣部便是其中之一。在2016年無形資產的注冊商標里，木瓜移動擁有7項軟件著作權，其中6個為游戲類，其中包括《木瓜PaPa魚》游戲軟件等。

    對游戲屬性的側重還體現在高管介紹中，特別是三大核心技術人員。譬如首席技術官錢文杰擁有Symbian旗下的任天堂紅白游戲機研發背景，而另外兩名技術總監均在游戲部門擔當要職。

    但在最新的招股說明書（申報稿）中，木瓜移動對游戲可謂諱莫如深，鮮有提及。其中僅涉及一家游戲業務的公司——北京萵苣科技有限公司（以下簡稱萵苣科技）。但萵苣科技并不在木瓜移動體系里，這是由其實際控制人沈思100%持股的關聯公司，于2017年7月17日成立。去年，萵苣科技總資產196萬元，營業收入980.95萬元，虧損200.53萬元。

    “報告期內的重大資產重組、收購、剝離都要進行披露。業務的剝離是不是屬于重大事項？這個要從財務指標以及業務角度來進行判斷。”王克宇認為，相應資產剝離過程應該在招股說明書（申報稿）里進行披露。

    另一投行人士向記者強調，這還要看資產剝離是否涉及重大資產重組，如果是后者，自然應該披露。

    關于游戲業務，木瓜移動高管回應稱，隨著木瓜移動業務轉型，公司2016年就不再進行游戲開發上線，在2017年上半年已經全部完成剝離。

    但在招股說明書（申報稿）里，木瓜移動并未明確披露游戲業務剝離的過程。木瓜移動披露的偶發性關聯交易顯示，2017年7月，公司子公司移動奇異以賬面價值向萵苣科技轉讓其他類業務全部資產，但木瓜移動并未披露具體資產涉及的業務。木瓜移動僅是這樣模糊表述，“上述資產轉讓的主要原因系該類業務處于產品生命周期末期，收入不斷降低，公司決定終止該類業務的經營。”

    對此，木瓜移動高管表示，剝離互動游戲類業務，依照審計和律師專業意見，完全符合相關法規和流程。況且這類游戲業務占收入比例非常小，“后期游戲對公司而言，已經沒有什么利潤，它掙的錢只夠養活這個團隊，所以當時沒有花什么錢就剝離出去了，對公司整體來說影響是非常小的。”

    但不可否認的是，直到2016年，木瓜移動仍有游戲業務在手。2016年之后，公司才聚焦于目前的核心業務。對于投資者來說，這個業務變遷過程顯然是不可或缺的關鍵投資決策信息。

    木瓜移動高管表示，公司是以技術開發起家，因此在早期曾受托開發過休閑社交類產品，并未參與游戲運行。公司董事會和股東會也都認可剝離決策，這樣公司主業可以更專注于大數據營銷出海。

    木瓜移動剝離游戲業務是否還有其他考慮？《每日經濟新聞》記者注意到，剝離游戲業務或可助其繞開特殊領域的嚴格上市審核。從科創板申報來講，游戲并未在科創板鼓勵的申報行業里，即便是創業板，對游戲類公司IPO的要求也更為嚴格。

    ●高管回應：招股書準備時間緊張，愿意保持公開透明

    在公開轉讓說明書中，木瓜移動曾披露，所有公司開展業務需要的數據收集、分析、存儲以及應用的處理過程均在租賃場地的服務器中進行。同時，公司提示風險稱：“上述服務如果出現中斷或延遲，將嚴重影響公司業務的開展。”木瓜移動還提道，“因無法取得足夠業務數據而導致公司業務發展受影響的風險。”

    從目前的運營模式來看，木瓜移動大數據服務器的業務特點并沒有顯著變化。

    然而，在木瓜移動的申報稿里，并沒有列出這些風險警示，也甚少提及租賃第三方場地托管服務器。

    此外，記者注意到，在木瓜移動的申報稿中并未對諸多關鍵經營因素的變化進行詳細解釋，包括技術骨干和重要客戶的大幅變化。

    技術骨干方面，2016年，木瓜移動的核心技術人員分別是錢文杰、程偉、趙堃亮。而在此次申報稿里，木瓜移動核心技術人員共有7名。對比來看，僅錢文杰沒有變動。

    重要客戶方面，2013年~2018年，木瓜移動前五大客戶的變化較大，更迭頻繁。2016年~2018年，唯一連續三年均是重要客戶的為DiandianInteractiveHolding。若再將時間往前追溯，2014年~2016年，連續三年均是重要客戶的僅有百度。

    核心技術人員和重要客戶均發生了如此大的變化，是否涉及公司業務變動？在申報稿中，木瓜移動并未有所提及。

    對于客戶的變化，木瓜移動高管在接受《每日經濟新聞》記者采訪時稱，2016年之前，公司“出海”的主力投放客戶是互聯網公司，但在最近三五年，移動互聯網市場營銷投放的大客戶“你方唱罷我登場”，新興制造業、內容應用等占據更大的份額，因此看得出，市場形態還是發生了一定的變化。行業周期及流量價格，以及適應各類互聯網新媒體的數據和技術手段也在更新，這些都會影響市場需求端的格局。

    對于上述信息披露的種種疑問，木瓜移動高管表示，招股說明書（申報稿）技術章節斟酌打磨了很多遍，技術人員寫出來的東西，可能很難讓人理解。在公眾都看得懂這件事情上面，木瓜移動還是花了一些時間，可能表述效果依舊不太理想，但是公司也非常盡力。

    “準備時間很緊張，我們一天能接到5個電話，問申請文件搞得怎么樣？”木瓜移動一位高管坦言，公司之前申報創業板上市的7期輔導都已經做完，基本走到了要落地的階段。在科創板推出后，經過和監管方溝通，轉向科創板。原本準備在4月30日前完成創業板的準備，而科創板申報則直接提前了兩三周的時間完成。

    對于后續的信息披露，木瓜移動方面稱，木瓜移動很愿意保持一個公眾公司開放透明、有規律的對外披露，以信息披露的完整性、實時性、一致性為目標。科創板跟美股、港股的運行方式很像，這也是公司相關高管熟悉的工作方式。諸如日常與投資者、媒體持續交流，開設企業開放日，準備技術白皮書等。

    值得注意的是，木瓜移動近期收到了來自上交所的問詢文件，投資者關心的諸多疑問，也許能在其回應監管層時找到更多答案，但注冊制的資本市場，期待更充分的主動信息披露。