上海證券交易所將設立科創板并試點注冊制。筆者認為此舉對于建設上海國際金融中心和科技創新中心、完善資本市場基礎制度具有深遠的戰略意義。利用設立科創板并試點注冊制的契機，可以考慮對一系列市場基礎制度進行大膽改革創新，以適應現代資本市場發展的需要。在市場建構重點與上市發行機制方面，均可以充分借鑒納斯達克市場成熟有益的相關經驗。

    改善市場發行定價體系

    設立科創板并試點注冊制的重大戰略意義。首先，有利于新經濟的發展和新產業的培育。當前比以往任何時候都更加需要強大的科技創新力量。在新一輪科技革命和產業變革浪潮中，此舉彰顯高層加快經濟轉型和結構調整的決心，是對科學技術創新企業最大的支持，有利于新經濟的發展和新產業的培育。

    其次，此舉將有利于完善金融生態環境建設，有利于科技創新創業企業直接對接資本市場，改善相關企業的資本環境，增進企業融資效率，真正意義上實現多層次資本市場對實體經濟的支撐，有助于新經濟產業龍頭的加速形成。

    再次，有利于為創投機構提供新的退出渠道。私募股權投資的特點即循環投資，是一個“投資—管理—退出—再投資”的循環過程。退出是私募股權投資循環的最后一個核心環節，只有順利退出，才能實現投資收益。設立科創板將有利于增加新的創投退出渠道，有助于創業投資市場形成真正的商業閉環，使得私募股權機構與國內優秀創新企業有機會不再依賴海外資本市場，在本土市場獲得新的良好投資退出渠道。

    此外，長期以來，新興科技創新企業上市很多選擇海外資本市場。一些海外中概股公司要回歸國內資本市場，也沒有完全對應的板塊予以承接。當前，中國經濟處于轉型升級的關鍵時期，資本市場需要相應轉型升級，以提供精準的全方位服務。

    總的來說，注冊制有利于更好地發揮資本市場價格發現、融資、資源配置三大基礎功能。通過高質量的信息披露和盡職調查，注冊發行制度令投資者能夠清楚了解發行人的商業模式、盈利來源、風險挑戰等對投資決策有用的信息，使投資者能夠根據公開的資料對投資標的做出合理的價值和風險判斷。通過科創板試點注冊制的方式，相對于直接在主板施行注冊制，對當前二級市場現狀的影響更為溫和，提供一個緩沖，更為穩妥。同時，當前時點市場的估值中樞處于歷史低位，注冊制推出對市場的沖擊相對較小。

    改善當前資本市場發行定價體系非常必要。我國資本市場的發行定價體系亟待改革，注冊制應該是資本市場一系列改革水到渠成的結果，也是大多數成熟市場新股發行的通用方式。資本市場的治理是一項以法制與信用為基礎的、要求高度專業性的精細工作，因此本次利用推出科創板的機會在該板塊以試點注冊制為牽引，賦予科創板資本市場系統性改革探路者的重要使命，最終的目標是要根本地、系統性地革新資本市場的發行定價體系。

    完善市場基礎制度

    對照成熟市場的相關經驗，目前我國資本市場包括交易機制在內的配套制度建設，距離運行良好的市場機制體系還有較大差距。利用設立科創板并試點注冊制的契機，可以考慮對一系列市場基礎制度進行大膽改革創新，以適應現代資本市場發展的需要。

    科創板在國內資本市場的定位類似于美國納斯達克市場。因此，在市場建構重點與上市發行機制方面，均可以充分借鑒納斯達克市場成熟有益的相關經驗。

    從市場特點而言，納斯達克市場主要定位于全球中小高科技企業。它采用嚴格的分層上市制度，采用做市商交易機制，監管和信息披露都非常嚴格，并采用一美元退市規則（即上市公司的股票如果每股價格不足一美元，被警告的公司在警告發出90天內，仍不能采取相應措施進行自救以改變其股價，將被宣布停止股票交易）。同時，納斯達克市場還為上市中小企業提供豐富的衍生品交易服務。

    從上市發行制度而言，美國市場的注冊發行制度，通過聯邦證券交易委員會（SEC）與州政府層面的雙重注冊審查（前者負責形式審查而后者負責實質審查），并在審查過程中依靠充分的質詢和意見反饋過程，對市場進行充分及時真實的信息披露，并藉此充分落實投資者保護。

    科創板應明確注冊制的信息充分披露原則，并藉此落實投資者保護。筆者認為，必須真正建構起注冊發行制度實施過程中充分的信息披露機制，如借鑒美國市場注冊制實踐中的雙重信息審查質詢及應詢的反饋機制。通過上市企業充分及時的信息披露及其對監管機構及交易所的應詢過程，令投資者有充分機會了解詳細真實的企業信息，從而自主識別、把握風險。如此可以科學地、市場化地落實投資者保護，而不是通過過高的投資準入門檻限制投資者進入。如果簡單地通過市場準入門檻限制投資者投資資格，會使得風險責任從投資者本身轉嫁到監管機構和交易所，形成道德綁架，即習慣性地把投資損失歸咎于監管、交易所，這不符合現代金融市場投資風險市場化自主分擔的原則。

    大力推進交易制度創新，嚴格規范各項市場基礎制度建設。從美國市場經驗可以看到，納斯達克市場運用了嚴格的分層上市制度、做市商交易機制、嚴格的監管和信息披露機制、嚴格的市場交易優勝劣汰機制（如一美元退市規則等）以保證市場交易秩序，同時為上市中小企業提供豐富的衍生品交易服務。筆者認為，這一系列完善的交易制度對于確保實現市場的價格發現、融資、資源配置三大基礎功能至關重要。可以考慮在科創板市場實行做市商交易制度，通過合格做市商互為對手方進行連續交易，保障市場流動性和價格發現功能。

    加強監管，自始至終堅持依法治市。法制是信用產生的基礎，也是產權得以明晰與存續的保證，從而法制是現代金融市場得以正常運轉的基礎要件。可以說無法制則信用不立，信用不立則現代金融將無所憑依。筆者認為，從設計科創板及注冊制試點機制伊始，就要堅持法制與契約精神，從根本上維護市場法制的嚴肅性，從而才能真正保護投資者的合法權益，維護市場信心與交易秩序。