本報記者 蘇向杲

    隨著利差走闊，保險公司資本補充債及次級債再次受到機構關注。

    從規模看，據東方財富Chioce數據顯示，截至2月10日，保險公司資本補充債共有65只，合計存續規模達2683.5億元，這65只債券當前的平均（算數平均）票面利率約為4.9%，票面利率最高達7.5%，最低為3.3%；保險公司次級債有6只，存續規模合計為286.6億元。兩項債券合計規模達2970.1億元。

    由于風險較低、利差較高，相較其他金融債，保險公司資本補充債與次級債成為機構配置固收資產的良好標的。國盛證券發布的研報認為，保險公司資本補充債與次級債外部債項評級以AAA為主，存續規模占比達74%，目前這兩類債券利差上升，考慮到保險主體，特別是主要的保險公司具有金融系統重要性，風險較低，因而當前利差水平形成了這兩類債券難得的投資洼地。

    資本補充債與次級債

    合計規模近3000億元

    保險公司資本補充債，即保險公司發行的用于補充資本的債券，發行期限在5年以上（含5年），清償順序列于保單責任和其他普通負債之后，先于保險公司股權資本的債券。保險公司次級債的定義較為相似，即保險公司經批準定向募集的、期限在5年以上（含5年），本金和利息清償順序列于保單責任和其他負債之后，先于險企股權資本的債務。

    在機構投資者看來，保險公司資本補充債也是次級債的一種。國盛證券固收分析師楊業偉表示，保險公司次級債經歷了由允許發行次級債務到資本補充債券、由定向募集向公開發行的監管政策過程。

    從規模來看，截至2月10日，上述兩類險企債券共有71只，存續規模為2970.1億元。從債券分布來看，共有21只債券的存續規模在50億元以上，其中，中國人壽、中國平安、中國人保、太平人壽、新華人壽等險企的存續規模靠前。

    保險公司之所以大量發行資本補充債與次級債，源于保險業對資本金需求較高以及這兩類債券具有的相對優勢。在業內人士看來，當下我國保險行業處于業務增長及轉型發展的新階段，資本實力及償付能力水平對業務發展的支撐作用愈發重要。當前階段的資本補充渠道主要為股東注資、發行資本補充債券以及利潤留存渠道，但股東注資往往周期較長且存在稀釋股權、投資回報率要求較高等問題；利潤留存渠道對資本補充的過程則相對緩慢，對業務擴張形成一定制約；資本補充債則具有一定的優勢。

    首都經貿大學保險系副主任李文中表示，相較于通過股東增資，保險公司發債受到的約束相對更少，發行周期更短，發行成本更低。同時，發債不會改變現在的股權結構，對于保持保險公司股權穩定和經營策略穩定更為有利。因此，對于部分核心資本占比較高的保險公司而言，通過發債來補充附屬資本即可。

    從去年險企補充資本的渠道來看，據記者不完全統計，2021年險企計劃通過原有股東直接增資的規模為296.7億元，計劃通過引入戰略投資者增資的規模為213億元，兩項合計為509.7億元。對比來看，去年保險業計劃發行資本補充債券的總達692億元，高于增資的規模，由此可見，險企更青睞通過發債來補充資本金。

    保險資本補充債與次級債

    去年成交額換手率大幅增長

    實際上，險企大量發行的資本補充債及次級債既利于險企補充資本金，也為有固收資產配置需求的機構提供了良好的投資標的。

    去年以來，保險公司資本補充債與次級債就受到了投資者追捧。

    從二級市場來看，保險公司資本補充債與次級債去年的合計成交額和整體換手率大幅增加，2021年全年成交額達到2169億元，較2020年增加1126億元，換手率高達88%。其中去年成交額較多的個券有“19中國人壽”“20平安人壽”“16人民財險”。

    在機構持倉方面，根據純債基重倉數據，截至2021年四季度末，純債基重倉持有保險公司債總市值達39億元，占債券投資市值比重為0.07%。楊業偉表示，因為險企可以互持資本補充債和次級債，再考慮負債端資金特點，因此保險公司可能是上述兩大險企債券的更大需求方。

    從利差來看，今年以來，保險公司資本補充債與次級債的配置優勢進一步凸顯。2021年債市利率總體下行，而信用風險不斷攀升，導致投資風格向高資質主體集中，并不斷壓低利差，這一風格在2022年得以延續。在這種風格之下，今年低風險而相對具有較高收益的金融次級債獲得投資者持續追捧。不過，AAA級銀行次級債、券商次級債從2020年末以來利差持續收窄，但保險公司資本補充債與次級債在此過程中卻并未明顯收窄，甚至反向走闊。因此，國盛證券認為，當前利差水平形成了保險公司資本補充債與次級債難得的投資洼地。

    從特殊條款來看，在存量71只債券中，大部分均含贖回條款。相對銀行二級資本債必須含有減記或轉股條款來說，保險公司資本補充債與次級債條款對投資者相對較為友好；與券商次級債（非永續）相比，保險公司資本補充債與次級債含有贖回和調整票面利率條款的情況更普遍出現，因此對投資者也更為有利。

    一家大型險資機構固收投資經理告訴記者，去年結構性資產荒現象較明顯，銀行二級資本債、永續債等超長利率債表現良好，但今年或有一定反轉。在此背景下，今年市場及險資機構對優質固收資產的需求依然較大，不過今年地方債額度或不會新增，因此，保險公司資本補充債及次級債是良好的投資標的。